上周二，２００６年第四期央票发行量达到了１２００亿。同一天，央行还进行了４４０亿元正回购操作。总计向市场抽水１６４０亿元。二天后，央行再次发行了750亿元3个月期票据，而考虑上周二进行的440亿元7天正回购以及当日节前的一笔1183亿元逆回购到期，央行上周四再次发行750亿元央票，上周已经实现资金回笼3573亿元。

　　分析师们称，春节前夕，央行向市场投放了大量的流动性以应对假日资金需求，因此1年期央行票据成为各机构的抢手货，央行票据的发行利率再次降至1.8330%，与节前该品种利率1.8537%相比，又下跌了2个基点。而央行在有意无意间也很好地通过央行票据发行利率控制货币市场利率水平，为防止今年投机“热钱”进入或盘踞货币市场打下“伏笔”。

　　央行为何回笼3573亿

　　一位券商研究员表示，3573亿元的巨额资金回笼，是为了对年前投放的流动性进行回收。央行考虑春节期间资金需求，往往在年前向金融市场投放大量货币，年后则通过较大规模的资金回笼加以对冲。今年的公开市场操作和去年年初情况类似，但是绝对规模远远大于去年，原因在于消费的增长以及节前资金投放的增多。

　　实际上，为了确保银行体系的流动性，央行在节前最后一周的公开市场操作中向市场总计投放了2083亿元资金。春节过后，公开市场操作到期释放的资金，以及节后银行体系资金的迅速回流，加之春节长假休市一周期间所积压的结售汇压力等等，将同时在节后一周集中涌现，市场货币投放量将急剧膨胀。有市场人士预测，整个2月份新增流动性可能将高达四五千亿元之巨。因此，央行必然在节后一周的公开市场操作中迅速改变节前的投放姿态，切换至回笼状态，并且要以大力度回笼操作来保持基础货币平稳增长和货币市场利率基本稳定。

　　业内人士认为，与去年相比，由于今年节后到期释放资金量增大，整个2月份到期资金量达到2750亿元，公开市场回笼资金的压力将超过去年，因此，央行不得不在今年春节刚过就迅速启动了资金回笼操作。

　　资金充裕乃至泛滥

　　在周四的例行公开市场操作计划公布之后，市场上已开始出现对资金面未来将趋紧的担忧，市场担心机构对于资金可能趋紧的预期会对现券市场构成压力。

　　一位商业银行交易员表示，市场对资金面的趋紧的担心原因主要来自三个方面：第一，2006年度货币政策目标要将M2控制在16%，名义上高于去年的15%年初目标，但去年M2实际增长达到17.57%，这就意味着今年货币政策调控上紧缩的压力加大。第二，美联储加息给央行更大的利率提升空间。央行在保证汇率改革的前提下，将通过提升短期利率防范金融风险。第三，随着国债余额管理制度的开始实施，短期国债滚动发行将对公开市场带来新的影响，市场资金面在公开市场操作工具和短期国债的影响下将趋于紧张。

　　但他同时也表示，短期而言市场资金面仍将不惧巨量资金回笼的压力，会维持一个较为宽松的态势，原因在于春节前夕央行资金投放充裕，未来一两个月到期资金将会仍然庞大，同时短期内债券发行市场处在真空期，资金无处可去，停留在一级市场。从而造成资金面仍然宽松，也促使央行连续采取大规模公开市场操作进行对冲。

　　国债联动央票

　　值得注意的是，央行在大力回笼资金的同时也表明了稳定利率的意愿。本期票据发行利率高达1.83％，7天期正回购中标利率也达到了1.55％，而同一天银行间市场质押式回购加权平均利率只有1.49％。

　　上周二下午财政部公布2006年第一季度记帐式国债发行计划，引人瞩目的是，今年首个3个月期国债将在3月15日开始招标发行，起息日期为3月16日。3个月国债的发行，将拉开今年短期国债滚动发行的序幕。在实行国债余额管理制度的背景下，未来市场将出现央行票据与短期国债共同影响市场资金面的局面。

　　去年12月底财政部发行了411亿元的3个月记帐式国债，在今年3月26日按面值偿还。此次公布的3个月期国债的发行时间，恰好与之衔接，可以说基本实现短期国债的滚动发行，这也意味着国债余额管理制度对市场的影响日益逼近现实层面。

　　一位分析人士指出，随着短期国债的滚动发行，未来市场上将逐步呈现短期国债与央票共舞的局面。目前央行通过发行央票调整货币市场短期资金水平，而财政部则通过发行国债调节中长期资金供求。

　　但央行票据作为公开市场操作主要手段的缺陷日益显现，较之短期国债，流动性差、加上利息所得不能免税，央票的发行成本高于国债。同时，巨额的利息支出会增加央行发行货币的风险，造成通胀隐患。随着国债余额管理制度的确立，短期国债进入货币市场，在期限和数量相同的情况下，可以达到与央票同样的公开市场操作效果。

　　当然，如果未来货币政策和财政政策能够有效协调，通过短期国债滚动发行替代央行票据实现公开市场操作的目的则会日渐成为现实。

(责任编辑：王燕)