桂冠电力：承诺资产注入 优质低估蓝筹

机构：国泰君安
在新基金进场，选择资产注入型与蓝筹成长型公司建仓的大背景下，电力行业内重点公司将成为下一阶段的投资重点，目前电力集团公司的工作重心开始转向内部资源的整合和管理能力的提高上，从而开始流行将资产注入上市公司。

600236桂冠电力，大唐发电集团的资本旗舰，股改承诺注入优质水电资产，作为低价沪深300指数样本股，未来发展空间值得看好。

股改承诺 优质资产注入

桂冠电力的第一大股东已变更为大唐集团，持股53.12%。中国大唐集团为中国五大专业发电集团之一，是一个国际性的行业龙头，拥有大量的优质发电资产。大唐集团的总体实力要超过长江电力的大股东三峡总公司。公司股改时大唐集团曾经承诺将公司作为红水河流域的唯一水电运作平台，未来计划将通过定向增发把岩滩电站注入公司，并根据需要，逐步将年产值高达48亿的龙滩电站注入，由此，公司有望成为仅次于长江电力的新水电巨头。

岩滩水电站是红水河十个梯级开发的第五级，是目前中国大唐集团公司在役的最大水力发电厂，而龙滩水电工程则为红水河梯级开发龙头骨干控制性工程，是国家西部大开发的十大标志性工程和“西电东送”的战略项目之一，其装机容量占红水河可开发容量的35-40%，是仅次于长江三峡的巨型水电工程。

岩滩电站一期装机容量为121万千瓦，二期设计装机60万千瓦；正在建设的龙滩电站建设总装机容量为630万千万，预计首台70万千瓦机组将在07年5月发电，另两台于08年投产，09年12月全部投产。上述两项优质资产注入将使公司的装机容量翻番，大大提高市场竞争力，为业绩持续快速增长奠定，公司有望成为仅次于长江电力的新水电巨头。

从我国能源资源特点来看，优先发展水电是必须坚持的能源发展方针。公司的水电销售毛利率高达50%以上。大唐集团入主桂冠电力后，将以桂冠电力为运作平台整合其在广西境内的水电资源，并注入优质水电资产，随着电站的不断建成运营以及大股东资产注入等的逐步实现，公司未来成长性将逐步显现。

市场上，整体上市、资产注入有望成为07年的一条投资主线，在A股市场估值水平偏高的背景下，靠上市公司的内生式增长已经难以支撑股价的进一步持续大涨，未来股市的上涨动力需要外生式的业绩改善来支撑，也就是大股东的整体上市和资产注入，从而带来企业业绩的跳跃式增长。央企的整体上市和资产注入正在演变成下一个投资热点并持续延伸下去。前期市场上沪东重机、航天晨光的走势已经说明了这一点。可以想象桂冠电力未来具有不可估量的想象空间。

水电龙头 业绩增长预期

桂冠电力是目前规模仅次于长江电力的第二大水电上市公司，公司控制装机和权益装机分别为277万千瓦和150万千瓦，其中水电控制和权益装机分别是165.3万千瓦和82.6万千瓦。公司的资源优势表现为红水河梯级开发，红水河流域有10个梯级，目前公司全资或控股电站包括大化（100%）、百龙滩（100%）、乐滩（52%）、平班（35%）。另外，天龙湖、金龙潭水电收购也在进行中。

日前，桂冠电力公布董事会公告，以4000万元受让福建安丰水电站有限公司100%股权。通过了《关于开展大化水电站扩建工程项目前期工作的议案》；《关于开展大唐桂冠合山发电有限公司2X600MW级机组上大压小工程项目前期工作的议案》；《关于开展四川嘉陵江流域梯级水电站工程项目前期工作的议案》。

其中四川嘉陵江流域水电站项目可以视为桂冠电力进一步作为大唐集团嘉陵江水电资产的开发、经营与管理平台，同样具备资产注入性质。大唐集团目前在川项目包括：嘉陵江亭子口水利枢纽工程、长河坝、黄金坪水电站等。其中亭子口水利枢纽总库容41.99亿m3，电站装机800MW，规模较大，规划有12级中低水头电站。

收购安丰水电站使得公司水电资产从广西、四川的红水河，岷江流域进一步拓展到闽江流域，为公司后继成长打开空间。庆丰水电站预期未来装机容量为7.5万千瓦，能进一步扩大公司的水电权益装机容量。

合山火电年内经营状况良好，合山和大化水电扩建以及上大压小的建设规划显示公司原有电力资产亦有优化和内生成长空间。

前述的四项项目中，总权益装机约100万千万（福建安丰水电站81MW、大化水电站110MW、桂冠合山发电有限公司2X600MW、展四川嘉陵江流域梯级水电站100MW），相对公司目前150万千瓦左右的权益装机规模来看，成长空间巨大。

优质蓝筹 价值严重低估

桂冠电力存在实实在在的资产注入题材，但在二级市场上其走势远没有显示出其巨大的成长性，后市价值升涨空间巨大。二级市场上该股资金活跃迹象明显，目前价值低估，K线形态日渐爆发形态，逢低积极关注。

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