武钢股份：分离债让散户闪了一下腰

　　昨日武钢分离交易可转债上市后的表现再次让曾经放弃配售的原流通股股东扼腕叹息。业内人士表示，信息的不对称以及专业能力上的限制正使中小投资者在可分离交易转债等金融衍生品的参与上处于被动地位。

　　上市首日收益丰厚

　　武钢股份此次发行的75亿元分离债，采用向原无限售条件流通股股东优先配售，剩余部分网下向机构投资者利用询价配售与网上资金申购相结合的方式发行。

但在网上优先配售中，原无限售条件的流通股股东只认购了283547.3万元，放弃部分占可优先认购总额的23%。与之形成强烈反差，武钢分离债在网上资金申购和网下发行中受到追捧，其1.237%的中签率在已发行的5家公司分离债中几乎创出了新低。

　　引人瞩目的是，在武钢分离债网下获配名单中，央企、上市公司、券商、证券投资基金、QFII、企业年金等各路豪杰云集，逾300家机构分享了近40亿元分离债。其中，37家机构按上限进行申购，最终每家按比例获配4637.6万元。尽管参与本期债券认购的投资者具体构成比例无从查考，但从当时机构的踊跃认购场面看，放弃配售的原无限售条件流通股股东应多为个人投资者。

　　经过3周的漫长等待，武钢可分离债昨日终于在上交所完成上市。根据上市首日的收盘价计算，100元面值债券的实际价值为81.98元+9.7*4.383=124.4951元。这就意味着此前中签的投资者在本期债券上市首日就实现了24.4951%的收益。如此看来，此前放弃优先配售的原无限售条件流通股股东的选择未免有些不太理智。

　　在该分离债的认购收益分析中，各大机构的研究人员主要是从波动率及溢价率这两个角度来进行估算。从他们分析的结果看，武钢权证的理论价值中枢约为3.0元，分离债的总体回报率中枢约为15％。这意味着武钢正股价的跌幅只要超过2.2%=15%/（股票成本8.88元/股东配售价值1.3元），持股配售即会发生亏损（且不考虑债券配售占用资金成本）。这大概是发行当日许多老股东放弃优先配售的主要原因。

　　但业内人士表示，真实的市场定价并不严格遵从分析人员的假定条件。特别是在分离债这种创新金融产品推出的初期，市场的投机气氛相当浓厚。供求关系、投资者的心理预期等市场因素，都会使武钢CWB1的市场价格与理论价格出现偏离，尤其上市初期更是如此。根据海通研究所研究员的预测，在考虑了四项募集资金项目对公司业绩的贡献后，预计武钢2007年EPS为0.82元，2008年为0.95元，2009年为1.07元，三年复合增长率为33％，业绩属于快速增长状态。他们认为，在钢铁行业进入景气周期的背景之下，武钢正股短期内还有很大的上涨空间，所以权证的目标价格应在5元以上，权证的投资价值很大。如果后期的市场表现和上面的研究相符的话，那么放弃优先配售的原无限售条件流通股股东可能的机会成本就更大了。

　　投资者教育需加强

　　“专业知识欠缺是个人投资者错失武钢可分离债投资收益的一个重要原因”，一位券商的客服部负责人告诉记者：“目前的个人投资者认购权证主要是跟风操作，老股东参与优先配售的股权登记日是3月23日，公司股票当日报收8.94元，次日报收于8.60元，跌3.8%，相当于市场对其股价进行了自然除权。而许多投资者并不了解这种情况，单纯地根据一些机构的报告，看到当日的股价下跌就回避了本期债券。其实，老股东本可以通过同时派发的认股权证避免自然除权带来的损失，甚至获利。即使不看好参与配售的收益，也应选择在股权登记日当天抛出股票，而不应放弃优先认购权。”

　　对市场信息的不关注也是一个重要原因，本期债券的承销商广发证券的一位工作人员在发行当日就表示，投资者放弃优先认购权并不奇怪，原因是多方面的，可能是因为有更好的投资品种，也可能是因为忘记了优先配售，或者操作不当等。而在此前券商创设的武钢权证交易过程中，也同样发生了这种情况。去年11月份，在武钢认购权证最后一个交易日，出现了权证价格低于其内在价值的现象。当日，武钢认购权证存在大量的套利机会，理论套利收益高达1.6亿元，遗憾的是绝大多数人（包括机构）却未能把握住机会。

　　业内人士表示，投资者在可分离交易转债等金融衍生品的失算也间接反映出投资者教育方面的不到位，我们在向投资者宣传投资机会和防范风险的同时，如何方便地获取与产品有关的信息、正确运用金融分析软件以及交易环节的具体操作事项等也是投资者教育不可或缺的内容。否则的话，中小投资者的处处被动也会间接限制金融创新的发展。不少个人投资者再次错失了武钢分离债的投资机会，投资者教育需要加强

　　作者：黄宪奇 中国证券报