康美药业:公司净利润增长高于预期

　　投资要点：

　　年报显示，2006年度公司主营业务收入比上年同期增长41.22%，主营业务利润同比增长31.98%，净利润同比增长37.50%。实现每股收益0.455元，高于我们预测的每股收益0.44元。

　　公司核心竞争力进一步得到提升，它基于中药产业链尤其是上游各大环节的整合和互动。中药饮片二期工程、中药材贸易及中药新品种的研发等项目和未来业绩变化密切相关。

　　公司是国内规模最大的中药饮片生产企业，已成为行业的领跑者和标准制定者。公司新增产能正处于放量前的启动期，产业环境和物流配送体系的完善有利于竞争优势的发挥。中药饮片行业正处于认证和规范化发展阶段，优势企业的市场份额扩张和并购存在诸多看点。

　　公司拟建的的中药物流港项目、中医院项目前景广阔。有利于行业产业链的整合、有利于中药饮片销售辐射区域的扩大、有利于成为广东中医药强省的排头兵，有利于公司业绩的高增长。

　　维持对公司的推荐评级。预计公司2007年、2008年和2009年的销售收入分别为10.7亿、14.5亿和23亿元，净利润分别为14654万元、20757万元和28352万元，同比分别增长46.7%、41.6%和36.6%。考虑到公司在中药饮片行业的龙头地位和良好的增长前景，我们维持推荐的投资评级。

　　净利润增长高于预期年报显示，2006年度公司实现主营业务收入82,560.66万元，比上年同期增长41.22%，实现主营业务利润23,777.16万元，比上年同期增长31.98%，实现净利润9,988.95万元，比上年增长37.50%。实现每股收益0.455元，高于我们预测的每股收益0.44元。

　　年报亮点颇多公司年报披露的以下新信息和公司未来的发展和业绩变化关系密切。1)中药饮片二期工程进展顺利，公司通过增资扩股方式进行了二期项目的建设，预计2007年中期逐步投入运营，在缓解产能紧张局面的同时，市场的开拓将显得尤为重要；2)积极进行中药材贸易活动，这种良好的收益将对公司未来发展有重要影响，和公司的资金优势、地域优势及未来的物流港经营都密不可分；3)中药新品种的研发活动。公司以前主要侧重于化学合成药物的引进，报告期内合作进行了一类中药“红景天”和二类中药“毒热平注射液”的开发。总体来看，公司目前发展战略侧重于中药产业链尤其是上游各大环节的整合和互动，从而形成核心竞争力。

　　公司品种分析公司业务可分为化学药物品种销售包括(康美利乐、康美诺沙、康美洛欣平等)，外购产品销售和中药饮片业务三大块，前两块业务可参见相关报告，本文主要分析公司的中药饮片业务。

　　构筑中药饮片业务的核心竞争力中药饮片项目是公司利用自有资金于2002年上半年投建的，项目投资规模达8000万元，可生产加工中药饮片产品1000多种，设计产能、工艺水平均居国内同类企业前列。公司现已制订出切实可行的中药饮片质量标准，加快了标准化的步伐。在①净度标准；②水分标准；③色泽气味标准；④片型及破碎度标准；⑤显微检查标准；⑥理化鉴定标准；⑦有效成分含量及有毒成分限量标准；⑧毒性及刺激标准；⑨饮片中辅料检测标准等方面严格把关，并作到片型标准化，包装规范化。对于大、中、小三种规格饮片，均标明饮片名称、重量、质检合格证、批号、生产日期，生产厂家等，以便接受监督检查。这为公司目前在中药饮片市场领跑地位奠定了坚实的基础。由于产品质量稳定，产品供不应求，当年就实现销售收入2070万元，2003年销售收入翻了三番，达到6540万元，04年其销售收入为1.58亿元，05年销售收入为1.76亿元，2006年前三季度的销售收入为1.77亿元。由于中药饮片的销售还有季节性，下半年为进补的好时节，预计2006年全年销售收入将达到2.35亿元，产品毛利率也将由03年度的26.25%提高到35%左右，提供的利润空间占到公司的2/3。我们预测该业务2007年到2008年将迎来较快的增长速度，约为30%以上。

　　中药饮片业务增长潜力巨大中药饮片业务国内市场长期处于小而散的市场竞争状况,公司的中药饮片业务处于领跑者的位置，行业和公司品种层面皆存在该现象。如何看待中药饮片这一业务增长点的潜力？

　　从区域市场走向全国市场。全国中药饮片需求超过300亿元。饮片需求方主要是医院、药厂和零售市场，其中医院和药厂各占销售量的40%。2004年中药饮片工业实现销售收入182.26亿元，同比增长13.56%；实现利润15.04亿元，同比增长8.07%。公司中药饮片的主要客户是本省大型医疗机构，2004年广东省中药饮片销售收入19.6亿元(占全国比重10%)，倘若未来2-3年内公司的销售收入达到5亿元，将占到目标市场的50%左右的市场份额，占到全国市场(不含药厂用户)的5%。公司该业务目前的销售净利率高达20%左右，毛利率高达35%。该业务的销售渠道类似于处方药，只是缺少了向医生学术推广环节，其间营业费用支出方式对公司业绩也有重大影响。我们认为，中药饮片行业正处于认证和规范化发展阶段，优势企业的市场份额扩张和保留较高毛利率往往不能兼得，政府出台的中药饮片限价和降价政策对维持高毛利率都有较大冲击，公司该业务未来利润空间变化趋势值得关注。但就目前来看，公司销售半径约为800公里,主要辐射面为珠江三角洲区域。我们认为作为行业的领跑者,公司下一步将会开拓华东和华北市场,将继续领先于同行业竞争对手.

　　新建项目有利于公司发展中药饮片扩产工程项目的效益值得关注。该项目采取增发6000万股的方式募集资金，2006年6月已成功募集5亿元资金。公司已成为国内规模最大的中药饮片生产企业，成为行业的领跑者和标准制定者。2002年建设的一期工程投入资金约8000万元，目前其产能约1.5亿元；二期项目建设周期为2006年6月到2008年6月，其总产能目标预计超过7亿元。公司目前发展已经进入了新的平台期，中药饮片的放量将十分关键。

　　拟建设中药物流港预备用地前景广阔。公司计划投资3.5亿元征用700亩商业用地作为公司拟建设中药物流港预备用地。公司地处中医药大省和全国十大中药材专业市场之一的区位优势和便利条件，利用中药材市场的原材料供给、销售、信息、技术等方面的优势，该项目应有广阔的前景。一方面土地升值空间较大，普宁地区人口稠密，公司能以十分优惠的价格获得该地段，也体现了各级政府对公司在中医药强省、强市战略中排头兵的呵护。另外，该中药物流港毗邻规划的深圳到上海高速铁路，将带动中药饮片的销售区域辐射半径。

　　公司的中医院项目采取和省中医院合作的方式。强强联合将会带动该医院投入运营后的影响力，将有望成为粤东地区有影响的医院。目前该区域缺乏针对高收入阶层的医院，该项目填补了该空白，同时有利于公司在中医药领域产业链的完整。

　　公司业绩进入快速增长期坚持公司业绩将进入快速增长期的判断。作为中药饮片行业规范化运营的开拓者，公司中药饮片的质量、技术、规模、品牌都远领先于竞争对手，公司目前的业务主要集中于广东区域市场，跨区域市场的开拓将迎来更大的市场空间。

　　假如公司中药饮片的产能能有效放量和化学药品保持平稳发展，预计公司2007年、2008年和2009年的销售收入分别为10.7亿、14.5亿和23亿元，净利润分别为14654万元、20757万元和28352万元，同比分别增长46.7%、41.6%和36.6%。考虑到公司在中药饮片行业的龙头地位和良好的增长前景，我们维持推荐的投资评级。