中药行业：品牌中药投资价值 龙头股评级

　　2006年政策风暴侵袭下的医药行业2006年，我国的医药行业风云变幻，业界新闻层出不穷；行业政策频频出台。在政策风暴的侵袭之下，医药行业步入十年来增长低谷，成本压力提高、企业亏面扩大，上市公司业绩不容乐观。

　　中药板块――仍是子行业中的亮点我们将医药五个细分子行业2005和2006年各月的销售收入、利润以及亏损情况进行了观察比较，不难发现中药板块仍然是子行业中的亮点，体现了良好的抵御政策风险的能力。

　　市场环境分析――探究良好表现背后的理由我们对国际和国内市场环境进行分析，探究在行业政策下中药板块良好表现的背后原因。中药板块具有光明的国际市场前景；同时在我国政府的支持和保护下，中药板块受到国家行政保护，行业政策中受到倾斜，在医院和OTC用药市场有着广阔的发展空间。

　　中药现代化，产业振兴之路当然，我们从中药的进出口情况，以及在化学药和生物制药的比较中，也看到了中药面临着严峻的问题。中药产业要振兴，必须要走中药现代化之路。

　　中药板块――07年三大投资主题我们认为，中药板块在07年有三大投资主题。

　　品牌中药，因其具有资源稀缺性的优势，加上品牌延伸、消费升级以及营销质量提升，仍然是投资关注的目标，具有长期投资价值。我们推荐同仁堂、东阿阿胶和云南白药；现代中药，是中药产业未来发展的方向，增长潜力巨大。我们推荐康缘药业。

　　中药饮片，正在从原始的散乱走向规范和集中，我们建议关注龙头性企业，推荐康美药业。

　　2006年，对于医药行业来说，可谓是遭遇到了政策的寒冬。反对商业贿赂、整顿药品市场秩序、药品连续降价、医疗体制改革不明朗、药品招标......诸多的政策寒流不断袭来，我们在06年下半年对中药行业及医药流通行业一些企业进行走访的时候，问及行业政策的影响，几乎所有的答案都是：利大于弊。那么，我们姑且放下眼前“弊”的影响，分析这些企业抵御行业不利政策的“法宝”，从而寻找规避风险的道路。

　　2006年政策风暴侵袭下的医药行业中国制药业步入十年来增长低谷2006年，我国的医药行业风云变幻，业界新闻层出不穷，医药行业备受瞩目；同时行业政策出台的频率和力度远远大于往年，显示了国家推行医改的决心。

　　在扑朔迷离的行业形势下，2006年医药行业的增长不变，根据国家统计局口径，在现行财政政策和货币政策不变的条件下，2006年医药工业总产值（现价）突破6000亿元，同比增长15～16％，药品销售额2700亿元左右，同比增长8～9％。但是我们从下图中不难发现，截至2006年10月份，我国医药工业累计销售收入和利润总额与去年同期相比均有不同程度的下降。

　　今年开始，我们医药行业销售收入呈现逐月下降的趋势，截至10月份，累计产品销售收入为3780.6亿元，同比增长18.15％，比去年同期的25.66％下降了7.5个百分点；1～10月份累计完成利润总额为292.6亿元，同比增长8.63％，比去年同期的22.17％下降了13.5个百分点，虽然第四季度有向上提升的趋势，但仍然难逃近十年来增长的最低水平，我国医药行业的增长步入了冰河时期，效益下滑较严峻。

　　成本压力不断提高在严峻的行业政策影响下，医药产品价格受到抑制，企业的成本压力在不断提高，导致整个医药行业的毛利率一直处于下降通道。企业严格控制三项费用来压缩成本，虽然三项费用在上升，但是费用率有小幅下降，显示出企业在努力减轻成本上升带来的负面影响。

　　不过由于受到客观情况的限制，费用的控制幅度要远远小于成本上升的幅度。因此企业成本压力仍然没有得到有效的缓解，毛利率下降趋势不减。

　　产业亏损面上升，亏损额加大今年1～10月份，整个医药产业亏损总额达到30.99亿元，去年同期为28.12亿元，同比增长10.21％；亏损面也从2005年底的22.66％上升到2006年10月份的为26.07％。医药产业在行业政策的影响下受到了重创。

　　医药上市公司业绩不容乐观据南方医药经济研究所统计的100家医药上市公司，2006年上半年的主营业务收入、主营业务利润和净利润分别同比增长9％、0.5％和0.7％；剔除14家今年上半年或去年上半年亏损的公司后，剩余86家公司今年上半年的主营业务收入、主营业务利润和净利润分别同比增长10.7％、2.8％和9.6％。其中主营业务利润的增长率远远低于主营业务收入的增长，说明销售成本增长过快，医药行业竞争激烈，销售费用一直处于上升趋势，导致营业利润出现了负增长。

　　医药上市公司整体业绩形势不容乐观，但一些子板块不乏亮点，除去生物制药，中药板块（包括中药饮片和中成药制造）受政策的影响较小，一些优质中药企业主营业务收入、利润、净利润仍然能保持较好增长，显示出不同于化学制药的独特优势。中药板块――仍是子行业中的亮点虽然医药行业整体增幅步入十年来的低谷，效益下滑，但是我们将医药五个细分子行业2005和2006年各月的销售收入和利润、亏损情况进行了观察比较，不难发现亮点。

　　在销售收入方面，中药饮片的增长显得格外耀眼，由于反对商业贿赂行动的开展，导致前两个季度对化学药的需求有所降低，人们转而在中药饮片和中成药寻找代替。从05年10月到06年10月，中药饮片销售收入的同比增长从23.92％上升到35.39％；中成药在2月份创出增长高点，但从二季度化学药的增长稳定后，中成药的增幅也渐渐回落；化学原料药从30.18％下降到15.08％；化学制剂从22.72％下降到15.05％；生物制药从30.24％下降到25.25％。

　　整体看来，中药板块的销售增长情况要远远好于化学药板块，显示出在降价、反对商业贿赂、整顿市场秩序等不利的行业政策冲击下，化学药所受的伤害要大于中药。人们在健康保健意识不断增强以及对中成药和中药饮片安全认识不断加深的今天，从化学药转向中药来寻求替代将是未来几年发展的趋势。

　　在利润方面，06年整个医药行业利润的同比增长要低于05年，尤其是第一季度增幅达到了近几年的低谷，第二季度之后情况有所好转，显示出在经历行业政策阵痛的企业，也在积极思索着如何应对、如何成长，企业做出种种努力来度过难关，资料显示二季度之后企业渐渐度过了最艰难的时刻。

　　今年各月中药饮片利润的增幅基本与去年持平，第一季度由于销量的增长，以及对化学药一定程度上的替代，利润同比增长创出新高；中成药由于原药材价格上升以及OTC、医院市场竞争的激烈，利润增长放缓，但一季度之后情况好转；整体来看，中药板块今年利润增长要好于化学药。

　　从企业的亏损面来看，截至到2006年10月，中成药制造的亏损面最大，为31.3％，我们认为这是由于中成药用药市场容量的扩大，市场竞争加剧，中成药品种逐渐向大品牌靠拢，集中度加大。虽然行业的亏损面在扩大，但是对中成药品牌集中长期来看是利好。

　　从亏损额来看，截止2006年10月，化学药的亏损额最大，为10.5亿元，其次为中成药制造，亏损额为7.5亿元。

　　综上，通过子行业的对比，我们不难看出，作为中国医药经济产业中的重要组成部分，中药因其植根于中国深厚的传统文化，具有独有的特色，确切的疗效，较小的副作用，正在被越来越多的人认识和接受。同时加上国家政策的倾斜和扶持，中药板块体现了较好的抵御行业政策风险和抗跌的能力。

　　市场环境分析――探究良好表现背后的理由国际市场环境前景光明一、治疗某些慢性疾病的独特优势被认可心脑血管疾病、糖尿病、恶性肿瘤、慢性呼吸道疾病、终末期肝衰竭和肾衰竭等重大疾病严重危害人民生命健康。据相关资料统计，上述疾病约占疾病总死亡的70％以上，20％左右的病人因服用西药出现了毒副作用。

　　根据美国医学机构调查，49％的疾病西药无法治疗。留美学者指出，西方医学体系的根本缺陷在于忽视生命的整体性、生物分子间的相互关联性和机体的自我调控（防御修复）能力，而整体观念、辨证论治恰好是中国传统医学和中药独特的优势，中医药在治疗某些慢性疾病的疗效和优势渐渐被越来越多的国家和人民认可和接受。

　　随着化学药品的毒副作用、耐药性以及药源性疾病等问题的不断出现，随着许多顽症，如心脏病、癌症、脑中风、艾滋病、病毒性传染病等难治性重大疾病的出现，天然药物的国际地位不断提升，中药逐渐被国际市场了解和接受，全世界已有124个国家与地区建立了各种类型的中医药机构。

　　目前，国际医药市场总销售额达到了5500亿美元，其中天然药物、药用植物及其制品占了400亿美元的份额，并且这一份额以每年13％的速度增长着，显示出光明的国际市场前景。

　　二、中药进出口额保持高幅增长2006年上半年，我国中药进出口贸易保持着良性的增长势头。根据海关编码统计，今年上半年中药进出口总额达到了6.44亿美元，同比增长22.86％。其中，进口额为1.37亿美元，同比增长9.48％，出口额为5.07亿美元，同比增长27.05％。

　　植物提取物是我国中药出口的主力军，近几年发展迅猛，出口额不断上升。2006年上半年，我国植物提取物共出口2.26亿美元，出口额首次超过中药材及中药饮片，占中药出口总值的44.62％，同比增长45.76％。各主要出口市场均保持着较高的增长速度。美国是我国植物提取物出口最大的国家。银杏叶、人参、大豆异黄铜、甘草等植物提取物产品占较大市场份额。

　　中药材和中药饮片的出口增速不大，出口比重继续下降，今年上半年，累计出口1.80亿美元，同比增长7.24％，占中药出口总值的35.53％，首次低于植物提取物。人参、冬虫夏草、肉桂、枸杞和菊花位列出口商品的前5位。大宗出口药材中苦杏仁出现了负增长。增幅最大的为冬虫夏草，单品种增幅达110.02％。中药材及中药饮片进口出现大幅下降趋势，上半年进口额为2259万美元，同比下降了22.70％。今年2月份，国家食品药品监督管理局正式实施了《进口药材管理办法》，对中药材类产品采取了更为严格的进口管理，进口企业资质、药材质量标准、重金属和农药残留等都有严格的要求，一些大宗药材的进口量大幅下降，如进口量较大的一些香料类药材和西洋参进口额跌幅达50％以上。

　　中成药出口继续保持着较快的增长势头，今年上半年中成药共出口6162万美元，同比增长15.51％，各大出口品种均呈现增长态势。

　　亚洲是我国中成药出口的主要市场。去年，日本实施了《汉方及生药制剂农药残留量的行业标准》，受其影响，我国对日本中成药出口出现了负增长，今年上半年同比下降了2.03％，出口额仅为588万美元。

　　随着中药企业对美洲和非洲市场的不断开拓，我国中成药对上述两市场的出口增速较快，增幅均在40％以上，是今年中成药出口增长的主要推动力。

　　我国市场环境对中药产业发展有利中药的需求增长不变，地位提高在国际医药市场总体上继续保持巨大需求和发展的大环境下，我国国内医药市场需求仍然保持着旺盛势头。有资料显示，我国医药市场今后5年内以15～20％的速度发展，到2010年将达到240亿美元，成为继美国、日本、德国、法国等之后的世界第七大医药市场；到2020年将达到1200亿美元，从而超过美国成为全球第一大市场。中药产业作为我国医药产业的重要组成部分，将分享医药市场高速成长的果实，并对医药市场增长作出不可忽略的贡献。

　　保健意识的加强，以及在突发公共卫生事件（如非典、禽流感）中的良好表现，中药渐渐的被越来越多的人认识和接受，为中医药的发展创造了新的空间，中医药的发展潜力巨大。中药工业总产值保持稳步增长，在医药工业总产值中的比重也逐年提高，中药在医药行业中的地位不断上升。

　　我国政府高度重视中医药产业的发展1、国家科技部确立了“中药现代化”和“中药更广泛地走向世界”的战略目标。

　　2、“中药现代化研究与产业化开发项目”被列入国家“九五”重中之重和“十五”核心任务。

　　3、2002年11月1日，国务院办公厅转发了科技部、国家计委、国家经贸委等八个部门联合制定的《中药现代化发展纲要》，其中明确提出加强传统中医药的继承、创新和发展，推动中医药现代化、产业化、国际化，形成我国国民经济新的增长点。

　　4、SFDA也颁布了进行“中医药现代化”研究开发的行业规范，包括GAP、GLP、GCP、GMP、GSP，使中药研究、开发、生产与流通科学化、规范化。

　　“十一五”，中药产业发展的黄金时期2006年6月，国家发改委发布《医药行业“十一五”发展指导意见》；8月，国家中医药管理局印发《中医药事业发展“十一五”规划》，密集出台的产业政策将对中医药行业中长期发展产生重大影响，这些大的产业政策的出台将左右中医药产业的发展大方向，并催生大量产业发展机会。

　　我们从《医药行业“十一五”发展指导意见》和《中医药事业发展“十一五”规划》中不难看出，在今后五年中，医改和社会保障属于重大改革任务，政府加大投入和扩大保障范围无疑给中医药产业带来需求增长。“十一五期间”，继续推进中药现代化和天然药物的发展是国家明确提出的产业任务；开发上市20～30个质量标准完善、药效机理清楚，安全、高效、稳定、可控的现代中药产品是发展目标，中药迎来了产业发展的黄金时期。

　　行业政策总有倾斜品牌建设规避降价风险自1997年以来，国家先后19次进行药品降价，并且降价的的频率越来越快，降价的金额也是越来越大。充分显示了国家对药品价格虚高不下进行治理的决心。

　　不难发现，历次的药品降价主要集中在抗生素药品、生物制药和抗肿瘤用药，其中化学药14次，生物制品3次，中成药2次。从历次的药品降价中看到，政府对中药的倾斜和保护。

　　当然我们也认为，降价并不能解决所有问题，老百姓“看病难、看病贵”在一定时间内还将存在，我们发现，很多医院为了保证利润，往往放弃使用降价药品，所以患者真正受益的比例有限。据说国家明年还在酝酿着第20次降价，可能是降价幅度和总额最大的一次，中药产品能否独善其身？这场风暴将会给中药企业带来什么样的影响？

　　中药企业将如何应对？这些都是我们在思考的问题。

　　我们认为，在定价范围不断扩大的情况下，中药降价也不可避免。

　　在这种形势下，品牌建设成为中药的发展核心，强势品牌将会获得更多的定价能力和市场话语权。成功品牌运作能够成功吸引消费者的眼球，增强消费忠诚度，规避行业风险。

　　在医药制造业经历数次药品降价风暴的袭击时，云南白药的散剂、胶囊和气雾剂却逆市而行，享有国家提价15%-20%的优惠政策；东阿阿胶的阿胶块出厂价和零售价分别获得17％和30％的提价空间；复方阿胶浆的出厂价也从22.4元/盒提高到31.7元/盒。

　　医保扩容，中药在医院发展的新天地随着医疗保险制度在城市和农村推广，医保的参保人数逐渐递增，进入医保目录的药品也在扩容，与2000年版的医保目录相比，2004年版中，中成药的品种增加了98％，西药品种增加了42％，充分显示了医保的扩容给中药在医院带来了良好的发展空间，也看出国家对中药品种的保护和支持。

　　医院用药增长创十年来历史新低，中成药用药采购规模稳步增长，用药品种增多2006年上半年，医药用药为799.8亿元，与去年同期752.4亿元相比增长6.30％，增幅创10年来历史新低。在整体医院用药增幅放缓的情况下，医院中成药的采购规模保持稳步增长，用药品种增多。

　　根据标点中成药系统信息，今年上半年，广州、北京、成都、重庆、南京、西安、哈尔滨这七大城市医院中成药市场采购总额约33亿；其中广州、成都、重庆、南京四大城市中，南京市的增长率最高为14.50％，重庆市最低为－1.08％。北京市医院今年上半年中成药采购总额是广州的两倍，居七大城市之首；哈尔滨的采购额居七城市之末，但其半年的采购额也在亿元以上。

　　广州、重庆、成都、南京四大城市2006年上半年进入样本医院的中成药品种较去年同期均有不同程度的增长，这一方面说明了我国人民对于医疗服务需求的增大，另一方面也反映了越来越多的企业开始重视医院中成药市场，加大产品开发以及市场开拓力度。

　　医院中成药用药市场群雄逐鹿，品牌中药受市场热捧从我国七大城市医院用药销售金额前20位药品所占的份额来看，今年上半年，销售金额前20位的医院用药所占份额仅为20.98％，比去年同期有所下降。说明医院用药集中度非常低，国内中成药医院市场并没有绝对优势企业，竞争十分激烈，而竞争比较激烈的市场也是成就强大企业的沃土。

　　今年上半年，在我国七大城市中成药医院用药市场中，在前十名有一席之地的中成药生产企业一般都拥有自己鲜明的特色，如北京同仁堂的传统中成药，天津天士力的复方丹参滴丸，贵州益佰的肿瘤用药系列，江苏康缘的妇科类药品。这些品牌中药因为拥有确切的疗效、值得信赖的品牌、明确的产品定位、鲜明的产品特点获得众多专家的支持、患者和医生的忠实拥护。

　　医院中成药用药中心脑血管用药独占鳌头2006上半年，根据我国七大重点城市医院中成药用药采购情况，心脑血管疾病用药采购额遥遥领先，占据了医院中成药市场34.12％的份额。其原因一方面是由于近年来心脑血管疾病患者的增多，市场容量急剧扩大；另一方面，是因为中医药在此领域固有的优势，以及近年来国内众多知名药企加大了研发投入，一大批知名品牌药品在此领域涌现，这两方面的原因促成了心脑血管用药在医院中成药市场的出色表现。

　　医院中成药用药中注射剂孕育增长浪潮今年上半年，我国七大重点城市医院中成药用药最畅销的十个品种占中成药医院用药市场的13.42％。在最畅销的十大品种中，心脑血管疾病用药占据绝对优势，除了第九和第十位是肿瘤疾病用药外，其他均为心脑血管疾病用药。从剂型方面看，前十位品种中有七个是注射剂型，片剂、滴丸和胶囊这三种剂型也凭借着其产品的独特性优势位列前十。

　　我们认为，随着国家对中药现代化要求的提高，比如对中药指纹图谱的要求、GAP标准化种植、营销模式的创新、社区医疗服务水平的提高等，以及国家对传统中药的扶持，中国进入老年社会、亚健康人群的增加等诸多因素，中药在医院临床用药的应用必将成为中药消费增长的新亮点。

　　品牌中药将分享OTC快速成长的果实OTC市场成长迅速在我国，GDP每增长1％，医疗保健市场便增长1.7％。而非处方药（OTC）分类管理制度在我国实施后，随着国家对OTC药品审批种类的不断增多，以及人们健康意识的不断提高，人口老龄化和农村医药市场的开拓为OTC市场发展提供了前所未有的成长空间。

　　过去5年中，中国OTC市场年增长率大于20％，超过我国药品市场的平均增长率，预计未来几年仍将保持这一增速。专家预测到2010年可以到达美国1995年水平，成为世界上最大的药品市场之一。

　　OTC成为规避风险的避风港由于OTC产品基本不在政府定价药品的范围内，更为重要的是目前广泛开展的打击商业贿赂行动主要是在医院纯销渠道展开的，与之并行的OTC渠道则不会受到此类政策性因素的干扰，其良好的成长性以及规避行业政策风险的能力进一步凸现出来。

　　我们认为：处方药降价大背景下，OTC类中成药将成为品牌中药公司的避风港，这会给中药类公司的增长提供保证。同时，为降低医保开支，政府也鼓励患者通过购买OTC药物来进行“自我药疗”。打击医药行业的商业贿赂，对药品的医院销售产生较大负面影响，消费者对医院的不信任感上升，更倾向于去药店购买药物。

　　OTC市场竞争激烈，品牌中药构筑核心竞争力从目前情势看，除葛兰素史克、强生、惠氏、拜耳、罗氏、默克及诺华等跨国药企外，在我国OTC市场占据一定市场份额的国内企业有同仁堂集团、三九集团、哈药集团等。整个OTC市场，跨国药企占据约30％的市场份额，国内药企占70％的份额，中外企业巨头分食国内OTC市场的局面已经初步形成。

　　2005年，我国OTC市场前100位口服用药大品牌中，中成药占据56个，销售额合计为197.41亿元，占据所有前100位口服用药大品牌（总额合计385.01亿元）的51％。

　　中药现代化，产业振兴之路中药现代化是振兴中药产业的必经之路必要性一：只有依靠创新，中药才能真正走向国际市场。

　　从上述今年的中药的进出口情况，我们不难看出，虽然近十年以来我国中药产品出口量在上升，但是出口产品的结构仍然是以中药材和中药提取物等低端产品扮演着主要角色，中成药的出口增长缓慢，出口产品的结构依然比较落后，未得到根本改观。

　　在国际天然药物市场，中国所占比例不到5％，在国际中草药出口市场占有率不足10％。受到药材质量标准、重金属和农药残留等影响，中药出口受到严格的限制。中药要想走出国门，走向国际市场，现代化是必经之路。

　　必要性二：只有创新，才能真正捍卫中药独立知识产权祖国传统医药是中国的国粹，具有几千年的发展历史，中医药作为我国的宝库，理应受到保护。但是由于我国中药保护意识不强，导致各大跨国外企觊觎我国中药宝库。

　　2005年，占据日本汉方药70%市场份额的日本津村药业在深圳成立“和顺堂”药店，开始涉及中国传统的中药炮制技术；2005年，美国辉瑞公司在上海成立研发中心，拟定全球中草药开发计划；瑞士诺华公司计划将在中国成立以中草药为主攻方向的研究机构。我国传统中药的知识产权遭受到了严重的威胁，传统中药，只有创新才能真正捍卫中药独立知识产权。

　　必要性三：只有创新，才能扭转中药行业发展颓势近几年，中药行业的销售收入和利润的增长率均低于医药全行业的增幅，并且增幅变化不大，显示了增长的颓势。只有创新，发展中药现代化，才能扭转中药行业的现状。

　　中药现代化的思考中药现代化的口号已经提出了若干年，但是如何实现现代化却是人们一直在思考的问题。

　　我们认为，中药现代化是植根于中医药传统基础理论现代化的基础之上的，通过中医药基础技术、共性技术、专有技术的创新而实现。

　　同时以国家政策为推动力，如国家GMP、GAP管理规范、《中药现代化发展纲要》、《国家中长期发展规划》等纲领性文件。在中药现代化技术创新平台的构建上，从中药材原材料到分离提纯的中间生产过程，以及最后的剂型，每一个工艺流程都需要进行创新的思考。

　　中药板块――07年三大投资主题品牌中药－－风沙之中见真金在化学药遭受内忧外患之际，传统的中药，不仅在行业政策方面屡屡受到倾斜，更是较少受到国外企业的影响。祖国传统医药是中国的国粹，具有几千年的发展历史，中医药作为我国传统文化的一部分，国家政策对中药有一定的倾斜，优势中药企业得到国家的行政保护，形成很高的进入壁垒。中药优势品牌具有资源稀缺性的优势，成为投资关注的目标。目前上市中药品牌中，一类如云南白药、片仔癀、东阿阿胶等，其产品具备一定的垄断性质，靠独特的产品功效树立了品牌；另一类是同仁堂等产品多元化的企业，品牌从浓重的历史文化中沉淀积累，成为行业质量和信誉象征。除了一线老品牌，天士力、康缘药业、益佰制药、千金药业等新生代的中药企业也在进行品牌培育。

　　稀缺的中药品牌是众多资本的追逐对象，东盛与国资委联手进入云南医药集团、华润入主东阿阿胶等案例充分说明了中药品牌的吸引力。品牌的一半是文化，一个好的品牌具备丰富内涵，不是简单靠资金就可以打造出来，全流通后并购空间打开，部分中药品牌价值将会得到市场的重新审视。云南白药、同仁堂、片仔癀等公司股权受到当地国有资产管理部门的严格控制，而且属于绝对控股，可以看出国家对品牌中药的重视。

　　中药保护品种和保密配方构筑较高的行业进入壁垒。我国一类中药保护品种的保护期限一般是二十年，到期还可以延期一次，更利于中药品牌的长期发展。而且国家一级中药保护品种其处方组成和工艺制法在保护期限内还是保密的。保护品种条例和保密规定的实施进一步提高了这些品种的生产集中度，构造了专有性市场。

　　据悉，中药行业颁布实施了12年的《中药品种保护条例》将全面修订，

(责任编辑：吴飞)