流动性“陷阱”导致暴跌 大牛市基础没有改变

　　昨日大盘暴跌144点，沪深300指数跌幅高达6.52%，创出历史最大跌幅。我们认为，流动性过剩的压力从而导致的估值“陷阱”是造成大盘下跌的主要原因，但由于宏观经济依然良好，本次大牛市的基础没有改变，中期走势可能先抑后扬，呈现“V”型反转态势。

　　流动性“陷阱”导致暴跌

　　从资产流动性方面看，我国主要产品价格涨幅呈现出逐月走高的态势，市场由此猜测，更多收紧流动性的举措已在酝酿之中，从而导致了对流动性的恐慌，进而形成了近期的大幅跳水行情。我们认为，虽然目前我国流动性过剩的局面依然存在，但这并不意味着资产的泡沫化，短期虽然市场落入流动性“陷阱”当中，但长期牛市趋势依然没有改变。

　　我们注意到，全球经济以及我国的流动性过剩压力依然较大，这是不可否认的客观事实。流动性过剩的压力既包括外汇储备增加被动投放货币的压力，也包括前期对冲工具到期而回吐流动性的压力。总体上看，尽管新年伊始央行已预防性地提高了存款准备金0.5个百分点，同时还加大央票发行力度，但是在增量资金不断上升的情况下流动性被动投放的压力依然较大，这些都造成市场对流动性过剩的“恐惧”，并直接导致大盘的暴跌。

　　在此基础之上，如何认识流动性过剩与资产泡沫的关系，是当前投资者面临的首要课题。我们认为，流动性过剩是客观存在的，但是否由流动性过剩直接导致了资产泡沫，则不能在这两者间直接划等号。我们认为，流动性过剩不是最近才出现的事情，1992年-1993年，中国银行体系第一次出现了存差，当年只有几十亿元，1999年累计达到1.5万亿元，这一期间的年均新增额为2100亿元。2000 年以后存差额出现了加快增长趋势，2004年存差当年新增额为1.4万亿元，2005年为2.92 亿元，去年为1.75 万亿元。但是自2000年至去年初，中国股市并未随存差的急剧扩大而飙升，而是始终沉寂，直到去年5月后才出现了新一轮繁荣，而且去年存差的新增额还不到2005年的60％，远远没有达到“泡沫”的标准。从以上数据来看，中国股市对于流动性的反应显著弱于2005年，目前股指的实际位置并没有市场预期中的高，那些认为流动性过剩是造成股市泡沫的直接原因，显然缺乏根据。

　　大牛市基础没有改变

　　从主要的经济数据看，2006年-2007年中国经济取得的成绩确实值得瞩目，股市是宏观经济的晴雨表，实际上这也正是本次中国股市大牛市的基础。从国际和国内因素来看，2007年中国经济仍然能够保持10％左右的较快增长，企业效益向好、资金充裕的基本面不会改变，股市仍将从中国经济中得到良好的支撑，我们依然看好中国股市的长期趋势。

　　进一步而言，目前认为中国股市PE过高的认识也不一定正确，因为看股市市盈率的高低，还应当看一个国家经济增长率所反映的股市增长整体前景。中国的经济增长率已经连续4年超过10％，是美国近4年来的3倍还多，从企业利润增长率看，去年美国标普500指数企业的利润增长率只有14～15％，而中国企业的利润增长率则高达30％，按照这个利润增长水平，中国股市的市盈率达到40～45倍以上也算正常。因此可以认为，目前中国股市的发展是正常的，并没有多少泡沫，与中国的经济规模相比，股市仍然有巨大的增长前景，中国牛市持续到2008年应该是值得期待的。

　　维持A股强势评级

　　从走势上看，在经过近一个月的普涨之后，市场确实需要一个调整的过程来冷却不理智的投资行为，双向回归是一种必然的选择，即具有业绩成长和估值优势的公司仍将受到投资者的追捧，而以题材炒作或资金推动的公司将会因投机资金的流出而出现价格回归，而在双向回归的初期阶段，市场难免出现宽幅震荡，但中长期趋势依然向好。我们认为中期可能出现先抑后扬的“V型”反转走势，维持A股的投资评级为：6个月内，沪深300指数目标位有望从2380点区间上升至2500点，对应市盈率为23-25倍的估值和预测。

　　在震荡市道当中，我们认为一些有资产注入背景的行业或公司将成为暴跌后的“避风港”，值得我们在后期关注。首先，资产注入有望掀起高潮，有色、钢铁、铁路、券商等行业将成为暴跌中避风的港湾。随着股改资产注入承诺的落实，2007年资产注入有望进入新的高潮。我们可以从资产注入的动机和条件入手，来寻找发生资产注入的公司所呈现的特征，进而筛选出“避风港”类型的公司。

　　其次，集团的“窗口公司”和央企在长期来看是比较安全的投资品种。另外，我们认为，国家立志“做大做强”的电网电力、石油石化、军工、电信、煤炭、民航、航运等7大行业，资本市场将是其实现快速发展的重要途径，这些行业的央企整体上市的机会比较大。

　　当然，在震荡市道中投资者也要学会规避风险，有时候规避风险还会成为一种非常稳健的投资方式。