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在3000美元得以喘息后，铜价攒足了一股子劲向上窜。细看近几日的走势，多头的进攻并不激烈，但空方的退却却使得二者的力量对比变得悬殊。是什么原因导致价格天平向多头倾斜呢？我们认为，基差结构和低库存无疑是多头最重要的砝码。
反向基差是多头的天然屏障。铜价要么涨，要么盘，要么跌，在高额反向基差之下，只要价格不跌或者跌幅小于基差，那么多头就能赚钱，三种情况中有两种都对多头有利。反观空头就“苦”了：价格涨也亏，盘也亏，跌得慢了还是亏，仗还没打就已经处于下风。这样的情况下，市场上自然就少了主动做空的力量，甚至连主动做空的意愿也被压抑得喘不过气来。盘面反映出来的情况也是如此：以5月31日的持仓来看，前20位的多头比空头的持仓高出18698手。空方的力量比较分散，一旦价格上涨，便有树倒猢狲散的味道。
低库存配合反向基差，使挤仓愈演愈烈。LME库存在5月底重新下降至50000吨以下，比4月底减少了10000吨；COMEX库存也比4月中减少了10000吨，只有22000吨。两个交易所库存都是自1997年以来的最低纪录。在一个月内库存减少20000吨并不是一件稀奇的事，但在LME和COMEX总库存只有72000吨时，这种库存减少的速度使零库存的恐惧再度浮现，已经被反向基差逼得相当尴尬的空头遇到了更大的麻烦：手里没铜，时间也耗不起，没办法只能认赔，感叹“生不逢时”。
未来价格天平还会继续倾向于多头吗？我们认为，短期内反向基差下的换月行情仍对多头有利，但基本面的情况将逐渐扭转价格的天平。
低库存并不能全面反映世界精铜的供需情况。从需求的角度看，只有中国这边风景独好，1-4月中国的空调产量同比增加28%，4月的产量比一年前大幅增加40%，而世界其他地区的消费都出现了不同程度的减少：一季度欧洲铜板带消费同比减少了9.4%，铜管需求同比减少了15%；美国一季度铜杆发货量同比下降10.8%，黄铜制品产量下降6.3%。目前美国的消费略有回升，但比去年同期仍下降了5-10%。东亚地区的主要铜消费国日本和韩国的情况同样不容乐观：一季度日本铜杆产量下降3.1%，铜板带和铜管产量均下降7%，铜合金棒产量下降9%。韩国一季度的表观消费同比减少了24%。从生产的角度看，经过一季度的检修和技术改造后，未来铜精矿的冶炼瓶颈与所缓和，随着停产情况的减少，二、三季度精炼铜的产量也会增加。根据CRU的数据，二季度的精铜产量会比一季度增加4万吨，而三季度的产量将比二季度增加近10万吨，供需平衡也将有短缺10万吨转变为富余近4万吨。
既然消费不乐观，产量也在增加，为什么库存还是那么低呢？产量就像一个不停奔跑的追逐者，正大步流星地追赶着消费。眼下消费已经放慢了脚步，但产量还必须跨过供求缺口的鸿沟。消费季节性的回升使库存增加的时间延缓，如果世界其他地区的消费无法出现实质的改变，库存终将回升。贸易因素也导致了库存维持低水平。目前中国的贸易升水是110-130美元/吨，而欧洲的升水不过45美元/吨，只要铜能运往中国就能赚钱。由于一季度的消费不理想，不少欧洲企业将南美的订单或者退掉，或者延迟发货，这也使欧洲的精铜进口无法满足需求。而国内贸易条件的改善必然将吸引更多的铜进口，未来我们不一定会看到LME库存大幅增加，但很可能会发现国内精铜资源非常充足。
金瑞期货铜研究中心 邝波张恒
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（ 责任编辑：王燕 ）
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