钟伟：汇金公司能否成为中国“淡马锡”

　　文/钟 伟 北京师范大学金融研究中心教授

　　中国国有资产的管理目前出现了两个有趣的主体，一个是国资委系统，另一个是中央汇金公司。汇金公司只有几十人，却执掌着中国金融的半壁江山。与汇金有参控股关系的金融机构包括：中行、建行、工行、交行等商业银行；中银、中金、银河、申银万国、国泰君安、中金公司、南方、华夏、华安等投行和券商；以及国家开发银行和中国进出口银行等政策性银行。

　　关于国资委体系，近年来的讨论已经很多。而在汇金对银行业和证券业进行了一系列大手笔注资之后，其走向更令人关注。在我看来，目前汇金最为缺欠的是制度性资源，这使得汇金模式难以预期和难以持续。汇金目前定位为政府背景公司，我认为其模式应更为积极精炼，可能的前景是可公开上市的纯粹投资控股公司。而新加坡的淡马锡模式对其有较强的借鉴作用。

　　中央汇金：与国资委不同的“近股东”

　　谈到汇金公司的角色定位，首先要谈中国的国有资产管理体系。中国的国有资产管理大致可以分为三个层次：第一层次是作为独立法人的庞大的国有企业；第二层次是直接持有国有企业股份并对公司治理结构有重大影响的“实体”，包括国有资产授权经营集团、四大资产管理公司，以及新近出现的中央汇金公司等；第三层次是代表国家行使所有者职能的各级国资委。

　　这里暂且不论在底层的国有企业。仅仅看处于第二层次的汇金公司和处于第三层次的中央国资委，我们可以很容易地辨识：汇金所扮演的股东角色离其控股国有企业非常近，而国资委离其管理的国有企业则要远得多。

　　汇金作为三大国有银行的“近股东”，人员组成是非常精炼和市场化的。其特点有三：

　　一、汇金本身是依据公司法成立的投资公司，某种程度上被视为有政府背景的企业（Government Body），但无论如何不属于行政序列；而国资委系统则十分庞大，并且有强烈的政府行政色彩。恐怕没有人会把国资委误解为企业。

　　二、汇金直接向其控股的银行派出董事，这些董事的薪酬来自汇金，并且在董事会中依据个人的专业能力进行投票，汇金并不以行政命令约束董事的投票；但在国资委系统，对其控制的国有企业仍然沿用行政化的“红头文件”来管理，其派出的董事或者监事服从的不是个性化的、市场化的判断，而是行政纪律。

　　三、汇金仅仅是单纯的投资公司，其治理结构相当清晰；而国资委系统是多层级的，因此中央和地方国资委之间很难形成各司其职的两级所有者结构，最终导致了目前的两个通病：一是中央国资委管理地方国资委，“分级所有”被虚置；二是中央国资委关心的是资产而不是企业，“国有企业”被虚置。

　　概括而言，作为“近股东”的汇金模式仍然有相当光明的前景。或者说，“近股东”模式严格优于“远股东”模式。但是当国资委也要求下属的国有企业分红，并尝试向其管辖的央企派出董事之后，国资委模式明显地在向“近股东”模式转型。这种转型至少使得央企不再是少数内部人控制的企业，而类似于真正意义上的国有企业。

　　汇金的成功冒险与制度隐患

　　迄今为止，汇金的运作是成功的。它对银行业的注资很多人耳熟能详：2003年12月，汇金公司动用450亿美元外汇储备分别向中国银行和中国建设银行注资225亿美元。2004年6月，汇金公司向当时正在进行财务重组的交通银行注资30亿元人民币 ；2005年4月，汇金向中国工商银行注资150亿美元，与财政部各占50%股份。

　　与此同时，在股权分置改革之前，汇金在证券业采取了一系列注资行动：

　　例如，汇金与财政部联合成立了注册资本金为70亿元的中国银河金融控股有限责任公司，其中汇金出资55亿持有78.57％的股权，使得银河证券被直接置于汇金管辖之下。汇金还向申银万国证券公司注资25亿人民币，当时以37.3%的股份成为申银万国的第一大股东。汇金还通过向国泰君安增资，持股21％，成为其第二大股东。汇金还间接控制了中银集团下设的中银国际，以及建设银行集团下设的中金公司。由此，汇金对中国证券行业同样具有半壁江山的巨大影响力。

　　迄今，汇金对商业银行的改制上市取得了优异的市场效益。仅就建行和中行而言，据媒体报道，在两银行上市之后，汇金公司作为的国有股持有者获得的回报累计将接近3000亿元人民币。此外，其运用再贷款对券商的注资，也因为股权分置改革的完成和行情的逆转，戏剧性地成为成功的战略投资。

　　但是我们不得不看到，汇金对银行业、对证券业注资的成功，带有很大的运气和冒险成分。其成功并没有制度保障。因为在汇金本身的治理结构中，隐藏着一系列的问题与隐患。

　　首先，名义上汇金的董事、监事分别来自央行、财政部和外管局，但外管局本身就是央行代管的机构，因此央行无论在董事会还是监事会都有决定性权力。这是一种重叠与扭曲的组织架构。

　　此外，汇金能够行使其出资人的权力和义务吗？目前金融系统的人事权分属中央、银监会、证监会和保监会。汇金虽然在银行和证券行业发挥着出资人的实际角色，但是汇金并未在对金融机构的人事安排上享有和其出资相称的水平。对于国有银行，无论改制前后，董事长的任免权当然不会在汇金手中。

　　再有，当汇金行使其出资人角色，向其参控股的金融机构派出董事时（例如汇金在中行、建行等均有6名以上的专职董事），会遭遇了一种尴尬：党委会和董事会的关系问题。股份公司按公司法设立，因此其决策当然应该服从董事会；但实际上无论改制前后，金融机构之中，党委会和董事会权力的平衡，党管干部的原则和董事会任免高管的冲突，都是相当棘手的问题。

　　有人设想党委会和董事会的人员组成大体重合就可以解决上述问题。但目前中行和建行的董事会中，除了董事长以外有12名董事，党委委员只占1／4，非党委委员的董事占3／4，有9名董事是非党委委员。这就令汇金派出的专职董事难以通过董事会发挥积极有效的出资人作用。

　　另一个更重要的问题是汇金派出的董事能否有效行使其职权？坦率地说不太可能。一个重大的原因在于这些董事往往是来自央行、财政部等部门的官僚，缺乏商业银行管理的实际经验。汇金不过是将这些董事集中起来，通过半个月左右的突击学习就派往银行。这作为临时的利益平衡和应急机制是可以的，但如果长期缺乏透明的、市场化的董事筛选制度，具有专业视野的优秀董事群体就难以出现。例如，据知情人透露，汇金派往金融机构的专职董事往往处于无所事事的状态，有的银行专门委员会除了召开过选举主席的会议，再无其他会议。长此以往，银行董事会的决策能力就会受到诟病，董事会也会沦为政府部门利益平衡的场所。

　　面对治理结构中的问题和隐患，对于执掌中国金融半壁江山的汇金公司，不得不问：其未来前景如何？

　　汇金的未来：靠近或超越“淡马锡”？

　　在汇金问世之初，有人称它是中国国有金融资产管理体制的创新。但如果比照新加坡的淡马锡模式，我认为这种判断言之过早。

　　新加坡淡马锡金融控股公司是根据《新加坡公司法》于1974年6月组建的投资公司，其拥有20家大型“与政府有联系的企业”（GLC）的股份，占新加坡GDP 的12％，这些GLC的绩效丝毫不逊色于新加坡私有跨国公司。据估计，淡马锡管理着550亿美元的市场资本化资金，每年的经营费用不到3000万美元，其中淡马锡管理GLC证券的代管部仅有53名工作人员！无论从哪个角度观察，淡马锡可以说是“近股东”的典型范例。

　　从淡马锡和GLC的管理架构来说，淡马锡持有GLC的股份时有一系列考虑，一、GLC要成为世界级的公司并具有国际竞争力，吸引人才；二、GLC要拥有高素质的董事会，并集中关注核心竞争力，向管理层支付具有竞争力的工资；三、GLC在经济增加值、资产收益率、股本收益率等方面应当以国际标准为基准。四、为了鼓励每个GLC注重核心竞争力，任何多样化的计划必须事先得到淡马锡的同意。五、淡马锡持有20多家GLC的股份，其中12家已在新加坡股票交易所上市，因此GLC不仅受到淡马锡的激励约束，同时资本市场也对GLC有巨大影响。

　　虽然淡马锡并不向外公开财务状况，但是从其30多年的运作来看，可以令政府满意，也使得GLC更具有核心竞争力。

　　回过头看中央汇金的前景，我认为，汇金的定位应可较之淡马锡更为市场化，其内外部治理结构也可更富有弹性。

　　关于中央汇金和财政部之间的关系，应该看到，财政和金融这两大领域具有相当强的专业性，很少有熟悉商业银行经营管理的专业人才同时又是财税专家的，这决定了源自于财政部的人员可能难以成为高度专业化的汇金的人员主体。也许未来可以考虑由财政部和中央汇金共同从国内外挑选合格的金融专才，进行培训后，作为三家国有银行的董事由汇金统一派出。当然中央汇金应该向作为出资人的财政部出具经过审计的年度财务报告。

　　关于中央汇金和其控股的三家银行之间的关系，参考淡马锡模式，汇金也许应该承担更多的义务，从被动的“近股东”加速向积极的“近股东”转型。具体思路包括：

　　一、汇金派出的董事应该通过透明的董事选拔制度，筛选出熟悉跨国银行的运作，具有丰富的国际视野和实践经验，而不应该是匆匆培训上岗的前官员，否则三家国有银行就不可能有高素质的董事会；

　　二、目前的格局是，财政和央行负责国有银行的财务重组，银监会负责国有银行的治理结构，从淡马锡模式看，作为控股股东的汇金应该和银监会紧密合作，使得国有银行的内外部治理框架更能反映所有者对其的战略定位；

　　三、汇金应通过董事会对国有银行的管理层提供具有竞争力的薪酬激励，而不应过度倚重行政或者党政手段，党管干部的边界必须放置再合理的法律框架之内，保证不损害董事会对公司的决策地位；

　　四、从目前趋势看，汇金还可以进一步介入储备经营，通过汇金向国家开发银行、等具备明确政府信用担保的金融机构出借外汇资金，外汇资金定价可参照这些政策性金融机构的境外融资成本制定。

　　关于汇金自身的治理结构，我并不认为类似淡马锡那样不公开财务的做法是可取的。作为一个督促国有商业银行进行现代公司治理改造的公司，中央汇金应有勇气披露其章程，人事构成、资产负债表等关键信息，以获得公众对“近股东”模式的支持。

　　汇金模式无疑是打破中国金融改革坚冰的创举，但打破旧体制之后还需要有序地建立新体制。未来的中央汇金，应该定位为管理部分外汇储备、国有银行等在内的国有金融资产的高度市场化的纯粹金融控股投资公司。这就需要我们高度关注汇金的未来走向。因为汇金既有可能是创造性的成功，稍有不慎也可能是创造性的失败。

(责任编辑：崔宇)