国信证券：天士力 风物长宜放眼量 提高目标价至33元

　　评论：

　　阳光总在风雨后之天士力，入选理由：06~07年前所未有的监管力度，将促使行业深层次洗牌，劣药驱良药，劣企驱良企的混乱史有望结束。伴随医改的希冀，在新的行业竞争秩序确立后，优秀企业的高成长性凸现，医药行业的大市值公司不再遥远。

　　中药注射剂的“钱景”是可以看得到的对企业经营数据的比较分析表明“优秀的中药注射剂品种＋正确的营销模式＝出色的盈利能力”。可以预计，整顿后的中药注射剂市场仍然前景广阔；升级换代后更具安全性、疗效更佳，且拥有独家专利的天士力系列中药粉针剂，有望继复方丹参滴丸成为医院采购额Top1品种后，再次成为同类产品冠军。

　　静态横比：优异的规模效益水平一定的规模、效益水平才能保障医药企业对研发、营销、管理的持续投入，进而巩固、提升核心竞争优势。静态观察主要的传统品牌中药和现代中药企业显示：天士力的综合规模、效益水平居行业前3甲。

　　动态纵比：突出的未来成长空间对中药重点企业进行综合评价，考虑品牌、研发、营销、管理水平、产品线优劣势、资源禀赋、所处发展阶段等因素。结论：天士力基础素质良好，未来成长性突出。

　　与恒瑞医药的比较：估值孰高孰低？恒瑞和天士力，分别代表化学制药和现代中药领域领先、优秀的民营企业。两者分别在抗肿瘤药和心血管药两个大病种药物领域发展，规模、效益水平相当，对于未来预期，我们倾向于认为：储备产品线中，天士力的系列中药粉针、基因药物的前景大于恒瑞的化学仿制药；天士力的复方丹参滴丸通过FDA、走向国际市场的前景大于恒瑞的me-too仿创药。目前恒瑞医药的市值已较天士力高近70％，结论：天士力的市值水平不应低于恒瑞医药。

　　维持“推荐”评级，提高目标价至33元经过近3年投入，天士力已逐步进入收获期，未来成长性超出目前市场普遍预期的可能性较高；随着新产品逐渐投放市场，也必将增强市场信心。我们预计其增发摊薄后07～09年EPS分别为0.80、0.98、1.19元。优质公司应该享有高溢价，但天士力目前明显相对偏低的估值水平与本文我们所探讨的其在中药行业的突出地位、以及优于绝大多数重点医药公司的成长前景不相符。我们认为，公司一年期的合理目标价格应为29.4-34.3，对应08年PE水平30～35x，较当前股价有60％上升空间，建议买入。

　　作者：贺平鸽 国信证券

(责任编辑：吴飞)