德意志银行意外出牌：40亿现金争夺三九40%股权

　　当国资委还在与华润焦头烂额讨价还价之际，德意志银行突然杀入三九集团重组之中。

　　3月9日，业内人士透露，五家竞购方中，德意志银行联合体提交了以40亿现金代价获得三九集团40%股权的竞购方案，而被国资委寄予厚望的华润集团则只愿意出资39亿元，却希望获得三九集团70%的股权。

　　“在五家竞购方提交的方案中，德意志银行方出价最高，赢得三九债权人的一致青睐；复星集团、新世界集团和上海实业自动被淘汰；但是国资委一直授意由华润集团来重组三九，因此，三九重组方案最大的可能是德意志联合华润重组三九，但德意志银行与华润集团的利益分配方案令人举棋难定。”该人士说。

　　黑马德意志

　　2006年12月25日，上海实业（联合体）、复星集团、德意志银行（联合体）、华润集团、新世界集团（联合体）五组潜在的战略投资者提交了三九集团重组方案。在这5家战略投资者中，除了上海实业、复星集团这两家去年就传闻不断参与重组三九以外，德意志银行、华润集团、新世界集团都是新面孔。根据S三九（SZ，000999）1月9日公告，三九集团将力争于2007年1月底前确定战略投资者，并与其签署正式的投资协议。

　　但在1月底时，复星集团内部人士向媒体人士透露，复星已经基本退出此次三九重组。时至2月14日，三九依然对外声称尚未决定战略投资者人选。

　　据三九内部人士透露，目前主要确定参与三九重组的对象只有德意志银行和华润集团，德意志银行对三九做出了大约100亿的市场价值评估，考虑到国资委有明确要求三九控股权仍要保持国有性质，德意志提交了以40亿的价格受让三九40%的股权；与此同时，华润集团则以39亿要求获得三九70%的控股权。大相径庭的两家方案令国资委左右为难。

　　目前三九集团资产总额为120亿元，银行债务为100亿元，按照之前确定的50%-60％的资产受偿率，三九集团的净资产有约60亿元。

　　三九医药是战略投资方收购三九集团的主要目标。债权方认为，从目前市场情况看，三九医药71.17％的股权价值应在40亿到50亿元间，然而，意向投资者只愿意出到30亿到40亿元。债权人与意向投资者曾就三九医药资产估值的谈判，将价格区间定在了30亿到50亿元之间。上海实业（集团）有限公司、上海复星药业有限公司两家投资者对三九医药的估价都在30亿元左右。

　　“三九这一品牌是值得溢价的，华润和德意志看重的也都是三九的品牌。”一位医药界的人士说，“去年10月，德国拜耳12.64亿收购东盛‘白加黑’品牌，该品牌2005年的销售额约3个亿，但是净利润约3000万，该项交易是以品牌4倍的市盈率 实现的。”

　　据该人士分析，尽管集团面临重组，但三九的医药品牌营销做得还很不错，三九医药每年有2亿到4亿元的收入。S三九2006年第三季度财报显示，2006年1月到9月份，公司共实现销售收入192,383.97万元，与去年同期相比下降7%；实现净利润9,863.56万元,与去年同期相比增长18.89%。医药行业主营业务利润率为45.8%，而皮炎平软膏、感冒灵分别达到66％和56％。

　　“在去年整个医药业整体业绩下滑的不利环境下，三九医药可谓是内忧外患，但其业务在没有花大力气维持的情况下，还能做到这样可见其品牌的市场地位。”该人士说。

　　华润左右为难

　　三九重组很重要的一个方面就是解决上市公司占用款问题。因此，业内人士透露，国资委在三九重组方案中考虑的基本准则是：仍保持国资控股；同时，战略投资者带入的现金必须能够偿还三九医药对银行的欠款。

　　目前，上市公司S三九的资金占用额达37.41亿元，占集团未清欠 额的40%——这意味着战略投资方拿出的资金不能低于37.14亿元。

　　华润之所以肯入主三九，是因为此前华润通过重组华源集团，已经将北京医药集团和华源下属的其他医药资产都揽入怀中，此次若能拿到三九集团，那么华润集团的医药产业将实现南北贯通。

　　根据2006年12月18日，国务院转发《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》（以下称《意见》）明示，今后三年，央企数字要从现在的159家，调整重组到80到100家。到2010年，培育30到50家具有国际竞争力 的大企业集团。

　　近几年，华润通过收购重组国有资产和自身业务扩张在迅速扩大，到2005年底，华润的营业额已从2001年的334.8亿港元增长到752亿，总资产规模也达到了1351.5亿，经营利润59.7亿；净利润61.6亿。根据华润的战略规划，以2005年为基数，用6到8年时间再造一个与现有规模相当的新华润，总资产规模将达到近3000亿。因此，作为国资委的重要棋子，华润重组华源、控股三九都还只是资本扩张的初始阶段。

　　根据《意见》，2007年央企重组的主要方式将是以强强联合、以强并弱、同类合并、纵向集结等4种方式为主。显然，华润重组三九更符合国家央企改革新思路。

　　但华润2006年度先后重组华源集团、收购深国投51％股权共消耗了近70亿的资金，目前资金已经十分紧张，39亿的出价应该是已经尽其所能了。

　　另一方面，德意志银行如果进入三九集团，则不太可能直接插手经营管理，而是作为一种财务投资，由于看好这个行业以及三九医药的资产资质而期待获得投资收益。“德意志银行充裕的资本以及较高的出价对三九集团来讲还是比较有吸引力的，尤其是得到了债权委员会的一致认可。从目前情况判断，华润联手德意志银行共同胜出的可能性比较大。”三九内部人士透露。

　　由此推断，现在三九重组面临的关键是华润集团与德意志银行双方重新划分出资额与股权比例。