煤炭板块：产能过剩是一个伪命题 增持4只股

　　4.1亿吨新开工项目产能释放要在09年之后，不会对07-09年供应产生影响

　　考虑到现有煤矿产量下降，煤炭供应增量将会低于新增产能规模

　　维持行业「加码」评级，维持大同煤业、西山煤电、国阳新能、兰花科创「增持」投资评级

　　4.1亿吨新开工项目产能释放要在09年之后

　　截止到05年末，全国煤炭开采及洗选业建设总规模8.5亿吨，施工规模7.08亿吨。

有观点据此认为，这些产能将在未来2年释放，年释放产能近2-3亿吨，因此，煤炭供应将会出现严重过剩。根据对统计局资料的分析并结合各地区煤炭产业发展实际，我们认为，上述观点对煤炭产能的计算过于简单，未考虑到煤矿建设周期较长以及现有煤矿产量下降等因素。结合煤炭需求趋势，我们维持煤炭产能在未来几年不会出现过剩的观点。

　　一方面，从总量上看，在05年7.57亿吨施工总规模中，当年新开工项目为4.1亿吨，占施工总规模的比重高达54.2%。而由于煤矿建设周期较长，从开工建设至投产再到达产需要4-5年时间，因此，即使4.1亿吨的新开工专案全部形成生产能力，但产能释放将会到09年以后，因此不会对07-09年的市场形成供应压力。根据上述分析，可以计算出，06-09年的产能释放规模在4-5亿吨左右，一部分来自新项目的投产，一部分来自05年投产项目的达产，与需求规模相当。

　　另一方面，由于建设总规模以及施工总规模指标仅仅反映了建设项目的计划总投资额。但项目产能最终能否完全释放，主要取决于项目能否最终建成。在这一点上，我们认为，在国家逐步提高资源整合关闭矿井下限以及各地不断提高矿井建设门坎并对在建项目进行清理的情况下，乡镇煤矿数量众多的在建项目能否进行续建并完全形成生产能力，具有较大不确定性。可以认为，05年施工总规模低于建设总规模近1亿吨是国家对在建项目清理的结果。

　　煤炭供应增量将会低于新增产能规模

　　从煤炭行业固定资产投资的地区分布来看，根据国家统计局的05年资料，在全国1,162.8亿元的总投资中，比重居前的几大省份分别是：山西258.8亿元、山东148.6亿元、内蒙109.5亿元、安徽106.8亿元、河南102.9亿元、黑龙江40.7亿元。05年，这几大省份固定资产投资占全国比重高达66%，因此，可以认为，未来煤炭产能的释放将会主要集中在这几个地区。根据对这几个省份煤炭行业发展趋势分析，我们认为，除了内蒙、安徽以及河南省的新建项目能够使总产量出现显着增加外，其余省份的煤炭产量增长将会显着低于新建项目产能，全国煤炭供应增量将低于新增产能规模。

　　从山东来看，由于后续资源不足，山东省属7大矿业集团均已进入矿井生命周期的中后期，因此，现有煤矿产量将会呈现逐步下降趋势，这一点充分体现在全省煤炭产量的连续四年下降以及7大矿业集团的被迫省外资源扩张战略上。综合来看，山东省的新建项目的产能释放将基本被现有煤矿产量的下降所抵消，未来几年山东省的产量将会保持目前水准。黑龙江省的煤炭产量趋势与山东基本相同，龙煤集团06年的主动下调产量也是基于可持续发展的考虑。山西省是近几年煤炭固定资产投资比重最大的省份，从投资比重占全国22%以上，可以推算出，山西煤矿建设总规模在2亿吨以上，同时我们预计乡镇煤矿占比在50%左右。未来，随着山西对小煤矿关闭整合的加速、大集团建设步伐的加快以及实施一个矿区一个开发主体的开发战略，在产业集中度提高的同时，乡镇煤矿不但现有产量将会下降，建设项目也将难以全部进行后续建设。根据山西省煤炭工业局的预测，考虑到大煤炭集团的产能释放以及对乡镇煤矿的关闭整合，山西省07年煤炭产量增长仅为2,000万吨左右。

　　结论

　　尽管关于07年煤炭合同价格的最终结果还未明确，但煤炭企业在此次衔接会上所表现出的强势符合我们的预期，同时，我们坚持政策性成本将能转嫁至下游行业的观点。维持行业「加码」投资评级，继续建议重点关注动力煤龙头大同煤业（601001.SS,Rmb9.6,增持），维持西山煤电(000983.SZ,Rmb10.91,增持)、国阳新能(600348.SS,Rmb16.15,增持）、兰花科创(600123.SS,Rmb21.45,增持)的投资评级。

(责任编辑：吴飞)