长江证券：金晶科技 政策调控带来拐点 增发延伸产业链

　　事件描述

　　调研金晶科技，了解其超白玻璃及浮法玻璃生产与销售情况，增发纯碱项目的收益测算以及未来两年的公司发展规划。

　　事件评论

　　第一，玻璃行业面临拐点，国家行业调控后公司将成为行业寡头之一。

　　玻璃行业进入转型期，行业整合不可避免，很多技术工艺落后、环保不达标、生产规模小的企业都将被淘汰，行业不断向“规模化、差异化、延长产业链”方向发展。

　　“十一五”玻璃工业结构调整的目标是：平板玻璃总产能控制在5.5亿重量箱，其中浮法玻璃比重达到90%以上；优质浮法与特殊品种比例达到40%；玻璃深加工率达40%以上；综合能耗下降20%；前10位玻璃企业集中度提高到70%（单个企业规模达3000万重量箱/年以上）。可以预计，经过这几年的行业发展洗礼后，玻璃行业将形成7－8家优势企业的寡头竞争局面。

　　金晶科技目前具有2000万重量箱/年的浮法玻璃年产能，浮法玻璃产能规模仅次于珞阳玻璃，未来两年公司将通过收购其他玻璃产能使规模达到3000万重量箱/年以上，成为行业排名靠前的寡头之一。

　　以水泥行业的调控历程作为参考，行业调控政策出台往往是行业拐点出现的前兆。我们预计，2007年，玻璃行业的经营困境有望缓解；2008年，玻璃行业经济效益可能出现恢复性增长。金晶科技将在玻璃行业拐点出现时得到最大受益。

　　第二，超白玻璃市场开拓见效，销量快速增长，将成为未来几年利润增长点。

　　公司通过引进国际玻璃巨头美国PPG公司的核心技术建设而成的600T/D超白玻璃生产线于2004年底投产，填补了国内产品空白，改变了以前我国超白玻璃全部进口的状况。

　　超白玻璃是一种超透明低铁玻璃，是一种高品质、多功能的新型高档玻璃品种，透光率可达91.5％以上，具有晶莹剔透、高雅秀美的特征，可象其他优质浮法玻璃一样进行各种深加工。由于该产品技术难度较大，目前全世界只有美国PPG、法国圣戈班、英国皮尔金顿等4家企业才能够生产。超白玻璃已被广泛用于高档玻璃灯饰、高档建筑幕墙、建筑内装、卫浴产品、高档玻璃家具、太阳能行业、展厅展柜展台、仿水晶制品等。国际市场上，玻璃家具行业和采光天棚行业的超白玻璃用量也都很大。

　　公司超白玻璃生产线一年最多可生产300万箱超白玻璃，公司目前根据市场需求情况来确定超白玻璃的生产量，06年公司生产和销售的超白玻璃为57万箱，该生产线的剩余产能则用来生产高档浮法玻璃。

　　随着亚太市场、欧洲市场和中东市场的超白玻璃用量日益增大，公司超白玻璃销售快速增长。公司前不久与欧洲客户签订了20万箱的超白玻璃供货合同，此外公司也在与国外公司积极洽谈合资合作，拟将超白玻璃深加工后出口国外用于太阳能发电领域（太阳能电池玻璃盖板），一旦合资成功必将快速带动公司超白玻璃产品销售。

　　07年公司计划销售超白玻璃100万箱，其中外销30万箱；08年计划销售130－150万箱。

　　第三，纯碱项目打通上游产业链，08年体现效益。

　　公司生产规模不断扩大以及公司产品差异化战略的实施,使公司对生产原料—纯碱特别是重质纯碱的需求将不断扩大,纯碱的价格波动将对产品毛利率乃至公司的盈利水平有较大的影响。

　　公司通过非公开发行募集资金全部用于向公司控股子公司海天生化增资,该增资款项全部用于年产100万吨纯碱项目的后续建设。该纯碱项目总投资13亿元,目前已投入约4亿元,募集资金投入后剩余资金需求将通过其他股东同时增资以及银行贷款等其他方式解决。海天生化现股东为金晶科技和东营春兴盐化有限公司,分别持有海天生化51%和49%的股权。在募集资金到位后,金晶科技将与春兴盐化共同对海天生化增资。增资完成后,金晶科技持有海天生化80%股份,春兴盐化则持有20%的股份。增发价格不低于董事会决议公告日前20个交易日股票平均价格的90%,发行对象不超过十个机构投资者。

　　100万吨纯碱项目计划将于08年6月投产。由于纯碱是公司的浮法玻璃生产的主要原料，公司06年的纯碱消耗量在30万吨左右，随着公司浮法玻璃产能扩张08年将消耗纯碱40－50万吨，公司规划纯碱项目将有一半供股份公司及集团自用，向东南亚、日本和韩国地区出口10万吨，其余销售到山东省内和省外市场。我们分析公司纯碱项目主要优势在于：

　　1、具有资源优势，项目所在地山东潍坊昌邑原盐资源丰富；

　　2、生产的纯碱一半自用，市场风险较小，节约包装费用和运输费用；

　　3、设备先进，人员优势（没有国有企业的人员包袱）。

　　根据中国纯碱工业协会的预测，2006年我国纯碱行业产量为1535万吨，出口180万吨，进口10万吨，国内表观消费量为1365万吨，2005－2009年我国内消费增长率预计为6％，2010－2014年纯碱出口按200万吨计算，进口按30万吨计算，我国纯碱生产能力还需要增加410－660万吨/年才能满足国内消费及出口需求。

　　第四，预测07年、08年摊薄后的业绩分别为0.36元和0.74元，目标价位14.8元，给予“推荐”评级。

　　07年的利润增长点：1、超白玻璃在07年销售量的快速增长，预计将实现销量100万箱以上2、公司计划将控股子公司滕州金晶控股比例由60％提升至90％，并通过子公司滕州金晶收购一条600T/D的浮法玻璃生产线。此计划近期即将实施。3、公司参股49％的中材金晶的玻纤生产线将在07年将实现7000万元以上的利润（06年亏损）。

　　07年公司净利润将达到1.1亿元，按照公司增发8000万股计算，07年每股收益为0.36元。

　　08年的利润增长点：1、超白玻璃08年销量将实现130－150万重量箱2、纯碱项目08年6月投产。预计年内生产50万吨纯碱，一半供公司浮法玻璃生产自用3、公司600T/D的防紫外线LOW-E玻璃原片将在07年11月投产，主要为集团公司所属的LOW-E玻璃生产线提供玻璃原片，将为07年和08年带来利润贡献。

　　08年公司净利润预计将达到2.25亿元，按照增发8000万股计算，08年每股收益为0.74元。

　　09年随着100万吨纯碱项目的产能释放，每股收益将在1.0元以上。公司未来三年的业绩呈现快速增长，三年净利润复合增长率达到84％，我们认为按照08年20倍的市盈率来定位公司的12个月内目标价位较为合理，即目标价位14.8元。按照14.8元目标价位对应的06年PEG值仍然仅为0.65，我们给予“推荐”评级。

　　作者：罗果 长江证券

(责任编辑：吴飞)