中金公司：医药个股07年1季度业绩预览

　　动力源(600405): 审慎推荐/16.11元－2006年与预期一致

　　要点:公司2006年业绩与我们的预期一致，实现3.7亿元主营业务收入，同比增长65.8%。但由于费用上升较快，且纳税调整带来了约250万元左右（相当于每股0.024元）的影响，使净利润同比下降4.7%，达到860万，每股收益为0.08元。

本期公司的分红预案较好：现金分红为每股分0.05元，股息支付率达到60%以上；另外，公司计划以资本公积金每10股转增10股。 我们维持对公司2007年及2008年的每股收益0.39元及0.56元的盈利预期，但根据2006年业绩情况对盈利结构进行调整。目前该股2007年和2008年的预测市盈率分别为53.3倍和28.7倍，虽然估值不低，但由于公司业绩成长性，且为小盘股有一定的估值溢价，因此我们仍对该股维持“审慎推荐”的投资评级。

　　中信国安(000839/26.65元): 推荐－中信国安发行可分离转债

　　要点:中信国安公告，公司将发行分离交易可转债(即:认股权和债券分离的可转换公司债券)17亿元。可分离转债募集资金主要用于有线网络数字化、偿还银行贷款和盐湖资源综合开发项目。我们认为，此次可分离转债的发行，短期有望降低公司的财务成本，而随着投资项目的推进，在“有线网络和盐湖资源综合开发”双轮驱动下将提升该股的长期投资价值。在不改变原盈利预测的情况下，当前股价隐含2007年和2008年动态市盈率分别为32.6倍和24.6倍，估值基本合理，但考虑到新增盐湖资源开发项目有望对公司2008年，尤其是2009年后的盈利产生实质支撑，盐湖资源综合开发利用的长期价值得到进一步夯实和提升，我们维持对该股“推荐”的投资评级。投资风险主要来自于盐湖资源综合开发利用进程有一定的不确定性，可能落后于预期。

　　中视传媒(600088/20.33元)：审慎推荐－业绩高于预期

　　·要点:2006年业绩高于我们预期。公司2006年实现主营业务收入6.35亿元，净利润4700万元，同比增长52.1%和133.5%.2006年每股盈利0.20元，高出我们预期12%。年度分配方案为每10股派发现金红利1.0元（含税）。（具体数据参见表1）

　　·2006年年报解读：1.广告业务增长迅速，成为利润贡献主要来源。2006年公司实现广告收入2.42亿元，同比增长61.3%，对净利润的贡献接近4000万元，超过公司总体盈利的80%。CCTV-10频道的成功运作是广告业务收入增长的主要原因。2.影视业务收入同比增长54.5%,达到3.2亿元。其中，新增央视高清频道收入6984万元，成为影视业务收入增长的主要驱动力。由于在业务拓展初期，高清节目制作成本较高，同时原影视节目制作业务由于竞争激烈利润率也有所下滑，影视业务总体盈利能力没有提升，主营业务利润3700万元，和2005年基本持平。3.旅游业务收入和主营利润为7200万元和2600万元，同比分别增长20.5%和30％。

　　·2007年展望：1）广告代理业务继续推动营收成长。其中CCTV-10广告业务在《百家讲坛》等优秀节目的推动下，预计将录得20+%成长，并成为业绩成长的主要动力。2）影视制作、高清频道和旅游业务预计将维持稳定，对公司利润贡献也维持在较低水平。

　　·盈利预测和投资建议：维持07-08年每股0.24元和0.31元的盈利预测不变。当前股价隐含2008年动态市盈率为66.4倍，处于较高水平。但在文化产业体制改革的大背景下，公司作为央视下属唯一的上市公司和稀缺资源（CCTV-10）经营者，具有长期投资价值，维持“审慎推荐”的投资评级。

　　山西三维(000755/19.17元)：审慎推荐－一季度预增消除市场疑虑，增长前景看好

　　事件：今天山西三维发了一季度业绩预增公告，一季度业绩同比增长300％～350％，我们预计公司一季度净利润达到7400万元左右，实现摊薄后每股盈利0.19元。公司预增的原因是去年同期BDO销售价格较低，同时今年一季度产销量同比增加了100％左右。我们认为公司业绩预增打消了市场对公司业绩释放的疑虑，同时由于未来两年BDO需求将超出预期，公司业绩将保持快速增长，我们上调了公司2007年和2008年盈利预测，继续看好公司的未来增长前景，维持“审慎推荐”评级。（详细分析可以参见我们3月8日的年报评论）。分析和评论：（1）2007年一季度业绩预增一季度公司业绩大幅预增的原因是同比产量和价格BDO都有较大幅度上升。公司一季度预计BDO产量达到1.8万吨左右，同比增长100％左右，目前BDO出厂价达到22000（去年同期在16000元/吨左右），公司的BDO毛利率达到54％左右。国内目前由于氨纶需求强劲，PBT、GBL和PU浆料等需求稳定，国内BDO供应偏紧，我们认为今年BDO没有新增产能，价格能够维持在20000元/吨以上高位，比去年均价高15％左右。同时PVA由于下游需求增加和成本推动价格上涨，今年毛利率预计将略高于去年（10.59%）。而干粉胶目前市场需求逐渐打开，未来将是一个新增长点。（2）2008年BDO需求将好于预期，未来三年业绩增长明确市场比较担心2008年国内由于三维7.5万吨/a和新疆美克6万吨/a装置投产的影响，我们认为2008年的市场情况将好于预期。主要是国内氨纶和PBT等主要下游领域扩产增加需求将超出预期，国内需求完全可能消化新增产能。同时由于BDO合成技术要求比较高，新疆美克在2008年能贡献多少量还需要观察。今年氨纶价格的暴利状况将引发新一轮的产能扩张热潮，预计今年下半年到明年国内新增氨纶产能将达到6万吨左右，将新增BDO需求6.5万吨左右。我国PBT树脂的生产能力大约是5.2万吨左右，而其中实际有效的生产能力大约是3.7万吨，2006年，我国PBT树脂的产量大约在3.7万吨左右，消费BDO大约是1.85万吨左右，较2005年增加了16.4%左右。国内主要的PBT树脂生产企业主要是仪征化纤和南通星辰（星新材料子公司），其中仪征化纤的生产能力是2.0万吨/年，而南通星辰的生产能力是1.2万吨/年，另外，上海红京印拥有产能5000吨左右。目前，,国内PBT树脂的潜在需求量在19万吨以上，对BDO的潜在需求在9.5万吨左右。如果2008年南通和仪征化纤新建的6万吨/年PBT树脂完全投产，将增加6万吨BDO需求。目前国内仍有大量BDO装置计划兴建，包括蓝星集团的5.5万吨顺酐法，湄洲氯碱3万吨电石法和云维股份3万吨电石法，预计2009年或者2009年后才能投产，由于需求可能高于预期以及国际BDO厂商成本的支撑，2008年后BDO价格并不会跌到16500元以下，我们认为由于公司的综合成本和联产优势，加上PVA和干粉胶等其它产品贡献利润的增加，2009年公司业绩仍能维持一定幅度增长。（3）上调盈利预测，维持“审慎推荐”评级我们将2007年全年BDO均价假设从19500元/吨上调到20500元/吨，PVA毛利率从10.5％上调到11.5％，分别上调公司2007年每股盈利预测12％到0.74元，2008每股盈利预测上调8％到0.97元。出于谨慎考虑，我们2007年粗苯精制量假设只有5万吨加工量，2008年BDO均价假设比2007年下跌15％，我们认为未来业绩仍有超出预期可能。我们仍然看好公司的技术实力带来的长期发展潜力，除了电石法和顺酐法两条线路的BDO综合能力以外，公司的PVA和白乳胶（干粉胶）等领域的盈利贡献也将逐渐增加。尽管短期股价涨幅较高，和国内特殊化学品公司相比，公司估值水平仍处于合理区间，未来业绩仍有可能超过预期，维持“审慎推荐”。

　　南宁糖业(000911/14.38元)－增发料难带来业绩提升

　　·拟定向增发3000万股，投资三大项目公司4月4日召开董事会，通过了2007年非公开发行股票的相关议案。拟非公开发行不超过3000万股股票，由不超过10名符合相关规定的特定投资者以不低于前20个交易日的公司股票均价的90%（经计算约为11.04元）。募集资金主要用于以下三项投资：1.投资2.02亿元用于东江糖厂日榨6000吨技改工程由于环保等原因，公司在05/06榨季结束后关闭了地处南宁市内的制糖与造纸厂（日加工能力为4500吨原料蔗），并将原料分拨给下属其他四家糖厂，并且延长了这些厂的榨季时间。本次募集资金主要用于投入其中的东江糖厂，将其现有日处理原料蔗3500吨的能力，提升到6000吨。若一切顺利新产能预计可在下榨季投产。2.投资0.31亿元建设甘蔗高糖高产吨糖田示范基地该项目示范意义大于实际经济效益，公司希望通过示范田推广先进的田间管理技术，使得农民懂得如何选用优质农资，提高耕作机械化水平，科学种田，并实现亩产提高。募集资金将主要投资于灌溉系统建设。3.投资0.29亿元新增1万吨生活用纸公司造纸项目盈利能力一直落后于市场平均水平，这主要是因为公司使用自产蔗浆造纸，由于蔗浆纤维韧性与牢度远不如纸浆和木浆，因此产品质量较低，已投入产能也一直处于亏损状态。近年，公司瞄准生活用纸市场，试图寻找性价比较为平衡的产品，并以此扭亏，但收效并不理想，因此我们不认为上述追加投资可以改变公司纸业颓势。

　　·增发料难带来业绩提升，维持“回避”评级我们认为，三大投资项目中唯一可能带来业绩增长的是糖厂产能增加，按照平稳年份每吨糖可产生约800元利润计算，改建后的制糖能力如能达产每年将会贡献3200万元左右毛利。但我们相信实际糖产量增加主要是和公司原料基地收成有关，而非制糖能力扩建所能带来。因此本次募集资金投资项目虽然扩建了公司制糖能力，但并未相应增加公司蔗田资源，因此产量增加仍需“靠天吃饭”。考虑到公司现有蔗田产蔗量仍有提升空间，我们小幅调高了今明两年公司销售与盈利预期，但由于增发将会扩大股本并且摊薄每股收益，盈利预测的小幅调高仍使07年公司每股收益较调整前有所降低，我们维持“回避”评级。

　　医药个股07年1季度业绩预览

　　简评：我们关注的医药个股即将从下星期一开始陆续公布07年1季报。我们在这里对重点关注的医药个股07年1季度的每股收益进行了预测，供投资者在季报行情中把握投资机会。我们关注的医药个股在07年1季度的业绩情况概括如下：

　　·净利润大幅增长的个股是：丽珠集团（343%按去年1季度调整前净利润）、通化东宝（256%）；

　　·净利润同比增长在30%以上的个股是：东阿阿胶（37%）、片仔癀（36%）、恒瑞医药（31%）、国药股份（31%）；

　　·净利润同比增长在10－15%的个股是：广州药业（12%）；

　　·净利润持平或略有增长的个股是：天士力（8%）、康缘药业（7%）、海正药业（7%）、云南白药（6%）、华海药业（2%）、同仁堂（3%）；

　　·没有1季度利润出现明显下滑的个股。具体公司的盈利预测和估值比较请详见后面的表2。1．业绩明显好于市场预期、存在季报行情的个股是：片仔癀（600436）和丽珠集团（000513）。丽珠集团的投资机会我们已经提示过市场了，这里就不再重复了，我们下面把片仔癀07年1季度的情况介绍一下：片仔癀（600436）：1季度制药业务销售收入和净利润增长双双超过30%；对此，市场没有预期我们了解的情况是，片仔癀在1季度的销售收入增长强劲，一方面，片仔癀产品销售增势较好；另一方面，其他的普药销售也有明显的增量。因此，公司同期的净利润增幅有望超过30%，也可能接近40%。这一点远远好于我们和市场的预期。那么，公司销售增长如此强劲的原因是什么呢？从片仔癀产品来看，由于片仔癀2月底提价，因此存在经销商提前获悉消息后在1－2月份屯货的可能；但公司认为，此次提价非常突然，经销商屯货现象并不严重，主要还是公司加大产品营销力度形成的销售增长。从普药产品来看，公司在这一方面做了很多努力，销售情况不错。公司目前也在探索能否联合国内具有OTC产品营销优势的企业来共同开拓市场。我们此前对公司未来的增长情况比较悲观，主要是认为公司新任管理层并不了解医药行业，虽然想做事情，但方法不对。而如今，公司非常好的1季度业绩提示我们需要动态的来看待公司，虽然我们现在还不能仅凭一些模糊的数字就改变对公司的看法，但我们将密切关注公司变化。由于还有诸多的其他财务指标（尤其是应收帐款）我们还不清楚，因此，我们暂时维持原来的盈利预测，等和公司进一步充分沟通之后再做调整。我们在此提示投资者，片仔癀的这份季报很有可能会推动股价上涨。2．业绩增长很好，但符合市场预期、没有太多惊喜的个股是：恒瑞医药（600276）和国药股份（600511）我们前些时候拜访了国药股份（600511），这里把公司拜访情况简单总结一下：公司1季度销售情况很好，主营业务收入同比增长25%左右，其中麻醉药的销售更是大幅增长35%，丝毫没有受到麻醉药市场垄断被打破后形成的负面影响；公司认为，这主要是由于垄断被打破后，销售人员一改之前的被动销售开始关注市场营销，整个麻醉药市场的蛋糕在被不断做大。麻醉药由于其销售增势良好而在公司整体销售中的占比提高，同时，我们知道，麻醉药业务的毛利率远远高于其他产品的流通业务，由此，公司整体毛利率从去年同期的8.6%提高到9.2%。预计公司1季度净利润增长幅度在30%左右。3．业绩增长低于预期，但公司整体经营良好，季报公布后存在介入机会的个股是：康缘药业（600557）康缘药业（600557）07年1季度的主要经营情况如下：我们预计康缘药业07年的净利润增长幅度为29%，每股收益0.53元；但公司07年1季度主营业务收入增长在5%左右，净利润增长幅度为7－8%，这与公司06年1季度的业绩基数较高有关系，不影响我们对公司全年的盈利判断。虽然，康缘药业在1季度的销售增幅较小，但我们看到热毒宁注射液的放量销售基本已成定局，公司去年年初的单月销售额不足100万元，一年中最高的单月销售额也不过在177万元左右，而今年1月份，公司实现热毒宁销售额351万元（同比增长254%），2月份123万元（存在明显的春节因素，同比增长89%），3月份380万元（同比增长249%）。公司整体经营情况持续向好。如果公司1季报导致股价波动，我们认为季报后是介入该股的良好时机。4．业绩持平，但环比来看，能反映出恢复性增长趋势的个股是：海正药业（600267）和同仁堂（600085）海正药业（600267）：海正药业的药业在去年第1季度的经营情况不错，但第2和第3季度出现利润滑坡，4季度开始回暖；因此公司今年1季报业绩虽然没有形成明显的同比增长，但从季度趋势上来看，经营逐步启稳回暖。这对刚刚经历了业绩低谷的海正药业开说，07年1季度同比持平的利润情况是符合其恢复性增长预期的。同仁堂（600085）：同仁堂去年的第1和第2季度虽然没有增长，但还属正常；而公司从下半年开始出现了利润的大幅滑坡。因此，虽然同仁堂07年1季报业绩基本和去年同期持平，但反映了公司在内部调整和资产清理后，出现了业绩的恢复性上涨。因此，也算是一份不错的季报（最起码，终于不再大幅下滑了）。中国经济：央行再提法定存款准备金率事件:中国人民银行宣布自2007年4月16日起上调存款类金融机构人民币法定存款准备金率0.5个百分点。评论:

　　·为何选择此时提高法定存款准备金率？今年以来，央行已采取多渠道紧缩政策，包括提高法定存款准备金率、加息、以及外汇对冲操作。但是1季度流动性依然充裕：1-2月的广义货币M2增速处于历史高位，超过央行的全年目标；人民币贷款增速也较快，为固定资产投资反弹提供了支撑；外贸顺差大幅上升。以上是今年1-2月份的情况，我们相信，央行已看到了3月份的货币信贷数据，并且发现流动性过剩的形势依然没有得到改观，因此本次再度提高存款准备金率旨在防止信贷进一步快速增长，流动性失控。

　　·提高存款准备金率的影响根据我们的估算，本次提高法定准备金率0.5个百分点，将一次性冻结约1700亿元的流动性，并降低未来货币乘数。存款准备金率的调整也可看作央行对近期股票市场上涨较快发出的一种警示信号，提醒投资者央行正在注意资产价格。但总体而言，存款准备金率的调整只是一种指标而不治本的权宜之计，对市场的影响有限，因为中国投资增长过快，资产价格大幅上涨的根本原因，在于利率水平过低，远低于企业的投资回报率。

　　·货币政策展望我们预计，央行年内还将调高存款准备金率两至三次。但如果央行将法定存款准备金率作为管理流动性的主要工具来使用，一方面效果有限，另一方面不能无限度的运用，若以历史高点13%的准备金率为标杆，其操作空间已越来越小。我们认为，在当前的宏观经济条件下，央行将越来越重视基准利率工具的使用。过去我们已屡次指出中国的利率水平相对于实体经济投资回报率严重偏低，对经济具有众多负面影响（参见我们1月25日的报告《该加息了》）。此外，从长期来看，资源定价机制的改革将提高能源等要素价格，从而抬升中国的通胀压力（参见我们3月14日的报告《2月份物价数据分析》），使得加息很有必要。央行对于加息存在的顾忌之一可能是，加息导致中美利差缩小造成人民币升值压力增大，鼓励热钱进一步涌入。但我们的研究表明，中美利差对于人民币升值预期的影响并不明显，利差变动引发的热钱流入现象并不显著。对于热钱来说，中国资产价格的上涨的吸引力要远高于人民币升值本身（对此我们还将作更多的研究）。因此央行不应过分拘泥于维持中美利差，“投鼠忌器”而不敢使用利率工具。我们预计央行本年度还有可能加息两次。央行还将继续通过发行央票进行外汇对冲操作，以及与商业银行进行外汇调期等来回收流动性。但巨大的国内储蓄存款和经常帐户顺差仍将使今年国内市场流动性充裕（参见我们2月16日的报告《股市虹吸效应显著，资金依然充裕》）。著，资金依然充裕》）。