电解铝：中铝上调氧化铝价格 4只龙头股评级

　　事项：

　　中国铝业将氧化铝出厂价由2400元/吨上调至3600元/吨，上调幅度50%，2007年2月1日起执行。

　　评论：

　　国际、国内氧化铝价格全面反弹，中铝提价已在预期之内自2007年1月以来，国际、国内氧化铝价格全面反弹。

　　三因素导致氧化铝价格上涨

　　氧化铝价格的回升主要是受三方面因素影响。首先，前期氧化铝价格已接近于成本，氧化铝产能的大量释放增加了对铝土矿的需求，从而导致铝土矿价格上涨，据了解，06年国际氧化铝生产成本已上涨20%左右，而由于受铝土矿资源限制，国内氧化铝生产成本比国际还要高，生产、生存都较难维持，因此，成本对氧化铝价格的支撑作用较为明显。再次，按照往年的惯例，国内冶炼企业通常会在春节前增加库存，以便节后生产需要，从而提升了对氧化铝短期内的需求，造成现货市场的紧张。第三，受国内七大氧化铝生产企业预备联合减产消息的影响。

　　氧化铝价格上涨有限，07年将维持低水平

　　我们认为，目前氧化铝价格的上涨缺乏持续性，未来将维持低水平。06年国内共生产氧化铝1324万吨，进口691万吨，而电解铝产量为919万吨，如果按照每吨电解铝需要1.95吨的氧化铝计算，那么06年国内氧化铝供应过剩223万吨。07年国内氧化铝市场也将存在供应过剩的局面，甚至更为严重。据发改委统计，目前氧化铝在建项目11个，计划建设能力1215万吨，正在建设能力610万吨，拟建项目5个，总能力320万吨。预计2007年我国氧化铝产能预计将达到2700万吨。

　　另外，氧化铝进口关税的下调将导致未来氧化铝进口量大幅增加。因此，国内氧化铝供应存在很大的压力。考虑到目前氧化铝价格的回升，会导致氧化铝产能大量释放，造成对氧化铝价格的打压。同时，春节库存增加为短期行为。因此，我们认为氧化铝价格目前的反弹不具持续性，预计氧化铝价格将维持低水平，但其底线不会低于生产企业的成本。..电解铝行业暴利现象难以维持目前，如果按照20050元/吨的铝价、3600元/吨的氧化铝价格、4500元/吨的电耗以及2000元/吨的辅料和折旧水平估算，电解铝行业的毛利率为23%，盈利水平较氧化铝价格在2500元/吨左右时候有较大幅度的回落，但仍是历史上的较高水平。我们认为，充分竞争的电解铝行业其暴利难以维持，06年4季度和07年1季度是行业的盈利高峰，之后，在铝价回落和氧化铝的适度价格的双重作用下，行业的利润率将回归较为合理的水平。

　　维持对行业“中性”的投资评级

　　我们认为，电解铝行业产能过剩的问题短期内难以改变，电解铝出口关税的上调、铝制品出口退税下调以及氧化铝进口关税的下调都将造成国内电解铝市场供应量的增加，最终形成对铝价的打压，从而缩减目前电解铝行业的单位铝锭的盈利水平。而从国际上来看，中东、俄罗斯、印度的电解铝产量增加和产能扩张形成的供给增量也不能忽视，国际铝价同样存在压力。

　　我们看好具有成本优势，即廉价电力的企业；而产量有较大增长的公司则能够通过量的扩张实现利润的增长；另外，存在产品结构调整，及从事铝深加工的企业由于其产品的高附加值获得也能够增加收益；此外，与中铝整合有关的公司也会存在一定机会，原因在于，一体化的中铝，其估值水平高于纯电解铝公司，其间存在套利空间。我们维持对行业“中性”的投资评级，维持对南山铝业、关铝股份推荐的投资评级，并建议关注焦作万方、包头铝业。

　　作者：国信证券