独立财务顾问：东海证券有限责任公司
二○○六年五月
一、释义
力源液压(行情,论坛)、股份公司、公司： 指 贵州力源液压(行情,论坛)股份有限公司
控股股东、金江公司： 指 贵州金江航空液压有限责任公司
非流通股股东： 指 股权分置改革方案实施前，所持公司的股份尚未在交易所公开交易的股东，本保荐意见书中特金江公司
流通股股东： 指 持有力源液压(行情,论坛)流通A 股的股东
股权分置改 革： 指 非流通股股东向流通股股东安排一定对价，其持有的非流通股获得上市流通权
定向回购： 指 力源液压(行情,论坛)定向回购控股股东所持部分社会公众股份，完成后力源液压(行情,论坛)将该部分股份依法予以注销并相应减少注册资本的行为相关股东会议
暨临时股东大会： 指 由非流通股股东书面要求和委托公司董事会召集A 股市场相关股东举行的审议股权分置改革暨定向回购方案的会议
独立财务顾问： 指 东海证券有限责任公司
国资委： 指 国务院国有资产监督管理委员会
中国证监会： 指 中国证券监督管理委员会
交易所： 指 上海证券交易所
登记公司： 指 中国证券登记结算有限责任公司上海分公司
本保荐意见： 指 东海证券有限责任公司关于贵州力源液压(行情,论坛)股份有限公司股权分置改革之保荐意见书
元： 指 人民币元
二、重要提示
力源液压(行情,论坛)已经决定将股权分置改革暨定向回购方案提交相关股东会议暨临时股东大会审议。
东海证券有限责任公司接受力源液压(行情,论坛)董事会委托，担任其定向回购控股股东部分股份的独立财务顾问，就方案所涉及的关联交易事项向力源液压(行情,论坛)全体股东提供独立意见。有关本次定向回购相关事项的详情登载于力源液压(行情,论坛)董事会公告的《贵州力源液压(行情,论坛)股份有限公司股权分置改革暨定向回购方案说明书》和《贵州力源液压(行情,论坛)股份有限公司关于召开相关股东会议暨2006 年第一次临时股东大会的通知》中。本独立财务顾问在对本次定向回购所涉及的相关事项进行了充分的尽职调查基础上，发表独立的财务顾问意见，旨在对本次定向回购所涉及的关联交易行为作出独立、客观和公正的评价，以供广大投资者和有关各方参考。本报告按照《中华人民共和国公司法》、《中华人民共和国证券法》、《上海证券交易所股票上市规则》等相关法律、法规的要求，根据力源液压(行情,论坛)提供的有关材料制作。
三、声明
(一)本独立财务顾问除提供本次有偿财务顾问服务和担任力源液压(行情,论坛)股权分置改革保荐机构外，与方案所涉及的关联交易各方均无任何利益关系；
(二)本独立财务顾问报告所依据的文件、材料由力源液压(行情,论坛)提供，本次定向回购所涉及的有关各方已向本独立财务顾问保证：其所提供的出具本独立财务顾问报告所依据的所有文件、材料真实、准确、完整、合法、及时，不存在任何可能导致本独立财务顾问报告失实或产生误导的虚假记载、重大遗漏及误导性陈述、并对其提供资料的合法性、真实性、准确性和完整性承担全部责任。本独立财务顾问不承担由此引起的任何风险责任；
(三)本独立财务顾问仅就本次定向回购对力源液压(行情,论坛)全体股东是否公平、合理发表意见；
(四)本独立财务顾问未委托或授权任何其他机构和个人提供未在本独立财务顾问报告中列载的信息和对本报告的任何解释或者说明；
(五)本独立财务顾问提请投资者注意，本报告旨在对本次定向回购行为作出客观、公正的评价，不构成对力源液压(行情,论坛)的任何投资建议，对投资者依据本报告所作出的任何投资决策可能产生的风险，本独立财务顾问不承担任何责任；
(六)本独立财务顾问提请力源液压(行情,论坛)全体股东和广大投资者认真阅读力源液压(行情,论坛)董事会发布的关于股权分置改革暨定向回购方案说明书的公告。
四、本次定向回购的要点
(一)定向回购的目的
为保护上市公司及中小股东利益，进一步落实《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》和中国证监会、国务院国资委联合发布的《关于规范上市公司与关联方资金往来及上市公司对外担保若干问题的通知》(证监发[2003]56 号)文件精神，促进公司持续、健康、稳定发展，力源液压(行情,论坛)控股股东金江公司高度重视占用力源液压(行情,论坛)资金问题，积极寻求尽快、彻底解决问题的途径。
但金江公司自身面临资金紧张情况，短期内难以以现金清偿其占用的资金。因此，力源液压(行情,论坛)拟采取定向回购方式解决控股股东资金占用问题，并与股权分置改革相结合，以彻底规范公司运作，进一步完善公司治理结构和提高公司质量。定向回购价格采用以股权分置改革后的股票市价为基准的市场化定价方式确定。
(二)回购方式力源液压(行情,论坛)此次回购采取向控股股东定向回购其持有的部分股份的方式进行。
(三)定向回购的对象金江公司在力源液压(行情,论坛)股权分置改革对价安排执行后所持有的力源液压(行情,论坛)股份。
(四)定向回购金额
力源液压(行情,论坛)将以金江公司对力源液压(行情,论坛)的负债作为定向回购的资金来源。该部分负债由截止2006 年3 月31 日金江公司对力源液压(行情,论坛)的占用资金余额1,600 万元和资金占用费22.85 万元组成。定向回购金额共计1,622.85 万元。
(五)定向回购价格
在参考以股抵债股份估值报告的基础上，此次定向回购股份价格按照尊重市场的原则确定为实施股权分置改革后第一个交易日起连续20 个交易日的收盘价算术平均值，且最低不低于公司最近一期经审计每股净资产。
(六)回购股份数量
此次定向回购股份数量将根据回购金额和回购价格确定，股数按照去尾法精确到百股，尾股对应的占用资金由金江公司以现金方式补足。此次定向回购股数最多不超过1,014.28 万股(按定向回购股份价格为最近一期经审计每股净资产测算)。
(七)回购期限
力源液压(行情,论坛)将在股权分置改革完成后第一个交易日起20 个交易日后的2 个工作日内公告回购报告书，并在回购报告书公告后5 个交易日内实施定向回购。
(八)股权分置改革暨定向回购方案未获相关股东会议批准的处理方案若此次股权分置改革暨定向回购方案未获力源液压(行情,论坛)相关股东会议暨临时股东大会批准，金江公司将通过向战略投资者转让力源液压(行情,论坛)股份获得资金以偿还占用力源液压(行情,论坛)资金的方式解决对力源液压(行情,论坛)资金占用问题。
五、本次定向回购所涉及各方面基本情况
(一)金江公司
1、基本情况
公司名称：贵州金江航空液压有限责任公司
企业性质：国有独资有限责任公司
法人代表：李利
注册资本：6,445 万元人民币
成立日期：2000 年10 月26 日
主营业务：航空、航天工程及农业机械配套用液压泵、马达液压元件、液压系统的设计、制造销售；经营本企业自产产品及技术的出口业务；经营本企业所需的原辅材料、仪器仪表、机械设备、零配件及技术的进口业务(国家限定公司经营和国家禁止进出口的商品及技术除外)；企业可以按国家规定，以贸易方式从事进出口业务。
股权结构：中国贵州航空工业(集团)有限责任公司全资拥有贵州金江航空液压有限责任公司。
2、持有力源液压(行情,论坛)股份情况介绍截至本报告书公告之日，金江公司持有力源液压(行情,论坛)7,653.20 万股的非流通股股份，占力源液压(行情,论坛)总股本的68.93%，为力源液压(行情,论坛)控股股东。
3、金江公司2005 年主要财务数据：
项目 母公司报表 合并报表
资产总计 38,617.97 51,686.51
其中：流动资产 8,741.50 22,785.63
负债合计 20,899.51 27,949.82
其中：流动负债 10,022.98 13,781.43
少数股东权益 - 5,843.57
股东权益合计 17,718.46 17,893.12
营业收入 7,527.62 22,064.49
营业利润 25.90 1,299.39
利润总额 911.95 1,345.05
净利润 911.95 911.95
经营活动现金流量净额 2,699.83 4,658.12
投资活动现金流量净额 -1,497.39 -1,823.86
筹资活动现金流量净额 -1,244.82 -141.79
现金及现金等价物净增加额 -42.38 2,692.47
注：以上数据未经审计
(二)力源液压(行情,论坛)
1、基本情况
中文名称：贵州力源液压(行情,论坛)股份有限公司
英文名称：GUIZHOU LIYUAN HYDRAULIC COMPONENTS CO., LTD
股票上市地：上海证券交易所
登记结算机构：中国证券登记结算有限责任公司上海分公司
股票简称：力源液压(行情,论坛)
股票代码：600765
法人代表：李利
注册地址：贵阳市国家高新技术产业开发区新天园
办公地址：贵阳市国家高新技术产业开发区新天园
邮政编码：550018
电话：0851-6321009
传真：0851-6321001
公司国际互连网网址：www.liyuanhydraulic.com
经营范围：液压件、汽车零备件研制、开发、制造、修理、销售；液压技术软件开发、转让、咨询服务、机械冷热加工、修配修理服务，经营本企业自产机电产品、成套设备及相关技术的出口业务；经营本企业生产、科研所需的原辅材料、机械设备、仪器仪表、备品备件、零配件及技术的进口业务；开展本企业进料加工和“三来一补”业务(国家专控除外)。
设立情况：贵州力源液压(行情,论坛)股份有限公司系经贵州省人民政府黔府函[1996]第211 号文件和中国证券监督管理委员会证监发字[1996]269 号文件批准，由贵州金江航空液压有限责任公司独家发起募集设立的股份有限公司。力源液压(行情,论坛)于1996 年11 月14 日在贵州省工商行政管理局登记注册，营业执照注册号5200001202192(2-2)。设立时力源液压(行情,论坛)总股本5,110.00 万股，其中贵州金江航空液压有限责任公司以5,551.39 万元经营性资产认购3,610.00 万股国有法人股，1996 年10 月22 日通过上海证券交易所的交易系统以每股5.80 元的价格上网定价发行1,350.00 万股社会公众股，同时以相同价格向内部职工发行150.00 万股内部职工股。1996 年11 月6 日1,350.00 万股社会公众股在上海证券交易所挂牌交易，150.00 万股内部职工股于1997 年5 月7 日上市交易(截至目前其中14,590.00 股高级管理人员持股被锁定)。
2、主要财务指标和会计数据
力源液压(行情,论坛)最近三年的主要财务指标如下：
单位：万元
资产状况 2005年12月31日 2004年12月31日 2003年12月31日
总资产 25,401.48 22,869.80 22,893.68
净资产 17,734.92 15,912.87 15,936.74
每股净增产(元/股) 1.60 1.43 1.44
资产负债率(母公司报表) 29.58% 27.00% 30.42%
经营业绩 2005年度 2004年度 2003年度
主营业务收入 12,587.72 10,755.63 8,584.78
主营业务利润 4,635.39 4,642.07 3,412.44
利润总额 1,017.19 1,182.55 540.39
净利润 904.18 1,126.94 517.80
每股收益(元/股) 0.08 0.10 0.05
净资产收益率(%) 5.10% 7.08% 3.25%
现金流量 2005年度 2004年度 2003年度
经营活动净现金流量 2,049.64 1,935.44 2,566.46
投资活动净现金流量 -1,516.60 -844.95 -2,286.25
筹资活动净现金流量 1,082.51 -1,657.69 -779.23
现金及现金等价物净增加额 1,615.54 -567.21 -499.01
每股经营活动净现金流量(元
/股) 0.18 0.17 0.23
注：上述财务数据已经审计。
六、本次定向回购符合国家有关规定
1、力源液压(行情,论坛)股票上市已满一年
力源液压(行情,论坛)于1996 年10 月首次公开发行股票并于11 月在上海证券交易所上市，截至本报告公告日，力源液压(行情,论坛)上市时间已超过一年，符合有关规定。
2、力源液压(行情,论坛)最近一年无重大违法行为
本独立财务顾问查询了相关证券主管机构网站的公开信息。经核查，力源液压(行情,论坛)最近一年内无重大违法违规行为，符合有关规定。
3、回购股份后，力源液压(行情,论坛)具备持续经营能力
本次定向回购资金来自控股股东对力源液压(行情,论坛)的负债。回购将使力源液压(行情,论坛)的应收款项减少、资产质量提高、获利能力加强，有利于力源液压(行情,论坛)的生产经营，回购之后力源液压(行情,论坛)仍具备持续经营能力。
4、回购股份后，力源液压(行情,论坛)股权分布符合上市条件
本次定向回购不以终止力源液压(行情,论坛)股票上市交易为目的。
参照本公司股权分置改革暨定向回购方案，回购数量不高于1,014.28万股，方案实施后金江公司的持股比例不高于60.23%，且不低于56.23%，其他流通股占总股本的比例为39.77%-43.77%。
根据《证券法》(2005 年修订)第五十条第(三)款的规定，股份有限公司股票上市条件包括“公开发行的股份达到公司股份总数的百分之二十五以上；公司股本总额超过人民币四亿元的，公开发行股份的比例为百分之十以上”，因此，方案实施后，力源液压(行情,论坛)股权分布符合《证券法》规定的上市条件。
七、本次定向回购的必要性分析
(一)本次定向回购的目的分析
1、结合股权分置改革实施定向回购是国内证券市场解决控股股东资金占用的有益尝试。尽管近年来，一些上市公司控股股东制订了纠正占用行为的方案，但由于缺乏实际清偿能力而难以兑现，占用资金余额下降十分有限，亟待找到更为切实有效的纠正措施来解决这些历史遗留问题。力源液压(行情,论坛)通过定向回购解决控股股东资金占用问题，切实贯彻执行了《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》和中国证监会、国务院国资委联合发布的《关于规范上市公司与关联方资金往来及上市公司对外担保若干问题的通知》精神，有利于保护投资者特别是中小投资者的合法权益。
2、实施定向回购可以提高力源液压(行情,论坛)的资产质量，优化股权结构，促进力源液压(行情,论坛)的可持续发展。
(1)定向回购可以彻底解决控股股东资金占用问题，力源液压(行情,论坛)的其他应收款科目余额将会大幅减少，从而提高力源液压(行情,论坛)的资产质量。
(2)实施定向回购后，力源液压(行情,论坛)股本相应减少，在其他条件不变的情况下，力源液压(行情,论坛)的资产负债率略有上升，其财务结构继续保持在合理、安全的状态。
(3)实施定向回购后，力源液压(行情,论坛)股本和净资产相应减少，在其他条件不变的情况下，力源液压(行情,论坛)的每股收益和净资产收益率将有所提高，从而增加股票的投资价值，降低股票投资风险，有利于力源液压(行情,论坛)股票价格的稳定，进一步提升力源液压(行情,论坛)在证券市场中的形象，实现保护投资者利益的目的。
(4)实施定向回购，可以进一步降低控股股东的持股比例，优化力源液压(行情,论坛)股权结构，有利于提高力源液压(行情,论坛)决策的科学化、民主化和决策的透明度，从而有利于力源液压(行情,论坛)法人治理结构的进一步健全。
(5)实施定向回购，可以彻底理顺力源液压(行情,论坛)与金江公司之间的关系，消除由于金江公司资金占用所带来的不良影响，有利于力源液压(行情,论坛)的规范运作和持续健康发展。
(二)金江公司占用力源液压(行情,论坛)资金问题形成的原因
力源液压(行情,论坛)于1996年将闲置资金2,507万元借给金江公司用于临时周转，资金占用费参照银行同期贷款利率结算，截至1998年12月底，金江公司将所借款项部分归还后，借款余额为200万元。
力源液压(行情,论坛)于1999年暂借资金2,000万元给金江公司作为生产周转资金，加上上期余额200万元，合计2,200万元。资金占用费参照银行同期贷款利率结算，借款期限至2001年6月底，截至2001年6月，金江公司因资金周转困难，未能按期归还本金，但资金占用费按期支付。
2001年12月力源液压(行情,论坛)同意将2,200万元资金续借给金江公司，资金占用费参照银行同期存款利率结算，借款期限至2003年6月底，到期后，由于金江公司正实施国债专项技改、军品专项技改和三线调迁，资金使用量大，资金面较为紧张，申请续借2,200万元，根据力源液压(行情,论坛)资金状况，力源液压(行情,论坛)将2,200万元资金续借给金江公司使用，借款时间从2003年6月30日起，借款期间的资金占用费按一年期存款利率计算并收取,还款期限按金江公司、力源公司和贵航集团三方签订的协议执行,即2004年度归还600万元,2005年度归还600万元,2006年度归还500万元,2007年度归还500万元,四年还清2,200万元。
截至2005年12月31日，金江公司占用力源液压(行情,论坛)资金1,640.81万元。按金江公司承诺的还款计划，2004年所应还款600万元，已于2005年3月31日通过银行转帐归还现金100万元，2005年7月11日用力源公司派发金江公司股利归还459.19万元,于2006年3月24日通过银行转帐归还现金40.81万元。2005年按计划承诺还款600万元，由于金江公司资金紧张而未归还。经中和正信会计师事务所有限责任公司审计，截至2006 年3 月31 日，金江公司借用资金余额为1,600 万元。
(三)采用定向回购方式解决资金占用问题的必要性
截至目前，市场上比较成熟的解决关联占用的方案主要有以下几种：现金清偿、红利抵债、以股抵债、以资抵债、资金占用方出让部分股权获得现金抵债等。
1、金江公司采用现金偿还其剩余所欠力源液压(行情,论坛)资金所面临的困难
截至2005 年12 月31 日，金江公司帐面货币资金余额仅为2,828 万元，其中还包括国家重点型号项目建设、研制费累计拨款1,035 万元，根据《中国航空工业第一集团公司科研试制费管理暂行办法》(中航材[2006]4 号)及《航空工业基本建设财务管理办法》的要求，该拨款为项目专款专用资金，因此金江公司可以动用维持正常生产经营的货币资金仅1,790 万元；而金江公司近年来业务规模有所扩大，预计年销售收入达8,400 万元，上述的1,790 万元的货币资金用以维持金江公司的正常经营已经非常困难，而力源液压(行情,论坛)根据其业务发展状况做出的2005 年度不分红的决定进一步加剧了金江公司资金面的紧张状况。基于上述原因，在目前情况下，金江公司无力偿还对力源公司的借款1,600 万元。
2、金江公司以应得红利偿付债务的可行性
目前国务院、国资委以及中国证监会明确要求在2006 年度内务必解决关联占用问题。而力源液压(行情,论坛)由于经营的需要，不具备大比例分红的条件，且董事会已经通过了2005 年度不分红的议案并提交年度股东大会审议。如果金江公司强行要求力源液压(行情,论坛)大比例分红，会损害力源液压(行情,论坛)的利益，进而损害流通股股东的利益。
3、金江公司以其资产偿付债务的可行性
为满足五分开的要求，目前金江公司主要从事军品的生产，力源液压(行情,论坛)主要从事民品的生产，双方业务和资产自成体系，相对独立。如果牵强地从金江公司分离出部分资产抵偿对力源液压(行情,论坛)的债务，不但破坏金江公司的业务体系，抵债的资产也难以在力源液压(行情,论坛)发挥其效能，反而造成资产的闲置，于双方都不利，且金江公司所拥有的军品生产相关资产用以抵债也存在政策障碍。
4、金江公司出让部分力源液压(行情,论坛)股权获得现金抵债的可行性
股份回购是维护股价的一种重要手段，定向回购和金江公司出让部分力源液压(行情,论坛)股权都能够解决关联占用问题，但是定向回购减少了股本，使得流通股股东利益得到更好的保障。
根据上述分析，以定向回购股份的方式解决关联占用问题，最大程度维护了流通股股东的利益，且相对于金江公司的具体情况，定向回购也是最可行的方案。
八、定向回购的可行性分析
(一)相关法规的出台为定向回购提供了政策支持
2005 年9 月5 日，在总结试点工作经验的基础上中国证监会正式发布了《上市公司股权分置改革管理办法》，股权分置改革工作全面启动。9 月8 日国务院国资委发布了《关于上市公司股权分置改革中国有股股权管理有关问题的通知》，明确“积极探索股权分置改革的多种实现形式，鼓励将资产重组、解决控股股东或实际控制人占用上市公司资金问题等与股权分置改革组合运作，提高上市公司质量”。上述法规的有关规定，为力源液压(行情,论坛)将股权分置改革与采用定向回购方式解决大股东占用资金问题相结合的方案提供了有力的政策支持。
(二)股权分置改革的实施将为定向回购创造有利条件
力源液压(行情,论坛)股权分置改革暨定向回购方案将作为一个议案由力源液压(行情,论坛)董事会提交相关股东会议暨临时股东大会表决。在实际操作过程中，实施股权分置改革后再进行定向回购金江公司持有的部分股份。定向回购的股份价格以股权分置改革后的股票市价为依据，体现了市场化定价的原则，更真实地反映公司的价值。
因此，实施股权分置改革解决了控股股东所持股份的定价问题，有利于推进定向回购的实施。
(三)定向回购价格的确定依据
在参考以股抵债股份估值报告的基础上，此次定向回购股份价格按照尊重市场的原则确定为实施股权分置改革后第一个交易日起连续20个交易日的收盘价算术平均值，且最低不低于公司最近一期经审计每股净资产。
本独立财务顾问认为，定向回购是解决金江公司占用力源液压(行情,论坛)资金问题的一种创新方式，在参考以股抵债股份估值报告的基础上，以市价为定价基准进行回购，遵从了市场化原则，是合理可行的。
(四)资金来源
本次定向回购将以金江公司对力源液压(行情,论坛)的负债为定向回购的资金来源。该部分负债由截止2006年3月31日金江公司对力源液压(行情,论坛)的占用资金余额1,600万元和资金占用费22.85万元组成。定向回购金额共计1,622.85万元。
1、资金占用情况
经中和正信会计师事务所有限责任公司审计，截至2006年3月31日，金江公司占用力源液压(行情,论坛)资金余额为1,600万元。
上述占用资金中无2003 年8 月中国证监会和国务院国资委联合发布《关于规范上市公司与关联方资金往来及上市公司对外担保若干问题的通知》以后发生的占用资金。
2、资金占用费收取依据
为保护上市公司及中小股东利益，落实《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》精神，贯彻执行《关于规范上市公司与关联方资金往来及上市公司对外担保行为的通知》，力源液压(行情,论坛)已经并将继续按照借贷双方的协议向金江公司收取资金占用费。对于尚未支付的2006年度截至3月31日的资金占用费，将按照同期银行贷款利率计取。
3、收取费率及金额
根据金江公司和力源液压(行情,论坛)之间达成的协议，金江公司2005年度及以前年度的资金占用费已经按期足额支付，所以本次只需计算2006年度截至2006年3月31日的资金占用费，按照同期银行贷款利率计算，上述资金占用费为22.85万元。
4、截至日的占用资金现值及其计算方式截至2006 年3月31日金江公司占用力源液压(行情,论坛)资金的现值为1,622.85万元。
截至日的占用资金现值计算公式如下：
截至日的占用资金现值=截至日的占用资金余额+收取的资金占用费本独立财务顾问认为，在分析占用资金形成原因的基础上，根据金江公司在力源液压(行情,论坛)上市后实际占用力源液压(行情,论坛)资金情况、偿还情况以及资金占用费的支付情况确定资金的实际占用时间，并根据同期银行贷款利率计算资金占用费，该计算结果是准确的。
(五)定向回购对力源液压(行情,论坛)日常经营的影响
定向回购后力源液压(行情,论坛)总股本和股东权益减少，每股收益和每股净资产在其他条件不变的情况下将有所提高，经营性现金流不发生变动，本次定向回购不会对力源液压(行情,论坛)的日常经营构成不利影响。
(六)定向回购对力源液压(行情,论坛)偿债能力的影响
以力源液压(行情,论坛)2005 年度报告的财务数据为基础，实施定向回购后力源液压(行情,论坛)母公司报表口径下资产负债率将由29.58%小幅上升至31.58%。本独立财务顾问认为，虽然在定向回购实施后力源液压(行情,论坛)的负债率水平有所提高，但其负债率水平仍在合理的水平，力源液压(行情,论坛)仍有较强的偿债能力。
(七)定向回购对力源液压(行情,论坛)盈利能力的影响
定向回购方案实施后，力源液压(行情,论坛)的总股本和股东权益将有所减少，在其他条件不变的情况下，力源液压(行情,论坛)的每股收益和净资产收益率将有所提高。
以2005 年年报财务数据为基础，模拟测算的定向回购前后力源液压(行情,论坛)盈利能力如下表所示：
盈利能力指标 2005年度 股权分置改革和定向回购完成后
每股收益(全面摊薄)(元) 0.08 0.08
净资产收益率(全面摊薄) 5.10% 5.60%
本独立财务顾问认为，实施定向回购有利于提高力源液压(行情,论坛)的盈利能力。
九、定向回购的影响分析
(一)定向回购对力源液压(行情,论坛)股价的影响
实施定向回购后，力源液压(行情,论坛)的总股本将有所减少，在其他条件不变的情况下，力源液压(行情,论坛)的每股收益将有所提高，若市盈率水平保持稳定，则力源液压(行情,论坛)的股价将有所上升。因此，实施定向回购有利于力源液压(行情,论坛)股价的稳定。
(二)定向回购对力源液压(行情,论坛)股本结构的影响
以股权分置改革对价安排为每10 股流通股获得2.8股、定向回购股份数量约为400万股模拟计算，定向回购前后力源液压(行情,论坛)的股本结构变化如下：
1、股权分置改革暨定向回购前
实施股权分置改革暨定向回购前
股份类型 数量(万股) 比例(%)
一、非流通股 7,653.20 68.93
其中：金江公司 7,653.20 68.93
二、流通A股 3,450.00 31.07
股份总额 11,103.20 100.00
2、股权分置改革后、实施定向回购前
实施股权分置改革后、定向回购前
股份类型 数量(万股) 比例(%)
一、存在限售条件的流通股 6,687.20 60.23
其中：金江公司 6,687.20 60.23
二、无限售条件的流通股 4,416.00 39.77
股份总额 11,103.20 100.00
3、股权分置改革暨定向回购后
实施股权分置改革暨定向回购后
股份类型 数量(万股) 比例(%)
一、存在限售条件的流通股 6,287.20 58.74
其中：金江公司 6,287.20 58.74
二、无限售条件的流通股 4,416.00 41.26
股份总额 10,703.20 100.00
(三)定向回购对财务指标的影响
定向回购的实施将对力源液压(行情,论坛)财务指标产生实质性影响。以2005 年年报财务数据为基础，以回购股数约400.00万股模拟测算，股权分置改革暨定向回购方案实施完成后的力源液压(行情,论坛)财务指标如下：
财务数据与指标 2005/12/31 股权分置改革和定向回购完成后
总股本(万股) 11,103.20 10,703.20
总资产(万元) 25,401.48 23,801.48
股东权益(万元) 17,734.92 16,134.92
负债(万元) 7,450.86 7,450.86
主营业务收入(万元) 12,587.72 12,587.72
净利润(万元) 904.18 904.18
每股收益(全面摊薄)(元) 0.08 0.08
每股净资产(元) 1.60 1.51
净资产收益率(全面摊薄) 5.10% 5.60%
经营活动净现金流量(万元) 2,049.64 2,049.64
每股经营活动产生的现金流量
净额(元/股) 0.18 0.19
注：上述指标未考虑收取资金占用费对公司财务指标的影响。
(四)定向回购对力源液压(行情,论坛)股东的影响股价水平将直接影响股东的持股价值，股价水平的高低关系到股东的利益。
由于实施定向回购有利于力源液压(行情,论坛)股价的稳定，因此，定向回购将有利于维护力源液压(行情,论坛)股东的利益。
(五)定向回购对债权人的影响
实施定向回购将减少力源液压(行情,论坛)的注册资本，提高其资产负债率水平，从而增加力源液压(行情,论坛)的偿债风险。
但是，一方面实施定向回购后力源液压(行情,论坛)的资产负债率仍在合理范围之内，另一方面力源液压(行情,论坛)已承诺在法定期限内若债权人因力源液压(行情,论坛)的减资而提出合法要求，力源液压(行情,论坛)将履行偿还债务的义务或为其债权提供担保，同时金江公司也承诺为力源液压(行情,论坛)履行偿还有关债务提供连带责任担保，因此，定向回购对力源液压(行情,论坛)债权人的影响较小。
(六)定向回购未获相关股东会议批准的处理方法
若此次股权分置改革暨定向回购方案未获相关股东会议暨临时股东大会批准，金江公司将通过向战略投资者转让其持有的力源液压(行情,论坛)股份等方式尽快解决其占用力源液压(行情,论坛)资金的问题。
十、防止控股股东占用力源液压(行情,论坛)资金行为再次发生的措施
1、修改公司章程，从基本制度上防范大股东及关联方违规占用公司资金情形的再次发生
力源液压(行情,论坛)将在《公司章程》中确立限制控股股东滥用其控股地位的原则，明确控股股东不得利用关联交易、资产重组、借款担保等方式损害公司和其他公众投资者权益；增加制止大股东或者实际控制人占用上市公司资产的具体措施；载明在因大股东或者实际控制人占用行为损害公司及其他公众投资者权益时，公司及社会公众股股东获得赔偿的制度安排；加大对公司董事、经理未能保护公司资产安全的问责力度。力源液压(行情,论坛)已经在2006年3月29日召开的第二届董事会第二十五次会议上通过了包括上述内容的章程修正案，并将提交2005年度股东大会表决。
2、进一步完善关联交易管理办法，从具体行为准则上杜绝大股东及关联方占用公司资金的渠道
力源液压(行情,论坛)董事会已经制定了《关联交易管理办法》，从关联方、关联交易、关联交易的实施权限、关联交易的审议程序、关联交易的原则、关联交易的信息披露、法律责任等方面做出明确、具体的规定。
《关联交易管理办法》明确规定大股东或者实际控制人不得通过关联交易的形式侵占公司资产。
3、为切实提高力源液压(行情,论坛)高级管理人员的法律、法规意识，提高力源液压(行情,论坛)规范运作水平和对信息披露的认识，力源液压(行情,论坛)建立了教育培训制度，分层次对董事、监事、高级管理人员、子公司和分公司经理、财务负责人、信息工作管理部门等进行培训，努力使力源液压(行情,论坛)治理水平有新的提高。
4、金江公司就今后不再违规占用力源液压(行情,论坛)资金所采取的措施及承诺金江公司就今后不再违规占用力源液压(行情,论坛)资金向力源液压(行情,论坛)及其全体股东做出书面承诺，承诺今后“不利用大股东的决策和控制优势，通过任何方式违规占用力源液压(行情,论坛)资金，不从事任何损害力源液压(行情,论坛)及力源液压(行情,论坛)其他股东利益的行为、规范与力源液压(行情,论坛)之间的关联交易行为，遵守法律、法规、中国证监会和上海证券交易所的有关规定，遵循公平、公正、公开、等价有偿的原则，严格按上市公司章程及力源液压(行情,论坛)的《关联交易管理办法》的有关规定执行，杜绝资金占用的发生”。
本独立财务顾问认为，力源液压(行情,论坛)通过定向回购解决金江公司占用公司资金问题及其所做出的防止控股股东占用行为再次发生的制度安排和金江公司做出的不再违规占用力源液压(行情,论坛)资金的承诺是合理有效的。
十一、对力源液压(行情,论坛)债权人的债权保护安排
在推进实施定向回购过程中，力源液压(行情,论坛)将严格按照法定程序制定债权人债权妥善安排的方案，保护债权人的权益不受侵害。
1、截至2005年12月31日，力源液压(行情,论坛)的债务总额7,450.86 万元，其中长期借款1,796.00万元、专项应付款113.68万元，流动负债5,541.19 万元。力源液压(行情,论坛)将在公告股权分置改革暨定向回购方案后以书面形式征求主要债权人的意见；并依据《公司法》的规定及时履行对债权人的公告义务，在力源液压(行情,论坛)股权分置改革暨定向回购方案通过相关股东会议暨2006年第一临时股东大会后10 日内书面通知主要债权人，并于30 日内在报纸上公告。债权人自接到通知书之日起三十日内，未接到通知书的自公告之日起四十五日内，有权要求力源液压(行情,论坛)清偿债务或者提供相应的担保。
2、力源液压(行情,论坛)股权分置改革暨定向回购方案实施后，则以2005年12月31日为基准日的母公司报表口径下力源液压(行情,论坛)资产负债率将由29.58%小幅上升至31.58%，仍然具有较强的偿债能力。
3、对于未对回购事项给出同意意见的债权人，力源液压(行情,论坛)承诺：在相关股东会议暨临时股东大会通过股权分置改革暨定向回购议案并发布债权人公告之日起45日内,或者发出债权人通知书起30日内，若有合法债权人依据《公司法》提出要求，力源液压(行情,论坛)将根据其合法证明文件履行偿还债务的义务或为其债权提供担保。金江公司承诺在力源液压(行情,论坛)相关股东会议暨临时股东大会审议通过股权分置改革暨定向回购方案并发布债权人公告之日起45日内，或者发出债权人通知书起30日内，在力源液压(行情,论坛)债权人依据《公司法》提出债权担保要求的情况下，为力源液压(行情,论坛)履行偿还有关债务提供连带责任担保。
本独立财务顾问认为，力源液压(行情,论坛)在本次定向回购过程中已制定保护债权人利益的措施，力源液压(行情,论坛)债权人的利益可以得到保护。
十二、保护社会公众股股东利益的措施
力源液压(行情,论坛)在此次股权分置改革暨定向回购的方案设计和操作过程中充分考虑了社会公众股东的利益，并对社会公众股东的权益进行了严格地保护：
1、独立董事对力源液压(行情,论坛)的股权分置改革暨定向回购方案发表独立意见，并经1/2以上独立董事同意后方可由董事会提交相关股东会议暨临时股东大会审议。
2、力源液压(行情,论坛)的股权分置改革暨定向回购方案包含定向回购控股股东所持力源液压(行情,论坛)部分股份事项，根据交易所上市规则，在涉及关联交易事项的表决中关联董事应回避。由于公司董事会成员中除2名独立董事外均为关联董事，若关联董事回避表决，将导致董事会的召开达不到法定人数，因此，力源液压(行情,论坛)董事会决定将相关方案直接提交相关股东会议暨临时股东大会审议。
3、安排实施董事会投票委托征集操作程序，充分征集流通股股东意见。为切实保障中小股东行使股东权利，力源液压(行情,论坛)董事会将向全体流通股股东发出投票委托征集函，并在相关股东会议暨临时股东大会召开前发出三次征集投票权催示公告。征集人将严格遵照有关法律、法规和规范性文件以及公司章程的规定，履行法定程序进行征集投票权工作。
4、为提高社会公众股股东参加相关股东会议暨临时股东大会的比例，力源液压(行情,论坛)在召开相关股东会议暨临时股东大会时，除现场会议外，将根据中国证监会及相关机构的规定，向股东提供网络形式的投票平台。
5、为敦促有表决权的股东参与本次相关股东会议暨临时股东大会相关事宜的表决，力源液压(行情,论坛)将在发出相关股东会议暨临时股东大会通知的同时，发布第一次董事会征集投票权的催示公告，股权分置改革暨定向回购方案股东沟通与协商结果公告并相关股东会议暨临时股东大会股权登记日后三日内在指定媒体发布召开相关股东会议暨临时股东大会的第一次催告通知和第二次董事会征集投票权的催示公告，在相关股东会议暨临时股东大会网络投票开始日前在指定媒体发布召开相关股东会议暨临时股东大会的第二次催告通知和第三次董事会投票委托征集的催示公告，鼓励和支持中小股东行使表决权，以保证决策的民主性和公平性，使相关股东会议暨临时股东大会的表决结果真实地反映广大中小股东的意愿。
6、根据《上市公司股权分置改革管理办法》的规定，股权分置改革方案必须经参加表决的股东所持表决权的三分之二以上通过，并经参加表决的流通股股东所持表决权的三分之二以上通过。根据《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》，定向回购方案实施，除须经出席会议股东所代表有效表决权中三分之二以上表决同意，还须经参加表决的社会公众股股东所持有效表决权的半数以上通过。由于力源液压(行情,论坛)股权分置改革方案与定向回购方案合并为一个议案进行表决，因此，力源液压(行情,论坛)在对股权分置改革暨定向回购方案进行表决时，除须经出席会议股东所代表有效表决权中三分之二以上表决同意、经出席会议社会公众股股东所代表有效表决权中三分之二以上表决同意之外，还须经参加表决的非关联股东所持表决权的三分之二以上通过。公司将在公告相关股东会议暨临时股东大会决议时，说明控股股东回避表决情况、参加表决的社会公众股股东人数、所持股份总数、占公司社会公众股股份的比例和表决结果，并披露参加表决的前十大社会公众股股东的持股和表决情况。
7、金江公司就今后不再违规占用力源液压(行情,论坛)资金向力源液压(行情,论坛)及其全体股东做出书面承诺，承诺今后“不利用大股东的决策和控制优势，通过任何方式违规占用力源液压(行情,论坛)资金，不从事任何损害力源液压(行情,论坛)及力源液压(行情,论坛)其他股东利益的行为、规范与力源液压(行情,论坛)之间的关联交易行为，遵守法律、法规、中国证监会和上海证券交易所的有关规定，遵循公平、公正、公开、等价有偿的原则，严格按上市公司章程及力源液压(行情,论坛)的《关联交易管理办法》的有关规定执行，杜绝资金占用的发生”。
因此，本独立财务顾问认为，本次定向回购已从行为、措施及制度上保护了社会公众股东的权益。
十三、独立财务顾问意见
(一)基本假设
本独立财务顾问提请广大投资者和有关各方注意，本报告是建立在以下假设前提之上：
1、定向回购实施各方均按照有关协议条款全面履行其所承担责任和义务；
2、定向回购实施有关各方所提供的资料真实、准确、完整；
3、国家现行的有关法律法规及政策无重大变化；
4、定向回购实施有关各方无重大变化；
5、无其他不可预测和不可抵抗因素存在。
(二)独立财务顾问关于本次定向回购的意见
1、本次定向回购的合法性评价
本次定向回购符合《中华人民共和国公司法》、《中华人民共和国证券法》、《股票发行与交易管理暂行条例》、《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》、《关于规范上市公司与关联方资金往来及上市公司对外担保若干问题的通知》、《关于上市公司股权分置改革中国有股股权管理有关问题的通知》以及上海证券交易所《上市公司股权分置改革工作备忘录第三号》等有关法律、法规的规定。交易双方均按相关法律法规的规定履行了相应的程序，进行了必要的信息披露。因此，本独立财务顾问认为，本次定向回购合法合规。
2、本次定向回购符合“三公”原则的评价
本次定向回购实施过程中公开、公平和公正的原则体现如下：
(1)本次定向回购股份价格的确定采用市场化定价的原则，其定价过程体现了“三公”原则；
(2)本次定向回购在确定定向回购的金额时，对其实际占用力源液压(行情,论坛)资金，根据资金占用的时间，以借贷双方协商一致的利率计算资金占用费。
(3)独立董事对本次定向回购发表了独立意见，认为本次定向回购体现了公平、公正和公开的原则；
(4)在相关股东会议暨临时股东大会表决过程中关联股东回避表决。力源液压(行情,论坛)在对方案进行表决时，除须经出席会议股东所代表有效表决权中三分之二以上表决同意、经出席会议社会公众股股东所代表有效表决权中三分之二以上表决同意之外，还须经参加表决的非关联股东所持表决权的三分之二以上通过；
(5)为充分保护中小投资者的权益，本次定向回购设置了董事会征集投票权制度，并在相关股东会议暨临时股东大会召开前发布三次催告通知；
(6)与本次定向回购有关的相关股东会议暨临时股东大会表决结果，力源液压(行情,论坛)将按股东性质进行分类统计并公告。
综合考虑各方面因素，本独立财务顾问认为，此次定向回购符合“三公”原则。
3、本次定向回购的合理性评价
截至2005年12月31日，金江公司帐面货币资金余额仅为2,828万元，其中还包括国家重点型号项目建设、研制费累计拨款1,035万元，根据《中国航空工业第一集团公司科研试制费管理暂行办法》(中航材[2006]4号)及《航空工业基本建设财务管理办法》的要求，该拨款为项目专款专用资金，因此金江公司可以动用维持正常生产经营的货币资金仅1,790万元；而金江公司近年来业务规模有所扩大，预计年销售收入达8,400万元，上述的1,790万元的货币资金用以维持金江公司的正常经营已经非常困难，而力源液压(行情,论坛)根据其业务发展状况做出的2005年度不分红的决定进一步加剧了金江公司资金面的紧张状况。基于上述原因，在目前情况下，金江公司无力偿还对力源公司的借款1,600万元。
金江公司长期占用力源液压(行情,论坛)的资金，已经影响了力源液压(行情,论坛)的资产质量和获利能力，为维护流通股股东的合法权益，此种关联占用问题必须尽快解决；且根据监管层的要求，2006年度内也必须解决相关问题。
采用定向回购方式解决大股东资金占用问题不但可以彻底理顺金江公司与力源液压(行情,论坛)之间的关系，而且可以提高力源液压(行情,论坛)的每股收益和净资产收益率，提高全体股东的受益水平。
因此，本独立财务顾问认为，实施定向回购符合力源液压(行情,论坛)和金江公司实际情况，也符合现行政策的要求，实施定向回购是尽快从根本上解决金江公司占用力源液压(行情,论坛)资金这一历史问题和规范公司运作的合理、有效途径。
(三)对本次定向回购的总体评价经过审慎、必要的调查，在查阅了包括但不限于本次定向回购所涉及的审计报告、交易各方的基本资料和定向回购协议等我们认为出具本独立财务顾问报告所需查阅的文件，并就有关事项进行了相关的询问和详尽地讨论后，本独立财务顾问认为本次定向回购符合《中华人民共和国公司法》、《中华人民共和国证券法》等法律法规的规定，充分体现了公开、公平、公正的原则，本次定向回购是从根本上解决控股股东资金占用问题的合理、有效途径，本次定向回购的方案已从制度上采取措施保护中小投资者利益，对全体股东是公平合理的。
十四、提醒全体股东及投资者注意的其他事项
1、本独立财务顾问报告所指方案及事项尚须经国资部门批准，力源液压(行情,论坛)相关股东会议暨临时股东大会审议通过后方能实施。因此，本方案能否顺利实施存在不确定性；
2、本独立财务顾问报告是基于报告第十三节中所述之假设条件为前提。若该假设前提发生变化，可能对本次定向回购产生不利影响，从而给投资者带来一定风险；
3、定向回购控股股东的股份与股权分置改革相结合是我国证券市场上解决大股东欠款问题的一种金融创新，对上市公司的自我发展及证券市场的完善与健全有着十分重要的意义，但专门法规尚未颁布，投资者应考虑政策风险；
4、实施定向回购后，力源液压(行情,论坛)的资产负债率将有小幅上升，可能影响公司的偿债能力；
5、力源液压(行情,论坛)的股权分置改革暨定向回购方案作为一个议案由力源液压(行情,论坛)董事会提交相关股东会议暨临时股东大会表决；
6、力源液压(行情,论坛)的股权分置改革暨定向回购方案须经参加表决的股东所持有效表决权的三分之二以上通过，还须经参加表决的社会公众股股东所持有效表决权的三分之二以上通过。该方案涉及关联交易事项，金江公司须回避表决。金江公司为力源液压(行情,论坛)唯一非流通股股东，其回避表决后，参加表决的股东将全部为社会公众股股东，因此，该方案须经参加表决的社会公众股股东所持有效表决权的三分之二以上通过；
7、不可抗力或突发事件发生可能导致方案无法实施，从而可能给投资者带来风险；
8、本独立财务顾问特别提请全体股东及投资者认真阅读与本次定向回购有关的股权分置改革暨定向回购方案说明书全文、定向回购协议等相关信息披露资料，并在此基础上对本次定向回购可能涉及到的风险进行理性分析，做出自我判断。
十五、备查文件
1、定向回购协议
2、非流通股股东关于股权分置改革暨定向回购事宜的董事会决议暨非流通股股东提议董事会召开相关股东会议暨临时股东大会的书面委托
3、非流通股股东对承诺事项的承诺函
4、有权部门对改革方案的意向性批复
5、东海证券出具的保荐意见书
6、贵州力源液压(行情,论坛)股份有限公司股权分置改革暨定向回购方案说明书
7、天一致和律师事务所出具的股权分置改革暨定向回购法律意见书
8、中和正信会计师事务所有限责任公司出具的关于公司大股东及其他关联方资金占用及提供担保事项的专项说明
9、独立董事意见书
10、保密协议
11、以股抵债股份股值报告
十六、文件备查地点单位名称：
单位名称：贵州力源液压(行情,论坛)股份有限公司
法定代表人：李利
联系人：王文胜
电话： 0851-6321009
传真： 0851-6321001
联系地址：贵州省贵阳市乌当区新添寨北衙路501号
邮政编码：150090
十七、关于独立财务顾问
单位名称：东海证券有限责任公司
法定代表人：朱科敏
电话：0755-83154582
传真：0755-83154583
联系地址：深圳市福田区香梅路俊景豪园2栋2层
邮政编码： 518000
(本页无正文，为《东海证券有限责任公司关于贵州力源液压(行情,论坛)股份有限公司定向回购控股股东股份之独立财务顾问报告》之盖章页)
独立财务顾问：东海证券有限责任公司
2006年5月8日 | 
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