“五一”前后，宏观调控的风向再次刮向房地产。

　　同以前主要打压投资冲动的国内资本不同的是，监管部门此次将目光投向了国际炒家。

　　本报记者在调查时发现，国家宏观调控之时，恰恰成为外资强势渗透的时机。同时，他们一边“唱衰”中国楼市，一边却步步“深入”房地产。

　　这些“阳谋”的背后，是中国对外资投资房地产的政策性障碍。

　　2002年，中国取消外销房、内销房的区别。自此，中国也成为国际货币基金组织187个成员国中少数几个对房地产投资没有限制的国家。

　　国家对外资投资房地产的政策走向，正被各界瞩目。

　　权威调查

　　摩根斯坦利阳谋“豪赌”上海房地产

　　本报记者 王其明 杨利宏上海报道 摩根斯坦利正在成为外资进军上海房地产的一个“标杆”。与以往寻找房地产商合资模式不同的是，近日，摩根斯坦利计划斥资10亿元，亲自“操盘”收购上海浦东一未成熟物业。

　　摩根斯坦利“旗下”的经济学家多年来一路“唱衰”中国房地产，但其所属房地产投资基金却从投机性的合资业务转向独资操盘，摩根斯坦利的“阳奉阴违”凸现出一个国际资本大鳄的中国攻略。

　　抓住“千载难逢的机会”

　　5月9日上午，上海细雨蒙蒙。在位于金桥张扬路和金桥路交界处，三栋公寓正在施工。在施工现场和马路之间，已平整完的场地分外开阔，这个开阔场地就是埃蒙顿国际广场项目所在地，四周为广告牌所环绕，广告牌上是效果图和显眼的招商电话。招商处的李小姐告诉记者：“项目目前正处于招商阶段，今年下半年动工，建成要在2008年。”

　　摩根斯坦利计划收购的正是这一广场。业界对埃蒙顿国际广场期盼很高。该广场项目占地55000平方米，地上商业总建筑面积10万平方米，地下商业建筑面积2.5万平方米。招商处李小姐说，地下商业广场将“主要针对主力店和大超市进行招商”。

　　经记者查证，埃蒙顿国际广场目前的股东有三位，分别是上海达安企业发展有限公司（以下简称“达安”）、上海城市建设投资开发总公司（以下简称“城投”）及加拿大新世界商业集团。其中达安是大股东。

　　“城投最希望项目整体转让，达安也觉得对商业地产不熟悉，感觉投资大回报周期也比较长。另外，卖给摩根斯坦利的价格不错，收益高。”知情人说：“达安之所以出让，尽管不是因为资金困难，但资金问题肯定也是原因之一。”

　　投资界专家分析说：“开发商缺乏资金，但是没有到很严重的程度，这时的在建项目不会有太复杂的债务，是比较适合基金收购的。否则，项目有乱七八糟债务，没有基金敢买。”

　　去年下半年，摩根斯坦利开始和股东方谈判。“已经和摩根斯坦利签订了初步框架协议，最后的正式转让协议还没有签。”知情人士告诉记者：“外界知道这件事，是摩根斯坦利故意透露出来，是给达安施加压力。实际上，双方条件还有差距，最终结果会在近三个月内决定。不过，摩根斯坦利很有诚意，应该可以完成收购。”

　　摩根斯坦利计划花费10亿元收购该项目100％股权，并且亲自成为开发商，将其建成为浦东的第二个商业中心，这也将是第一个由欧美基金建成的上海重要商业中心。

　　此时，正值国家宏观调控的当口。

　　2005年，和黄在浦东以45亿多元拿下竹园商贸区之后，周边住宅售价也达到每平方米1.1万元以上。外资入市明显拉动了周边住宅的价格飙升。

　　2006年初，摩根斯坦利发布的《中国房地产报告》称：“中国房地产行业的‘洗牌’以及开发商的资金紧缺，为外资投资中国房地产提供了一个千载难逢的机会。”

　　大摩的“阳谋”行动

　　摩根斯坦利在上海房地产市场正在“精耕细作”。巧合的是，摩根斯坦利在上海房地产市场投资步步加大时，恰恰是中国房地产市场调控步步深入之时，也是摩根斯坦利亚太区首席经济学家谢国忠一直“唱衰”中国楼市之时。

　　2003年6月，央行121文件出台，银行开始控制对房地产商的开发贷款。

　　2003年7月，摩根斯坦利与上海永业企业集团合作，入股10％，投资了上海新天地附近的“锦麟天地雅苑”项目。据悉，这次“试水”的10％投资，其短期收益超过了30%。2004年初，摩根斯坦利和复地合作，投资5000万美元，参股复地黄浦区中高档项目“复地雅园”。

　　此时，摩根斯坦利的投资比例并不大，项目入股不超过50％。

　　2004年3月，谢国忠发表文章称：“中国地产市场是10年前东南亚的翻版。”

　　2004年4、5月，央行、国土部连续出台调控政策，再次收紧银行贷款以及严控土地市场。

　　这时的摩根斯坦利已经食髓知味，不满足入股，而是全资收购，投资额也是越来越大。

　　2004年10月，谢国忠再次发表文章《目前的投机是最后的疯狂》，并言之凿凿地说：“离‘最后算账’的日子越来越近了，仅仅是几个月，而不是一年。”

　　此时，摩根斯坦利的收购行动更加“热火朝天”。

　　2004年底，摩根斯坦利斥资5亿元人民币，将原来合作项目“锦麟天地雅苑”全部拿下。

　　2005年2月，摩根斯坦利耗资两亿美元，拿下了人民广场附近的写字楼——上海世界贸易大厦。2005年6月，又以8.46亿港元的价格拿下了上海世界广场。

　　“此时，摩根斯坦利旗下经济学家的观点已经不再被市场高度关注，而其一边公开‘唱空’、一边‘做多’的做法，被市场人士称为‘大摩（摩根斯坦利的简称）的阳谋’。”

　　近日，摩根斯坦利全球房地产业务负责人索尼·卡尔斯(Sony Kalsi)在东京公开表示，摩根斯坦利今年将在中国追加30亿美元投资，总投资达45亿美元。

　　今年4月，摩根斯坦利成立上海分部不久，就收购了位于上海浦东新区世纪公园附近的景观楼盘、陆家嘴中央公寓中的一整栋楼。

　　华远集团董事长任志强就此评论说：“从2004年开始到今年，谢国忠前后有三种观点，即国际石油价格上涨、中国贸易出口下降、美国加息这三种原因都会导致中国房价泡沫破裂。事实并不是如此。”

　　对此，摩根斯坦利辩解称谢国忠所说的“楼市”，指的是住宅市场，而摩根斯坦利收购的大多是商用物业，两者并不矛盾。“但其‘所属’经济学家言论明显误导了市场。”一消费者说。

　　基金退出机制已成熟

　　据仲量联行中国区董事陈立民计算，去年摩根斯坦利收购的世界贸易大厦，每平方米均价在3000美元左右，而现在已经涨到每平方米近4000美元；去年收购之前，人民币兑美元为8.27∶1，现在已经上升到8.05∶1。这一年之间，摩根斯坦利收购的收益已经超过30％。陈立民说：“很多机构坚持认为，人民币在此基础上，还将升值20％。”

　　事实上，基金的撤出机制已经开始成熟，这也加速了摩根斯坦利等外资进入中国房地产市场。基强联行董事总经理陈基强认为，在撤出机制之中，基金获得的收益更高，也是最重要的。

　　一般而言，外资撤出机制，主要通过两个渠道，一是基金之间互相转让，比如从发展基金转给收租型基金。第二，打包成为房地产信托基金(Real Estate Investment Trusts，简称REITs)在海外上市。陈基强认为，目前这些基金主要目的是希望打包成为REITs，海外上市。

　　陈立民说：“外资的撤出机制日趋成熟。去年初，香港放宽法例，自2005年6月开始，允许REITs进行离岸投资。尤其是去年越秀基金在香港成功上市。”

　　2005年12月，以广州几大商用地产项目为主要资产的越秀在香港上市，集资19.7亿港元，当日股价上涨14％。

　　陈立民指出，在海外上市的一个很大障碍是国内法律限制，资产向境外转移成本很高，为此，越秀早就分步合法转移出去。香港为了越秀上市而修改了法律，当时新加坡和中国香港都希望越秀能在本地上市。

　　陈基强分析说，基金期望的是可以在中国市场发行REITs，并实现货币自由流通。但他认为这还很遥远。

　　不过，去年11月7日，央行副行长吴晓灵公开表示：用公开发行受益凭证的方式设立房地产投资信托基金(REITs)是房地产直接融资的方向和可持续发展的模式，也是解决房屋租赁市场投资来源的重要融资方式。

　　透视

　　外资“地产情结”直面宏观调控

　　本报记者 杨利宏 赵刚上海报道 中国信守了加入世贸组织时的承诺，商业地产和金融等领域在过去的一年里逐渐“大开国门”，但在“有信贷、无金融”的房地产市场却缺乏有效监管。宏观调控之下信贷紧缩，恰恰成为外资强势渗透的时机，客观上也正在助推中国房地产泡沫的形成。

　　外资博弈路线图

　　国家对于外资在房地产市场投资猛增的警惕，源于海外热钱的短期逐利性。有专家认为，海外“热钱”在房地产市场上的炒作资本估计在200亿美元以上，虽不是市场的主导力量，但外资集中投资商业地产和高档物业，对于普通住宅市场的价格上涨客观上在推波助澜。

　　“从2002年开始，存在明显的国际游资涌入中国的趋势。”上海社科院金融资本研究室韩汉君认为，“当时国际游资涌入中国的背景是，美元弱势促使国际游资把资金投向非美元资产，而中国经济持续增长、社会政治稳定，货币、资产存在明显的上升趋势，因而中国成为国际游资的投资目标。截至去年，在中国的国际游资大约在1000亿美元左右。”

　　“我们非常清楚，中国政府已经将房地产列入过热行业，但只是行业警示，并不影响ING追加投资。” 两年前，荷兰国际集团（ING）在宏观调控风生水起的时候，宣布将新成立的3亿美元基金投入中国房地产市场，其亚太区主席金文洛对当时的调控曾这样表示。摩根斯坦利房地产基金亚太区副总裁白可福在接受媒体采访时曾经说道：“我们用我们的钱包来说明我们对中国房地产市场的判断。”

　　外资的“钱包”对于中国房地产市场正在显示出“标杆效应”。从2004年下半年开始，海外资本开始大举进入中国房地产市场。2005年1月，澳大利亚麦格里集团旗下基金公司MGPA投入8亿元人民币购买上海新茂大厦95%的股权；4月，高盛旗下Whitehall房地产基金用1亿美元整体购买上海百腾大厦，摩根斯坦利则动用32亿元人民币竞购上海明天广场。

　　摩根斯坦利、ING、美林、麦格理、淡马锡、渣打、花旗亚洲、洛克菲勒、新加坡美罗和捷成洋行等，这些在国际市场呼风唤雨的顶级投资机构，如今不约而同地出现在中国房地产市场。

　　“‘热钱’开始进入就是以套利为目的的，但由于房地产行业投资过热、房地产价格上涨过快，2004年开始相关管理部门实施宏观调控。在此背景下，国际金融资本的投资策略也进行相应的调整，主要体现在由房地产开发转向直接购买现成楼盘，并且从住宅项目投资转向商业房产投资。”韩汉君说，“就房地产行业投资来讲，这些海外著名投资基金基本上不再轻易接手受调控影响较大的住宅类项目，几单收购案的标的物几乎都是清一色的商业楼宇，主要是甲级写字楼、高星级酒店和酒店公寓，而且都是现楼整体收购。他们正在转向长线投资。”

　　“自2003年宏观调控以来，外资投资房地产达150亿美元，试图进入的高达1000亿美元。”全国工商联房地产商会会长聂梅生认为，宏观调控收紧信贷政策的一个直接后果，就是国内房地产企业的资金链持续吃紧，不少大企业如首创、万科、顺驰、万通和绿地等，开始以基金和上市等方式直接对接海外资本，外资乘势大举进入中国房地产市场。

　　据央行上海分行的统计，从2003年宏观调控开始以来，境外汇入的购房款迅速增长，购房款的本外币融资中，外汇贷款和外资流入的比例半年之内猛增了7个百分点，境外资本直接流入房地产的比例也大幅提高。

　　“不设防”的中国房地产

　　“中国只有房地产信贷，而没有房地产金融。”外资在中国大肆“圈地”的同时，中国房地产市场的风险也正在累积。

　　进入5月，投资过热和信贷猛增已经让经济“过热”成为一个不争的事实。但正如业内所说，“宏观调控的时候，正是外资大举进入的时机”，受宏观调控影响最大的是民营企业，而对于海外资本却基本处于“不设防”的状况。

　　相反，在我国2004年重新修订的《外商投资产业指导目录》中规定，对于涉及普通住宅开发建设的房地产业作为“鼓励类”外商投资产业目录。

　　“缺少规范的还有房地产基金的运作。”据了解，由于中国目前还没有出台针对产业基金的法律法规，缺乏有效的金融监管手段，因此即使掌握了外资炒作房地产的真实态势，也没有相应有效的干预措施，房地产基金处于“无法可依”的局面。

　　“相关法律的滞后，正在成为房地产金融发展的一个瓶颈。”韩汉君说。

　　访谈

　　法律法规的设限最有效

　　《中国经营报》：“热钱”进入中国房地产业的动机和手法是怎样的？是否正在出现由短线炒作向长期投资转变的迹象？

　　韩汉君：“热钱”流入主要是通过混入经常项目和资本项目下。资本项目下，就直接投资而言，境外机构可在中国开办企业，不断追加投资；就证券投资而言，“热钱”可通过合格境外机构投资者的名义，进入国内的证券市场，或者通过借入外债结汇成人民币等方式流入国内。经常项目也是“热钱”流入的重要途径，最常见的是利用贸易手段“低报高收”等。另外，还有利用转移支付方式，银行结售汇时无实际交易的结汇行为以及通过“地下钱庄”进入等等。

　　人民币升值的预期以及中外币利差的加大，无疑是“热钱”流入的最直接原因。但越来越多的“热钱”并不满足于仅仅从利差中牟利，而将目光投向实体投资。从增量上看，近几年，外资尤其是不规范的外资增加比较多的行业主要集中在国内金融机构和房地产行业。可以说，正是中国金融体系的结构性调整，给国际金融投资者带来很大的投资机会。

　　《中国经营报》：国际上很多国家都对外资投资本国房地产有法律限制，而我国还没有出台相关法规，如何评价这一影响？

　　韩汉君：抛开游资的套利行为不谈，假设国内市场原本是供需平衡的。外资作为一股强大的外来力量进入，必然导致原来稳定的市场出现很大的波动，从这个角度考虑，各国对外资投资房地产的限制是很正常的。

　　我认为，如果外资进入房地产规模过大的话，而且是以市场化的方式运作，这股力量是巨大的，会造成市场很大的波动，风险不言而喻。国内资金可以通过宏观调控包括行政的手段控制，外资是不能用这个方式控制的。这种情况下，法律法规的限制是最规范最有效的方式，这也是发达国家的普遍做法，而中国由于市场发育不成熟，法规制定滞后的原因，实践中也是很多法律法规的制定都是补救式的，缺乏前瞻性。

　　夏银丽 本报记者 杨利宏采写

　　纵深

　　对“外资设限”可借国外经验

　　本报记者 邬静娜北京报道 “外汇管理局（以下简称外管局）最近就会有动作。”消息人士指出，这个“动作”就是要限制外资流向房地产市场。

　　专家们说，外资对国内房地产市场的“过度开发”，已经使市场产生了“泡沫”，因此必须适当设限。

　　设限“动议”

　　此前，外管局和国家统计局相关人士已经在公开场合表示，会适当考虑外商进入国内房地产领域的政策。

　　中国是在2002年取消外销房、内销房的区别。自此，外资投资中国境内房地产将没有任何政策障碍，中国也成为国际货币基金组织187个成员国中少数几个对房地产投资没有限制的国家。

　　对外资设限的出发点是共同的。北京师范大学教授钟伟认为，首先是出于土地稀缺性的考虑，因为土地不可再生，并且不可移动。其次是出于公共利益和国家安全的考虑。

　　中国社科院房地产金融研究所尹中立博士认为，国家可以借鉴国际经验。比如可在交易环节上设限，要求符合自用原则，违反者禁止转让后所得的人民币收入购汇或汇出；并且对房地产转让设定最低年限，如果没有超过规定时限就出售的要征收营业税。同时限制境外投资基金购买房地产的上限，并废除外资房地产公司境外融资的超国民待遇规定，甚至可以在外商房地产开发企业中率先实行两税并轨。

　　国外经验

　　2005年7月，外管局综合司政策研究处温建东博士在《国际金融研究》杂志上撰文，文章对一些国家的管制政策进行了梳理。

　　温指出，大部分国家的管制都主要集中在上游交易环节。比如澳大利亚强制要求非居民离开时必须立即出售所购房产，巴基斯坦只允许专门从事房地产业务的非居民在当地出售，西班牙、保加利亚对非居民大额出售或超过一定标准时，要求有事前的报备。还有一部分国家则紧守汇兑作为最后闸门，不仅关注流入环节的限制，对非居民资金汇出也有一定要求。比如塞浦路斯，对用外汇购买的房地产，每年出售汇出境外的款项不得超过100万塞镑或总金额的1/3。菲律宾则要求非居民出售房地产的收益必须从银行系统汇出。但汇兑又和交易结合在一起。

　　管制的方法大则可分为七大类。阿根廷、爱沙尼亚、墨西哥、土耳其等国限制非居民投资或购买房地产的区域，对边界、海岸线或军事用途区的土地及其地上附属物的投资有明确的规定；塞浦路斯、新加坡、波兰都要求对超过一定面积、规模的房地产进行审批；澳大利亚、保加利亚则对非居民购房超过一定金额，要求审批或报备；而波兰、捷克、丹麦、斯洛伐克明确规定了非居民购买房产的资格；澳大利亚、芬兰等国仅允许自用、休闲；而美国、菲律宾对非居民土地拥有权有上限规定，澳大利亚对非居民购方规定了最高上限；澳大利亚、埃及等国的法律规定，持有房地产满1~5年以上才可以交易。此外，一些国家对非居民投资还设有禁止性条款。例如，保加利亚、越南禁止非居民购买土地；捷克禁止非居民法人机构购买农业或林业用途的房地产等等。

　　记者观察

　　房地产调控的“日本之鉴”

　　出于攫取高额产业利润的动机，大量“热钱”正在投向中国的房地产市场，推动着房地产市场价格持续上涨。国家外汇管理局及相关机构对外资猛增房地产投资的警惕并非杞人忧天。

　　日本房地产泡沫破灭后带来的“毁灭性打击”，让各国当政者心有余悸。上世纪80年代，当全世界都在讨论“东亚奇迹”、“日本模式”的时候，日本政府为了保持出口产品的持续竞争力，对国内要素市场的价格进一步扭曲，压制出口产品的价格，提升内销产品的价格，此举造成日本房地产市场的畸形增长。在地产泡沫的鼎盛时期，“东京的地价甚至可以买得起整个加利福尼亚”。

　　日本的低汇率政策引发国际炒家的大举进入，外汇储备短期内急剧增加，给经济带来巨大的通货膨胀压力，造成日本国内房地产价格居高不下的恶性循环。上世纪90年代日本地产泡沫破灭，国际游资大举撤离，剩下买单的只能是国内的老百姓，日本经济由此陷入长期低迷的十年。

　　按照官方的统计，2005年中国新增外汇储备2000多亿美元，其中包括了1000亿美元的贸易顺差和600亿美元的FDI（外商直接投资）。除去贸易顺差和FDI，过去一年有近400亿美元属于非规范的国际游资即所谓“热钱”。再加上以往外汇储备之中累积的1000多亿美元国际游资，也就是说，在中国现有的8000多亿美元外汇储备中，有近1500亿美元来得“不明不白”，有人戏称：“难道是用潜水艇运进来的？”

　　这里面有相当一部分的热钱，正在投入可以同时博取汇率升值和产业利润两大好处的中国房地产市场。如何有效监管国际游资与政策的博弈，考验着中国的智慧。杨利宏

(责任编辑：魏喆)