两税合并对A股影响及投资策略 白酒受惠

　　平安证券研究所

　　 ———两税合并 对A股市场的影响及投资策略

　　●两税合并有利于增加内资企业的税后净利，假如不考虑税收优惠因素影响，内资企业所得税 税率下降将使企业税后净利提高11.94%。

　　●两税合并对不同的行业影响不同。根据统计分析，目前银行、饮料、通信、煤炭、钢铁、石化、商贸、房地产等行业的实际税率高于25%，因此上述行业将受惠；造纸行业税率接近25%，行业整体受益不大；此外，电力、有色金属冶炼、交通运输、医药生物、纺织服装、汽车、家电、机械设备、电子元器件等行业税率水平低于25%，并不能享受两税合并的好处。

　　●从两税合并受益角度而言，我们建议积极关注受益最大的银行、酿酒、通讯、石化、煤炭、钢铁、商贸、地产等行业公司，同时关注其他行业中实际所得税税率较高的上市公司。

　　□平安证券研究所

　　备受关注的《中华人民共和国企业所得税法（草案）》即将获得全国人大代表会审议通过。新税法将统一内、外资企业所得税税率以及其他相关事项，这就是大家所称的“两税合并”。统一后的内、外资企业所得税税率为25%，对外资企业的过渡期设定在3-5年。两税合并将大幅降低内资企业所得税实际税率，大幅提高部分行业和上市公司的税后净利。

　　两税合并对

　　A股市场的主要影响

　　两税合并对A股市场的影响主要在两个方面。我们知道，企业所得税等于应纳税所得额乘以所得税税率。两税合并既降低了内资企业所得税基本税率，又可以减少企业应纳税所得额，从而有利于提高企业税后净利。

　　1、两税合并将大幅降低上市公司实际税率

　　目前内资企业的企业所得税率一般是33%，同时根据国家有关规定，部分符合条件的内资公司可以享受税收优惠政策，如从事农业生产与农产品加工的企业、高新技术企业，以及部分西部地区企业等。如果所得税税率统一为25%，则可以较大幅度降低内资企业所得税税率，提高企业税后净利。假如不考虑税收优惠因素影响，内资企业所得税税率下降将使企业税后净利提高11.94%。

　　就A股市场而言，以2005年为例，剔除亏损企业后，全部A股公司按照净利润加权计算，所得税税率为29.17%。虽然由于税收优惠政策的执行导致平均税率比33%低，但仍比统一后的所得税基本税率高出4个百分点。考虑到部分上市公司将继续享受税收优惠政策，预计新税法执行后的实际所得税税率平均水平将保持在21%左右的水准，这样两税合并将使上市公司税后净利平均水平上升11%左右。

　　2、两税合并将降低企业所得税税基

　　两税合并后将降低内资企业应纳税所得额（所得税税基）。首先，内资企业的计税工资制度将取消。目前，内资企业税前工资扣除标准采取计税工资办法，即每人每月标准为1600元，超过部分不能在税前扣除，相应的职工教育经费、工会经费和职工福利费等都统一实行计税工资扣除。取消计税工资制度后，企业真实合理的工资支出可在税前据实扣除，减少了所得税的税基，从而提高企业的税后净利。这一点对高收入行业的净利润影响很大，例如目前银行业的实际税率在36%至40%之间，主要原因就是因为银行大量超过定额的工资不能在税前列支，因此，新税法对银行等高人力成本支出的企业是利好。其次，企业研发费用方面，可按实际发生额的150%抵扣当年度的应纳税所得额，这对研发投入较大的企业较为有利；企业广告费投入可按销售收入的15%税前列支，对广告费用投入较大的食品饮料企业较为有利。

　　两税合并对

　　主要行业和上市公司的影响

　　1、两税合并对主要行业的影响

　　两税合并对不同的行业影响是不一样的。就行业而言，根据统计，我们发现，目前食品饮料、银行、通信运营、煤炭、钢铁、石油化工、商业贸易、房地产等行业的实际税率均大幅高于25%（见表），因此两税合并之后这些行业将受益较大。特别是银行和白酒行业上市公司，不仅大多没有税收优惠，而且由于工资成本和其他费用不能据实在税前予以扣除，导致实际税率高于目前33%的所得税税率，因此这两个行业的上市公司受惠最大。

　　造纸等行业实际税率接近25%，行业整体受益不大，且行业内已经有部分上市公司正在享受的优惠税率大大低于25%，因此，机会主要来自于行业内实际所得税税率高于25%的上市公司。

　　而电力、有色金属冶炼、交通运输、医药生物、汽车、家电、机械设备、电子元器件等行业，由于实际所得税税率低于25%，因此行业整体并不能享受到两税合并的好处。只有行业内实际所得税税率高于25%的部分上市公司才能受益，如交通运输行业中的高速公路公司、汽车行业中的商用车龙头公司等。

　　2、两税合并对上市公司的影响

　　目前，内资上市公司实际执行的所得税税率有33%、15%、0%三个档次，差别很大，因此两税合并对不同的上市公司的影响有着显著的差异。对于实际执行33%所得税税率的上市公司而言，两税合并是重大利好。对于实际执行15%的所得税税率和免税的上市公司，如果在税收优惠执行期内则没有多少影响；如果即将优惠期届满，则因为所得税税率统一为25%，比原先的33%要低得多，相对而言仍然对公司有利。

　　两税合并条件下的

　　投资策略

　　1、关注两税合并后对税后净利影响最大的行业

　　根据前面的分析，由于两税合并对饮料中的白酒业以及银行业影响最大，因此，从两税合并受益的角度来看，应积极关注银行、酿酒企业。这类公司主要有浦发银行、招商银行、兴业银行、民生银行、工商银行、中国银行、泸州老窖、贵州茅台、五粮液、古越龙山等。

　　在通信、石化、煤炭、钢铁等税率下降空间较大的行业中，重点关注中国联通、中国石化、兖州煤业、兰花科创、国阳新能、西山煤电、宝钢股份、武钢股份、鞍钢股份等上市公司。另外，商业贸易行业中的华联股份、王府井、商业城、五矿发展，房地产业中的北京城建、天房发展、中华企业、保利地产，医药行业中的白云山、片仔癀、广州药业，电力行业中的长江电力、漳泽电力，汽车中的宇通客车、中通客车，海运中的中原航运，铁路中的大秦铁路，公路板块中的福建高速、楚天高速、山东高速等值得关注。

　　2、长期关注持续发展潜力较大的公司

　　当然，由于两税合并本身并未影响上市公司的核心竞争能力，也不改变上市公司的增长状况，有些公司税后净利可能因此而获得一次性提高，但公司的可持续增长仍然取决于公司的核心竞争力。因此，既要关注上市公司的税率变化，更要关注的是公司的持续经营能力和竞争能力，毕竟投资者的投资收益取决于公司持续经营能力与盈利能力，取决于公司的成长性。

　　对于那些利润增长幅度有限且适用所得税税率较低的上市公司，虽然国家考虑到区域发展的不平衡和产业扶持的必然性，不可能一次性统一所有上市公司的所得税率，但是由于存在税制改革导致的短期利润一次性下调的风险，投资者也要有所防范。（执笔：蔡大贵）

　　主要行业实际所得税税率（单位：%）

　　行业 2004年 2005年 2006年Q3 备注

　　银行 36.48 39.93 35.59 实际税率高缘于超额工资支出不能税前列支

　　饮料 34.24 33.84 31.06 其中，酒精饮料实际税率大大高于平均水平

　　其中：白酒 38.96 39.39 35.42 少数公司(如泸州老窖)的实际税率高达60%以上

　　通信运营 31.68 31.61 31.51 仅中国联通

　　煤炭 30.63 32.15 31.20 西部地区优惠政策

　　钢铁 29.22 30.36 30.07 少数公司享受优惠政策

　　石油化工 28.65 30.32 31.45 仅少数公司享受优惠政策

　　商业贸易 28.40 30.49 27.41 部分企业实际税率高于33%

　　房地产 28.06 28.94 25.70 部分公司实际税率高于33%

　　造纸 26.75 23.66 26.13 多数上市公司享受税收优惠

　　电力 21.21 22.22 21.71 各地方政策不一；大部分公司享受优惠政策

　　有色金属冶炼 19.09 19.39 19.12 大部分公司享受优惠政策

　　交通运输 21.40 21.97 19.53 港口、运输公司有优惠政策；铁路、高速公路税率较高

　　其中：高速公路 29.12 26.74 27.70

　　医药生物 23.16 21.86 21.19

　　纺织服装 21.37 22.82 20.49

　　汽车 13.60 13.08 15.21 商用车龙头宇通、中通、中国重汽税率为33%

　　家电 19.58 16.04 14.00 对人工成本较高、研发费用较大的公司有影响

　　机械设备 15.07 15.37 14.49

　　电子元器件 17.43 15.78 15.39 多数企业享受两免三减半政策优惠

　　全部A股 26.91 29.17 26.39

　　注：上述行业数据计算中剔除了亏损公司的影响 资料来源：WIND资讯 平安证券整理