青岛金王:毛利率提升受制沃尔玛

　　自从去年底上市以来，青岛金王（002094）的股价一直处于低位盘整。上市之初，大家都对青岛金王寄予了厚望。国泰君安证券分析师崔婧怡说。显然，青岛金王并没有能够承载这种厚望。

　　差异竞争

　　青岛金王的主营业务是新型工艺蜡烛的研发生产和销售，蜡烛行业每年的全球市场规模可达100亿美元，其中欧美占了75％以上的需求量，蜡烛已成为欧美普通家庭必备的消费品。

　　目前，全球排名前两位的蜡烛制品企业均为美国企业，分别为Blyth和YanKee，2005年蜡烛制品销售收入分别达到9.85亿美元、6亿美元。

　　我国蜡烛企业大多以出口为主，从2002年至2005年，中国蜡烛行业出口额由2.85亿美元增长至5.45亿美元，增幅达91％。由于国内蜡烛制造企业大多给国外蜡烛企业做OEM，加工费低廉利润微薄，而国外进口商则可凭借自己的品牌渠道优势获取7至10倍于国内企业的利润。

　　青岛金王却采用了与国内同行迥异的发展策略，坚持自主设计和自有品牌，并取得了初步的成功。2005年，青岛金王的销售额接近4亿元，其中95％的产品出口国外，凭借对主流渠道商的开拓，成功确立了在欧美终端消费者的影响力。在欧美，青岛金王的销售量相当于平均每4个家庭之中就有一家使用我们的产品。青岛金王董事长陈索斌曾介绍说。

　　在与Blyth和YanKee的竞争中，青岛金王也并不落下风，主要得益于它执行的产品差异化战略以及背后拥有的产品设计力量。Blyth和YanKee的产品主要是通过机械化生产的原蜡，而我们的产品严格讲叫做工艺蜡烛。大家的产品有差异，一定程度上回避了竞争。青岛金王副总经理兼董事会秘书黄宝安说。

　　黄宝安称，青岛金王赋予了蜡烛时装的特点，工艺蜡烛每年的流行样式都在发生变化，比如颜色、香味、形状等等。目前，青岛金王的产品型号已经多达38000多种，其中大部分已经申请了专利保护。

　　能够支撑起如此丰富的产品线，却并不惧怕国外主要竞争对手复制，在于青岛金王的成本优势。在工序上，YanKee和Blyth等使用机械化完成大规模生产，而青岛金王除了机械化工序之外，还要由学习工艺美术的技术人员在后段进行手工刻绘。

　　崔婧怡表示，新型材料工艺制品的制造工艺决定了工艺蜡烛不可能完全实现机械化大批量生产，人工成本的比重相对较高，而中国的劳动力价格比较低廉，劳动力成本仅为美国的1/30至1/20。如果他们学我们的话，成本压力会非常大。黄宝安说。

　　相对于美国的对手，青岛金王还具有原材料的成本优势。蜡烛的主要原料是石蜡，而我国是全球石蜡的主要产地，早前中国石蜡曾大量出口，但是自2006年起，政府取消了石蜡的出口退税补贴。无疑，这种局面将更加有利于青岛金王，而不利于其竞争对手。

　　产能短板

　　虽然青岛金王依靠高成长迅速成为国内工艺蜡烛行业的冠军，但是其2005年的主营业务收入同比2004年却出现下跌，由3.94亿元下滑至3.87亿元。

　　造成这种情况的主要原因，除了国家汇改带来人民币升值影响了我们的收入之外，再就是原料成本价格攀上高位，石油价格攀升导致石蜡价格也水涨船高。黄宝安解释道。

　　从2003年至2006年，石蜡价格上涨将近一倍。面对石蜡价格上涨，我们的研发团队研发了一些新材料蜡搀兑来降低石蜡的用量，以图克服成本上涨压力。黄宝安透露，比如说从大豆油中提炼出植物蜡。

　　当时，石蜡的价格每吨约在6400元至6500元，而使用替代性的植物蜡每吨约5400元至5500元，如此其原材料成本降低了15％。黄宝安表示：这种改性技术只有我们能做到，并为此申请了十几项专利。而从2006年下半年开始，石蜡的价格已经开始下降了。

　　在抵消了部分原料成本的上行压力后，青岛金王的业绩增长就主要受制于产能了。从2004年到2005年，青岛金王几乎没有兴建新的工厂，其达产率始终在95％以上的高位运转。这种情况下，尤其是每年下半年，由于订单较为集中，青岛金王不得不放弃了大量订单。

　　从2004年起我们的产能就饱和了，但是在2006年之前，我们的资金来源主要是依靠自我积累和银行贷款，非常有限。2004年我们递交了上市申请，对资产负债率控制比较谨慎，所以一直没有新建工厂。黄宝安说。

　　而由于青岛金王的毛利率水平相对稳定，倘若产能没有增长，也就意味着其业绩难以高速增长。2006年下半年，青岛金王在越南投产了一家工厂，一方面是扩大产能之需，另一方面，将工厂设在境外也可规避人民币升值带来的压力。

　　位于越南的工厂将于今年3月份正式投产。此外，我们在韩国还有一家工厂，已经于2005年下半年投产了。这两家工厂的产能加起来约占现在的20％，将会极大缓解目前产能紧张的状况。黄宝安表示。

　　更根本的产能改善可能还要冀望于青岛金王此次IPO募集资金投建的项目。春节之后这些项目就要开工了，计划在今年10月或11月就能正式投产。黄宝安说。

　　渠道悖论

　　招股说明书披露，2006年一季度，青岛金王面向沃尔玛、家乐福、宜家家居、麦德龙等5家零售商的销售额占到总销售额的53％。

　　无疑，能够向沃尔玛这样的国际零售连锁巨头稳定供货在某种意义上是一种实力的象征，沃尔玛对其供货商的要求向来苛刻。它来考察我们资质的时候，不说设备管理了，连车间的消防应急等措施都会仔细检查，还对工人的待遇有严格要求。黄宝安说，我们多次获得沃尔玛全球同行业最佳供货商的称号。

　　正是借助了沃尔玛，青岛金王才得以快速成长。1999年，青岛金王与沃尔玛的交易额为300万美元，而到了2005年，双方交易额已经突破3000万美元。

　　然而，这种销售额高比例地依赖某一单一类型渠道的情况，同时也意味着极大的风险。一旦双方合作关系发生波折，就会给青岛金王的业绩带来巨大波动，而且极大地制约了青岛金王毛利率水平的提升。据黄宝安介绍，近几年来青岛金王的毛利率水平始终维持在24％左右，而Blyth和YanKee的毛利率水平却保持在58％至65％。

　　对于青岛金王而言，这绝非好事情。虽然比对手具有原料、人工等成本优势，但是竞争对手毛利率却远远高于自己，而这么大的毛利率差距足以抵消掉青岛金王所拥有的竞争优势，如果情况不发生变化，这也意味着它根本不可能通过竞争打败并取代对手。

　　与青岛金王过分依赖沃尔玛、家乐福等不同，YanKee、Blyth建立了成熟完整的分销渠道。其中，Yankee进入了14000家礼品店，并建有超过210家自有品牌商店；Blyth主要通过直销的方式进行销售，譬如组织家庭妇女聚会进行销售等。可以说，兼有制造和分销两个环节的利润正是YanKee和Blyth享有高毛利的原因所在。

　　在沃尔玛，青岛金王的Kingking牌工艺蜡烛价格大约仅相当于对手蜡烛售价的一半，其出厂价更是仅相当于对手售价的1/4左右，强势的渠道商吞噬了青岛金王工艺蜡烛从生产到销售一半的毛利率。

　　不掌握下游销售渠道，将成为青岛金王长期发展的一块短板。确实如此。就我们已经开始拓展的国内市场来看，如果算上渠道利润，毛利率可以达到60％至65％。黄宝安向《证券市场周刊》透露。然而，目前来自国内市场的收入仅占青岛金王总收入的5％至6％。

　　而且，过分依赖大客户销售的方式还极大地削弱了青岛金王的产品定价能力。虽然工艺蜡烛产品本身更新换代非常快，在一定程度上可以降低终端消费者对产品价格变动的敏感性，但是这离青岛金王执意打造自己的品牌影响力，并进而掌控市场的目标还相去甚远。

　　对于青岛金王面临的这种尴尬局面，黄宝安解释说：在公司发展的第一阶段，我们着重通过大的渠道商树立求得生存和发展；第二阶段，我们将不断扩大自有品牌在终端消费者那里的影响力，并努力在其他渠道商和代理商中间寻求突破。

　　至于如何寻求突破，去欧美市场亲自组建自己的分销体系显然不是个好办法，这么做费用太高。我们正在寻求更好的解决办法。黄宝安说，比如寻求与YanKee合作，变对手为合作伙伴。

　　YanKee在美国和欧洲拥有广泛的店面和销售网络，对于提升青岛金王产品的市场占有率也会有非常大的作用。按照青岛金王的设想，将YanKee视为自己的渠道商，自己作为有品牌的供应商与之深度合作。

　　其实，早在青岛金王上市之前，YanKee曾经就合作问题与其做过沟通。不过，当时YanKee希望控股或者收购青岛金王，这与青岛金王自有品牌的战略相悖。当时我们感觉彼此之间的合作时机还没成熟。黄宝安称，我们希望先将国内市场上的分销渠道建立起来，这样谈判筹码更大一些。如今，青岛金王已经在北京、上海、大连等地建立起了自己的分销渠道，甚至在一些家居连锁的店面内设立了店中店。

　　实际上，青岛金王与YanKee的合作谈判一直没有中断，毕竟合作对双方都有利。YanKee的产品线比较单一，而青岛金王每年都会有许多品类的工艺蜡烛推向市场。工艺蜡烛如同时装，每年都有不同的流行趋势。黄宝安表示，而我们对此的把握能力很强。

　　国信证券分析师邱伟认为，长期而言，对大客户的过于依赖将会限制青岛金王的可持续成长。未来与YanKee可能的合作，或许是青岛金王打破这一瓶颈的最好方式。