中金公司：文化传媒行业2007年投资策略

　　众和股份

　　众和股份

　　公布2006业绩，实现销售收入3.55亿元，同比增长15%，净利润5500万元（每股0.51元），同比增长32%。分配计划是：每10股2股、分红利2.5元。我们认为，众和和业绩和分红表现符合市场预期，但年报中所体现出的利好变化（下半年收入增速加快、利润率提升和存货周转率的加快）会给投资者对其未来的业绩成长提供更有利的支持。

我们预计公司1季度的净利润增长也在30%左右。3月底有望完成的厦门华印剩余60%股权收购、及其带动的半年报业绩增长提速有望给公司带来新的股价提升动力。相比较2005年，众和股份的进步包括：在生产能力没有扩大的情况下，实现销售收入3.55亿元，同比增长15%，快于前三季度和我们10%的全年增长预期。可以说这15%全部都是内生增长。毛利率由2005年的19.7%上升至2006年的20.6%，产品档次提升和工艺改进是毛利提升的主要动力。其中，自营产品毛利率提升由2005年的20.7%提升至21.2%，加工业务毛利由2005年的7.2%提升至15.2%。实现净利润5500万元（每股0.51元），同比增长32%。平均存货周转天数由2005年的89天下降至81天，这对处于服装产业链中游的公司而言是不容易获得的。这一净利润增长较我们较早时的盈利预测低300万元（每股0.03元），但仍是很健康的。主要原因是：此外，下半年公司为了增强与海外品牌合作，增加了一定的营销费用，营业费用率提升了1.4个百分点，也影响了短期的营业利润率提升，但有望为2007年产能扩张后的销售提升打下基础。公司担心对厦门华印剩余60%股权的收购可能会触及证监会105号文件（延长审核收购时间），故将华印部分收入确认有所后延。2007-2008两年间，公司有望通过收购兼并、产能扩张和一定的内生增长实现净利润较2006年的翻番。展望2007年，我们预期公司能够实现46%的净利润增长，实现净利润8100万元（较2006年提升3000万元），主要依据是：2006年只并表40%的厦门华印将从2007年3月底开始全面并表，可带来约1300万元的新增净利润贡献；公司本部现有业务的内生性增长带来约1100万元的净利润增加；上市融资项目之一的本部产能扩大项目将开始贡献净利润600万元。2008年，上市融资筹建的各个项目都将发挥效益，其本部产能将比2006年可提高90%，同时厦门华印的盈利能力也会有很大的提升潜力。因此，2008年公司的净利润增长有望超过50%。我们维持对众和股份2007、2008以及2009年的盈利预测，重申“推荐”的投资评级：

　　众和股份

　　虽然处于相对上游的印染和整理行业，但是公司面料全面供应给品牌服装企业，中高档定位、高附加值也为其发展奠定了较好的基础。事实上，众和股份的净利润率高于：1）七匹狼、李宁等品牌服装企业；2）也高于雅戈尔等涉足纺织、服装、地产的综合性企业。我们预计公司2007-2008的每股收益分别为0.75、1.12元（年复合增长47.5%），主要原因是：众和股份不仅有内生增长，还有收购和产能扩张，其业绩增长处于品牌服装相关企业的较高水平。目前，公司2007年的市盈率只有29.7倍(PEG值只有0.6x)，我们认为其股价还有较大的提升空间，是一支值得中长期持有的公司。我们给予众和股份2007年40x(2008年26.6x)的目标市盈率对应目标价位29.8元。

　　文化传媒行业2007年投资策略

　　投资要点：2007-2008年中国文化传媒行业投资将围绕四大主题展开，即：文化传媒行业体制改革、广播电视数字化、奥运会和三网融合。文化传媒业体制改革方向基本确立。改革和中国经济转型相契合，改制进程在“十一五”期间将明显加快，将形成跨地域、跨媒体的产业化综合媒体集团，部分上市公司有望成为地方和中央强势媒体集团经营性资产的整合平台。数字化进入“后转换”时代。在后转换时代，商业电视体系将加速形成，从而本质上改变广播电视行业的投资价值。有线网络公司，由于直接控制用户资源和具有清晰的盈利模式，有望从广播电视的数字化和产业化过程中首先受益。奥运效应开始显现。2008年奥运会一方面将提升2007-2008年媒体广告收入的增长速度，另一方面将推动高清电视和手机电视的产业化步伐，形成有效的新媒体商业模式。三网融合是发展方向，但未来两年，广电将维持其在视频领域的主导地位，有线网络将是视频传输业务的主渠道，IPTV和卫星直播电视对有线网络的威胁相对有限。2007年投资策略：上调行业投资评级到“审慎推荐”，建议组合投资。在四大投资主题的驱动下，我们相信文化传媒板块2007年将有超越大盘的表现。我们将整个板块的投资评级由“中性”上调到“审慎推荐”，建议投资者提高行业配置比重。但投资者也要注意到，传媒板块2007年的动态估值水平接近40倍，和A股市场和海外传媒行业平均估值水平相比，分别有60%和100%的溢价，已经超出企业内生成长所支持的合理估值区间，通过资产重组和并购实现跨越式发展将是推动股价进一步上涨的主要动力。传媒行业特殊性决定了“个别企业”整合和购并进程的可预见性较差，侧重个股的投资风险大幅提升，我们建议组合投资。在构建传媒行业的投资组合时，投资者应该抓住“业务模式创新”和“业务结构改变”两大主线，以有效平衡个股不确定性和整个板块的估值风险。在个股选择方面，建议综合评估以下四个因素：1.资产注入可能性大，并显著改变公司业务结构和盈利水平，如华闻传媒、博瑞传播和新华传媒。2.通过跨地域、跨媒体经营，提升公司整体价值，如歌华有线、东方明珠、博瑞传播、华闻传媒和新华传媒。3.直接受益于数字电视，如歌华有线、东方明珠、广电网络、电广传媒和中信国安。4.盈利能力强，内生成长可见度高，如歌华有线、博瑞传播和中信国安。建议2007年传媒板块投资组合为：歌华有线、博瑞传播、中信国安和东方明珠。个股投资建议：重申“歌华”和“中信国安”推荐的投资评级,上调“博瑞传播”的投资评级到“推荐”，上调“东方明珠”和“中视传媒”的投资评级到“审慎推荐”,下调“广电网络”和“电广传媒”的投资评级到“中性”。