中国银河证券研究中心

    以2006年12月15日为计算基准, 25只大盘封闭式基金在2007年具备30％的涨幅。我们认为合理的折价率水平是15％左右。风险承受能力弱的投资者,建议关注准开放式基金———春节前后转为开放的小盘封闭式基金,预期3个月收益率12％左右。现有封闭式基金未来要么转为开放式基金,要么改造为创新型封闭式基金。基于这样一个判断,2007年基金价格向净值缓慢回归是整体趋势。但受制于大盘的波动,价格有可能随之出现调整,其中蕴含的风险也需认真对待。

    426.72亿元待分红

    就目前的净值和运作来看,封闭式基金具备426.72亿元大分红的条件。

    按照《证券投资基金会计核算准则》,封闭式基金分红要满足两个条件：净收益科目为正和分红之后净值不得低于面值。截至2006年6月30日,封闭式基金未分配净收益是128.02亿元。三季度封闭式基金累积净收益53.76亿元。因此截至2006年9月30日,封闭式基金的可分配净收益181.78亿元。

    基金管理公司三季度兑现分红的意愿并不强烈。截至2006年12月15日,封闭式基金净值总额合计1507.63亿元,封闭式基金取得695.63亿元的净值增长。695.63亿元是由未实现利得和已实现净收益两个科目组成。一般而言,在目前封闭式基金累积巨额浮动盈利的基础上,股票组合的吐故纳新、新陈代谢的调整过程,从会计角度来看就是大规模结转浮盈的过程。在1-9月已实现181.78亿元净收益的基础上,今年四季度以来截至目前封闭式基金还累积513.85亿元的浮动盈利。初步判断四季度封闭式基金结转其中的一半约256.93亿元。扣除已经实施的分红后,预计2006年封闭式基金已实现净收益大约是426.72亿元。分红是将部分基金资产净值分配给持有人,全年实施426.72亿元的分红,意味着其中28.30％的基金资产实施“封转开”。而426.72亿元的红利被折价24.04％,这是不合理的,也是市场失效的地方。

    按照历年惯例,在新年的第一个工作日,所有的封闭式基金要公布未经审计的分红预案(实际上分红预案就是正式分红方案),因此基于“封闭式基金分红强制填权”方法的计算,25只大盘封闭式基金在分红前后具备10％的涨幅要求。需要指出的是,市场会提前消化这个因素的。12月15日,基金通乾(500038)公布了0.14元的分红方案后,当日涨幅为9.92％。

    创新型封基推动价值发现

    创新型封闭式基金是封闭式基金发展进程中的内在革新和自我“扬弃”。随着时代的发展,理论的创新与技术的进步,基金业在快速发展中出现了新的特点,开放式基金的自由赎回规则与封闭式基金可交易性规则在新的市场背景下出现融合的趋势。大量的交易创新围绕着自由赎回规则与可交易性规则展开,出现了吸收封闭与开放两大类型基金各自优点的新型组织形式与交易方式的基金。LOF与ETF的成功运行,极大地拓宽了国内基金业的视野。

    全球开放式基金虽然保持主流地位,但在发展过程中也暴露了其固有的缺陷,而这些固有缺陷恰恰是封闭式基金的优点。

    随着市场的发展,股指期货、期权等新兴投资标的物在未来将不断推出,开放式基金的自由申购赎回规则引致的资产组合高流动性和短期化运作特征与一些投资标的物中长期期限有一定冲突。而现有封闭式基金又存在一定的问题,在此背景下,监管部门提出了创新型封闭式基金的发展思路,这将是中国基金业第三次大发展的契机。通过创新型封闭式基金的发展,带动传统封闭式基金走出高折价的泥潭,迎来发展的新天地。

    近期深交所个别LOF基金受分红刺激出现溢价现象,从某种程度上可以看作是对同处交易所内封闭式基金25％折价率的矫枉。LOF基金与封闭式基金的可交易性规则引致的交易性溢价或流动性溢价正日益为市场所重视。

    封闭式基金基改逐步展开

    以“平稳转型、共创多赢”为主要思路的封闭式基金基改将在2007年大面积铺开。基改是2007年基金业发展中具有重要意义的一件大事。基改是平衡封闭式基金持有人和管理人利益的过程,基改是要让封闭式基金持有人利益得到重大保护。

    基金兴业于8月9日顺利转型为开放式基金。预计今年年内有若干只小盘封闭式基金实施基改,后续基金的基改方案比基金兴业更好。从目前华夏的兴业基金、长盛的同智基金、大成的景业基金和长城的久富基金这4只基金转开放的情况综合分析,我们乐观估计,2007年上半年小盘封闭式基金可能将全部转开放,2007年下半年就直接面对金泰和开元这两只1998年3月27日成立的基金了。如果金泰和开元踏上转开放之路,那意味着剩余的23只大盘封闭式基金排队等候进行基改。

    以金泰和开元为代表的大盘封闭式基金,到底是转为开放式基金还是改造为创新型封闭式基金,业内还未取得共识。预计“存量转开放、增量搞创新”的发展思路会得到大多数基金管理公司的认可。

    很好的抵押品与对冲工具

    2007年,证券公司的融资融券业务将正式推出。沪深证券交易所今年8月21日公布了融资融券的实施细则。封闭式基金作为在交易所上市交易的证券投资基金,可以作为抵押的标的证券,并且折算率与债券一样是80％。由于深市封闭式基金实施封转开,将以LOF基金的形式继续保留场内交易方式。因此建议在同等条件下优先投资深市的封闭式基金。

    场外系统的开放式基金由于不具备上市交易资格无缘融资融券抵押,活跃的短线资金将加大对封闭式基金的投资力度。封闭式基金作为融资融券抵押品,基于筹码的价值和有价值的筹码,将推动其二级市场价格稳定上升。抵押品的思路将减缓封闭式基金转开放后的赎回压力。股指期货推出后,封闭式基金将是较好的对冲交易工具。