广发证券：德豪润达 毛利剧烈波动 托管收益支撑利润

　　根据业绩快报，2006年公司主营收入17.7亿，净利润644万元，扣除托管收益等非经常性损益后利润-3,854万元。

　　已经踏上变革的征程小家电行业处于集中度正在提升的激烈竞争阶段，加之近年来原材料涨价和出口退税率下调，因此企业精细管理能力至关重要。

　　值得注意的是，公司已采取实质措施进行变革：2006年7月聘任曾在品牌效应和渠道能力较佳的美的制冷集团营运副总裁刘亮担任公司总经理，并于2006年12月聘任曾在品质管理和成本控制优良的新宝电器分厂厂长李伟松担任公司副总经理。随着新高官团队的建立和运转，公司已在采购、生产等环节取得初步改善效果。另外，公司将2007年定为提升品质和控制成本的年份，并将根据产品、客户的赢利性进行筛选和调整，争取更加有效提升盈利能力。

　　积极推出新产品公司已推出多款个人产品，并正开拓销售渠道。一般而言，个人护理产品的盈利水平较高。据意大利Delonghi年度报告披露，2005年和2006年上半年该公司小家电部门EBITDA/营业收入为5.7%、4.2%，而同期个人护理部门EBITDA/营业收入为11.6%，10.5%。2006年上半年德豪润达的个人护理部门收入仍不到整体主营收入的5%。一旦该产品顺利推广，将可能显著提升盈利水平；同时，随着欧洲和中国市场的拓展，公司已积极根据当地消费习惯推出新品。

　　业绩预测假设：

　　1、公司未来将削减非营利性业务，因此预计2007年公司主营收入（贸易业务不再包括在其中）基本持平为11亿元；

　　2、新管理团队如能有效提升企业精细管理能力，并继续推进高利润率产品的销售，使得2007年公司的主营收入（除去贸易业务）的净利率达到2%的行业中等水平。

　　3、根据2006年报披露的4,357万元托管收益，预计2007年（托管合同8月份到期）的托管收益为3,000万元。

　　如果以上假设得以实现，2007年公司净利润有望达到4,200万，折合每股收益0.33元。相比2006年的0.04元存在重大转变的可能。如以18倍市盈率计算，股价达到5.85元，当前股价7.8元。

　　除非高管团队能持续改善企业运营水平，否则股价已经偏高。因此我们给予“持有”评级，转型历程有待继续跟踪。

　　作者：周瑾 广发证券