国泰君安证券研究所 张锦灿

    从直升机、参股支线飞机到分包业务,G哈飞(行情,论坛)(600038)没有错过我国航空业的任何一次机遇。随着南方阴影的逐渐褪去,蓝筹本色显现。

    直升机业务前景相当看好。公司目前主要产品是直升机和支线飞机,主要包括Y12轻型多用途飞机、Z9系列直升机、EC120直升机和国外航空产品转包四大系列。目前由于公司产能受限,Y12和EC120产量较少,绝大部分收入来自于Z9系列直升飞机。Z9业务军工订单充足,为满足军队现代化的需求,公司生产能力将不断扩张,预计未来五年每年将保持20％以上的增速。并且,随着国内通用和民间航空领域的开放、培育、发展,直升机业务前景相当看好。

    G哈飞(行情,论坛)在国家飞机战略中占据非常重要的一环。G哈飞(行情,论坛)是我国航空制造企业中成功学习、消化、吸收国际先进技术的典型,具有独立担纲设计直升机、轻型飞机的能力。在钣金冲压制造,机械加工方面处于国内领先水平；在工装设计与制造、热处理、表面处理、总装铆接,尤其是复合材料零部件制造方面达到国际先进水平。这不仅使哈飞在国家飞机战略中占据非常重要的一环,还为其带来波音、空客、贝尔等国际巨头的分包业务。预计2008年以后分包业务将开始对业绩产生较大贡献。

    合资公司将带来相当可观的投资收益。G哈飞(行情,论坛)还是航空企业中商业意识较强的企业,产品多呈现外向型特征,每一次国际技术合作带来技术进步的同时也伴随着巨大的商业机会。同巴西合资的安博威公司针对国内支线航空市场,去年贡献2500万投资收益,占净利润的三分之一。随着国内支线飞机采购的倍数性增长,合资公司将带来相当可观的投资收益。

    南方证券股权投资的阴影逐渐消逝。长期以来,南方股权问题是影响哈飞投资价值的主要问题。公司1.67亿的流通盘当中,南方持股在85％以上,目前实际流通盘只有2000万股左右。随着南方破产进入法律程序,在10月中旬债券人登记完成前,这部分股权将处于冻结状态。随着南方问题的明朗化,对公司投资价值的衡量应该逐渐回归于其基本面。

    目标价暂定为15元。最近几年军工订单将使收入保持高速增长,不过受原材料价格上涨的影响,公司毛利率今年处于历史底部,随着原材料价格的回落和产品生产批量的加大,预计毛利率水平将从目前的9％逐年回升到15％左右。预计2006年、2007年、2008年EPS分别为0.31元、0.41元、0.61元。根据国泰君安研究所相关假设进行的DCF估值在15元左右,建议“增持”。

    △资料来源：图表均由Wind资讯提供

    盈利预测综合值一览      2003A    2004A      2005A      2006E      2007E      2008E
    主营业务收入(百万元)   821.18   980.54   1,473.34   1,880.00   2,201.00   3,025.22
    增长率(％)              53.77    19.41      50.26       27.6      17.07      37.45
    净利润(百万元)          68.35    77.85      82.34      102.8      134.1     192.59
    增长率(％)              12.79     13.9       5.77      24.85      30.45      43.62
    每股收益               0.2634   0.2308     0.2441     0.3047     0.3975     0.5709
    市盈率                  42.52    48.53      45.88      36.76      28.18      19.62
    PEG                      3.32     3.49       7.95       1.48       0.93       0.45