中金公司：07年钢铁股投资策略-搜狐财经

　　我们预计2007年中国钢铁需求将增长15%，而钢铁产量增长速度将下降至13.1%，钢铁净出口维持较高水平。国内钢铁供需状况将由2005年的供应过剩，2006年的供需基本平衡，转变为2007年供应略显不足的态势，2007年钢材价格将继续上涨，全年均价高于2006年，钢铁企业盈利增长幅度较大。

　　我们预期2007年国内钢铁产量增速将进一步回落。政府持续的调控政策使钢铁行业投资从2006年起已经开始下降，我们预期2006年以后钢铁新增产能将逐步减少。淘汰钢铁落后产能工作在2007年有望开始全面实施和落实，国家发改委已经开始落实2007年底前淘汰200立方米及以下高炉和20吨及以下转炉的落后生产能力，涉及粗钢产能5500万吨。

　　2007年政府可能再次下调部分钢材产品的出口退税率，限制低附加值产品出口，但是出口退税政策调整对钢铁出口造成的实质影响有限。中国钢铁出口大幅增长是国际钢铁需求的重要补充，我们预期2007年出口继续增长难度较大，但仍能维持高位。

　　2007年世界钢铁需求增速将有所放缓，但产量增速放缓更快，因此2007年国际钢铁市场整体供应紧张的局面不会发生根本改变。除中国钢铁产量增长将在2007年进一步回落外，欧盟和北美等国家和地区将削减2007年钢产量。

　　我们预计2007年国际钢材市场将逐步趋稳回升。目前欧美市场正处于消化库存阶段，一季度末库存的调整即将结束，国内钢材市场库存已降至较低水平，近期价格已出现较大幅度上涨。

　　我们维持钢铁行业整体推荐的评级。重点推荐宝钢股份、武钢股份、鞍钢股份、太钢不锈，新生产线投产带来产量规模大幅增长，以及钢材价格回升是盈利增长的主要动力。

　　由于武钢股份二冷轧、二硅钢达产对公司盈利的提升幅度较大，同时公司未来两年的规模扩张潜力可观，我们将其投资评级由审慎推荐上调至推荐。马钢股份500万吨薄板项目将提高公司未来发展潜力，我们将H股投资评级上调至审慎推荐，但A股估值偏高，维持A股中性评级。

　　我们认为基于2007年盈利预测，中国钢铁股应对国际钢铁公司享有一定溢价。1）钢材价格处于上升周期中，未来盈利预测有上调的可能；2）我们重点关注的钢铁龙头企业在未来3年产能规模均持续扩张，成长性高于钢材价格波动的周期性；3）中国钢铁股市盈率与市场平均市盈率相比相对低估。

　　2007年国内钢材价格将继续回升

　　钢铁产量增速将继续回落

　　2006年中国粗钢和钢材产量虽然保持较快增长，但增幅已逐步回落。1-11月，中国粗钢和钢材产量分别同比增长18.4%和24.8%，粗钢产量增速比2005年回落了6.2个百分点。随着新增产能的减少和淘汰落后产能政策的实施和落实，2007年国内钢铁产量增速将进一步放缓，我们预计2007年中国粗钢产量4.76亿吨，比2006年增加5500万吨，同比增长13.1%。

　　钢铁行业投资下降

　　2006年1-10月，中国钢铁行业完成固定资产投资同比下降1.2%，钢铁与水泥成为仅有的几个固定资产投资下降的行业。政府持续的调控政策使钢铁行业投资得到有效遏制，自2006年开始，中国政府对钢铁行业新建产能的控制可谓极端严格，任何企业或地方，如果没有等量的淘汰产能，国家发改委对新增产能的申请全部予以否决。

　　钢铁行业以扩张产能为主的大规模投资高峰已经过去，今后几年钢铁新建项目将与兼并重组、淘汰落后相结合，投资集中度将提高，我们预期2007年以后钢铁新增产能将逐步减少。

　　落后产能淘汰工作正式启动

　　淘汰钢铁落后产能工作在2007年有望开始全面实施和落实。政府将降低能耗和环保作为十一五规划的重要目标，根据《钢铁产业发展政策》，国家发改委已经开始落实2007年底前淘汰200立方米及以下高炉和20吨及以下转炉的落后生产能力，涉及粗钢产能5500万吨。在国家发改委的明确要求下，河北省政府于2006年11月底公布2007年要淘汰的落后钢铁企业、产能及设备清单，同时提交的还有唐山地区730万吨和邯郸地区410万吨落后产能淘汰执行情况，这标志着全国落后产能淘汰工作正式启动，随后甘肃、山西等省也陆续公布了淘汰名单。

　　出口退税率将进一步下调，但钢铁出口仍能维持高位

　　2006年中国钢铁净出口大幅增长，大大缓解了国内供应压力，是价格得以回升的主要原因，2006年中国钢材坯净出口3317万吨，2005年为净出口45万吨。

　　钢铁产品并非国家鼓励出口产品，而且中国钢铁出口大幅增长已经引起国际贸易摩擦，因此2007年政府将再次下调部分钢材产品的出口退税率，限制低附加值产品出口。但是出口退税政策调整对钢铁出口造成的影响是有限的，2006年9月，中国政府将钢铁产品的出口退税率由11%下调至8%，并未阻止中国钢铁出口，原因是：1）国际市场钢材价格远远高于国内，2）国际钢铁业的结构调整使中国已经成为中低端产品供应商，未来钢铁供应短缺仍要依赖中国增产来实现。如果未来出口退税率进一步下降，钢厂可能通过提高出口价格抵消部分影响。

　　2007年出口继续增长难度较大，我们预计全年粗钢净出口2800万吨，比2006年减少673万吨，不会对国内供应造成太大压力。随着经济增长和钢铁需求放缓，2007年中国向北美和欧盟的出口量将受到一定影响，但日本及独联体、中东、亚洲等发展中国家的钢铁需求将出现上升，中国可以通过出口区域调整维持出口量。

　　2007年国际钢材市场将趋稳回升

　　世界钢铁需求增速将有所放缓，但产量增速放缓更快

　　受美国经济放缓影响，2007年全球钢铁需求增长速度将低于2006年，但是我们认为2007年美国房地产和制造业对钢铁需求的负面影响将会减弱，美国经济并未表现出明显衰退，同时欧洲以及以中国、印度为代表的新兴市场钢铁需求将保持较快增长，有望抵消美国经济放缓的影响。

　　根据IMF的预测，2006和2007年全球经济增长率分别为5.1%和4.9%，其中美国分别为3.4%和2.9%。我们预计2007年全球钢材表观消费量增长率将由2006年的8.9%下降至5.2%，但同时全球粗钢产量增长率也将由2006年的9.5%下降至3.9%，因此2007年国际钢铁市场整体供应紧张的局面不会发生根本改变。

　　除中国钢铁产量增长将在2007年进一步放缓外，我们预计随着钢铁需求小幅放缓，欧盟和北美等国家和地区将削减2007年钢产量。事实上，随着2006年下半年国际钢材价格小幅回落，美国、欧盟地区钢产量已经从10月起出现连续环比下降。

　　中国钢产量增长是全球钢铁需求的必要补充

　　发达国家钢铁业结构调整已经完成，目前主要致力于高附加值产品生产，在本轮经济上涨周期中并未扩张产能，因此钢铁需求增长需要外部供应满足。虽然2006年除中国外其他国家和地区粗钢产量7.3亿吨，同比增长4.5%，北美、欧盟和独联体等主要地区钢产量从2005年的负增长转为快速增长，但仍远远不能满足需求的增长，传统的钢铁出口国日本、独联体钢材出口均出现下降。在这种情况下，中国钢铁出口大幅增长实际上补充了欧美市场的供应缺口，成为平衡国际供需的重要因素。

　　中国产量增幅放缓及库存消化支持国际价格回升

　　2006年中国粗钢产量约占全球产量的34%，产量增加约占全球增量的65%。2006年下半年国际钢材市场价格小幅下跌，主要原因是美国需求阶段性回落，进口增加过快，以及库存持续增长的压力。随着2007年中国钢铁产能过剩状况的缓解，以及出口退税政策的调整，欧美进口压力减轻，而当地企业供应不足的局面难以在短期内改变。

　　目前欧美市场正处于消化库存阶段，一季度末采购商将重新进入市场，我们预计一季度末库存的调整即将结束，2007年国际钢材市场将逐步趋稳并保持回升走势。其中亚洲市场钢铁需求旺盛，钢材价格相对于欧美市场偏低，价格回升可能提前，预计一季度将表现为上涨趋势。

　　近期国内钢材价格已开始上涨

　　元旦前后，国内各大钢厂出厂价格基本保持稳定或略有上调，钢材市场价格则出现了较大幅度的上涨，反映钢材供应已开始偏紧。其中板材产品价格比12月底累计上涨300元/吨（7.6%），建筑钢材产品的价格也上涨100元/吨（3.3%）。2006年以来，国内钢材市场库存持续下降，目前已降至较低水平，在一季度钢厂集中检修的情况下，近期市场已经进入价格上升通道。

　　投资建议：钢铁行业推荐

　　我们维持钢铁行业整体推荐的评级。由于钢材价格前景预期乐观，我们相应调高了各公司2006-2007年的盈利预测。

　　重点推荐宝钢股份、武钢股份、鞍钢股份、太钢不锈，新生产线投产带来产量规模大幅增长，以及钢材价格回升是盈利增长的主要动力。

　　由于武钢股份二冷轧、二硅钢达产对公司盈利的提升幅度较大，同时公司未来两年的规模扩张潜力可观，我们将其投资评级由审慎推荐上调至推荐。

　　马钢股份500万吨薄板项目将提高公司未来发展潜力，我们将H股投资评级上调至审慎推荐，但A股估值偏高，维持A股中性评级。

　　行业龙头企业应比国际钢铁公司享有估值溢价

　　目前中国钢铁股2007年市盈率基本上在10倍左右，处于国际钢铁股平均水平，我们认为在中国当前发展阶段，基于2007年盈利预测，中国钢铁股应对国际钢铁公司享有一定溢价：

　　钢材价格处于上升周期中，未来盈利预测有上调的可能，市盈率估值应较高。

　　中国处于工业化、城镇化过程中，钢铁需求长期高增长，我们重点关注的钢铁龙头企业在未来3年产能规模均持续扩张，产量大幅增长的成长性高于钢材价格波动的周期性，与国际钢铁公司相比，应有成长性溢价。

　　钢铁股在A股市场相对低估。即使在钢铁处于夕阳行业的欧美市场，钢铁股市盈率也交易在当地市场平均市盈率的50%-60%，而中国目前仅有40%。按照市场相对估值，我们认为A股钢铁股应定位于12-15x的2007年市盈率。

　　重点公司简评

　　宝钢股份：新产能建成及达产将提高盈利能力

　　产能分别为370万吨和195万吨的三热轧和五冷轧将分别于2007年下半年和2008年投产，其中三热轧将把公司目前富余的钢坯转化为高端品种钢材，预计使钢材产量增长200万吨。

　　2007年公司的5m宽厚板、1800冷轧汽车板以及不锈钢生产线将达到并超出设计产能，预计宽厚板生产线产量由2006年的109万吨提高至140万吨，1800汽车板产量由170万吨增加到200万吨。产线达产将降低固定成本，提高产品附加值。

　　武钢股份：二冷轧、二硅钢在2007年贡献盈利

　　公司二硅钢和二冷轧项目在2006年投产，其中二硅钢增加16万吨取向硅钢生产能力，二冷轧增加215万吨冷轧能力，计划生产汽车、家电板等高端产品。由于二冷轧生产调试不顺利，产量低、成本高，2006年处于亏损状态。2007年公司的增长主要来自两方面：1）二冷轧达产使产量和利润率大幅提高；2）取向硅钢产量增加7万吨。

　　公司未来几年的增长潜力可观，1580热轧和CSP生产线将分别于2007年四季度和2008年上半年投产，增加热轧产能550-600万吨，三冷轧和三硅钢计划在2008年底投产，预计2008年底公司的钢材生产能力将从目前的1000万吨提高到1700万吨，带动盈利持续增长。

　　鞍钢股份：规模持续扩张

　　我们看好公司规模持续扩张前景，西区500万吨板材项目已于2006年5月底全面投产，使公司2006-2007年钢材产量分别达到1400万吨和1600万吨。拟投资建设的营口鲅鱼圈港500万吨高端板材项目将于2008年投产，使公司生产能力达到2100万吨，同时产品附加值提高。

　　由于鞍钢股份向母公司购买铁矿石的采购价是按照上一年中国铁矿石进口平均到岸价的90%结算，而2007年铁矿石价格涨幅低于2006年，因此公司2007年铁矿石采购价格涨幅将大于其他钢铁公司。

　　太钢不锈：150万吨不锈钢项目贡献盈利

　　150万吨不锈钢项目（实际产能为不锈钢200万吨，碳钢200万吨）2006年下半年投入试生产，目前已正常运行，预计该项目将在2007为公司贡献130万吨不锈钢和190万吨碳钢热轧板卷，不锈钢和碳钢产量同比分别增长105%和29%，2007年公司钢材总产量预计达到825万吨，同比增长42%。

　　目前不锈钢及镍价格维持高位，预计2007年不锈钢供需基本平衡，不锈钢利润率大幅下滑的可能性不大；同时公司碳钢盈利能力将随着钢材价格上升而提高，在产量大幅增长的基础上，公司盈利将大幅增长。

　　马钢股份：500万吨薄板项目将提高未来发展潜力

　　公司正在建设的新区500万吨薄板项目将于2007年中期建成投产，该生产线设备较先进，计划用于生产汽车钢板、家电钢板等高端产品，将使公司产能规模和产品档次获得提高。预计该项目2007年产量贡献150万吨，2008年达产，由于公司在高端板材方面技术和经验不足，我们预计2007年盈利贡献较小，但2008公司板材产量及附加值将大幅提高。

　　公司目前盈利能力最强的火车轮业务，2006年毛利率达到43%，但该产品仅占公司销售收入的7%，毛利的24%，预计2007-2008年产量分别为27万吨和30万吨，不会对盈利产生决定影响。