整体上市：馅饼还是陷阱？

　　■本报记者 张东臣

　　今年以来，在指数已处于高位的情况下，国内股市的热点开始向重组题材股转移。其中，整体上市更是倍受追捧，甚至被看做是下一个暴利的机会。然而，也有业内人士对此表示担忧，在消息不明朗的情况下，盲目跟风炒作也可能导致风险。

　　“黑马”摇篮

　　4月20日，沪东重机（600150）刊登股东大会决议公告称，公司定向增发的预案获得通过。公司以30元每股的价格向不超过十家的机构投资者非公开发行不超过40000万股A股，其中公司控股股东中国船舶工业集团公司以资产认购不少于本次发行总量的59％。中船集团是我国造船企业之首，2006年造船完工量占去年全国造船总量的43％，占世界造船总量的8．2％。仅次于韩国现代造船集团和日本今治造船集团，是全球第三大造船集团。“十一五”期间，中船集团外高桥、长兴、龙穴等大型船舶修造项目及相关配套业务投资额约200亿元。此次注入的资产，正是上海外高桥造船公司66．66％股权、澄西船舶修造公司100％股权及广州中船远航文冲船舶工程公司54％股权。

　　 此次增发可视为中船集团整体上市方案的启动。早在今年1月份，沪东重机公布定向增发方案后，其股价就出现连续上涨。短短10个交易日，股价便从37．72元飙升到最高77．56元，涨幅高达106％。到4月12日，更是创下了102．51元的惊人天价。

　　整体上市缘何有如此之魅力？原来，此次整体上市所注入的资产是集团旗下盈利最好的造船厂和两个主要修船厂，使公司拥有了大型船舶造、修、主机完整的产业链，成为中船集团大型船舶资产的整合平台和中国造船业的旗舰。分析人士认为，中船集团旗下还有沪东中华、江南造船、上海船厂、黄浦船厂等大型造船企业，此次增发为后续大规模的资产注入打开了想象空间。同时，这也为集团下一步H股上市打下基础。

　　再比如，西飞国际（000768）董事会早在今年1月9日就通过了定向增发议案，公司控股股东西安飞机工业（集团）有限责任公司拟以其飞机业务相关资产认购本次发行的股票。尽管该方案尚未获得主管部门批复，但是公司股价却从4元多一路飙升至最近的28．32元。

　　4月6日，葛洲坝（600068）发布董事会决议公告，拟以换股吸收合并控股股东——中国葛洲坝水利水电工程集团有限公司的方式实现公司实际控制人中国葛洲坝集团公司主业资产的整体上市。换股价格约为5．39元／股。而在此之前，公司股价也在10个交易日内从6元左右飙升到15．39元。

　　除此之外，中核科技（000777�牎⒔�南重工（600072）、中海海盛（600896）等央企下属的上市公司，也因整体上市或大股东可能注入资产的消息而出现大幅上涨。

　　整体上市概念已成为名副其实的“黑马”摇篮，就连一贯奉行价值投资的基金经理们也对之青睐有加。易方达、长盛等基金公司均表示，大型国有企业的资产注入和整体上市将成为贯穿2007年全年的投资主线。

　　从“掏空”到“注入”

　　应该说，证券市场基础制度的变革是促使央企将优质资产注入上市公司的一大政策推手。这与过去国企上市“圈钱”后被大股东掏空形成了鲜明对比。

　　股权分置改革使大小股东的利益得到统一；股权激励则使得各上市公司管理层的利益与流通股股东统一。再加上大牛市的赚钱效应，未来的市值考核以及管理层的鼓励，使上市公司控股股东有很强的动力改善公司的基本面，注入优质资产或实施整体上市。

　　此外，中国证监会2004年底发布的《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》在上市公司资产注入、重组和整体上市中也发挥了积极作用。该《规定》要求上市公司向社会公众增发新股、发行可转换公司债券、向原有股东配售股份，重大资产重组，股东以股抵债，重要附属企业到境外上市，上市公司发展中对公众股东利益有重大影响的相关事项等五大事项，必须经全体股东大会表决通过�煵⒕�参加表决的社会公众股股东所持表决权的半数以上通过。这一《规定》有效地防止了大股东和实际控制人在进行相关资产定价时，借助自身优势地位，侵害公众投资者利益。

　　对于国资委和央企负责人来说，从2007年开始，央企进入了经营业绩考核第二个任期。要想建立现代企业制度、基本实现布局结构调整和核心竞争力明显增强这三大目标，也必须借助于资本市场的融资和资源配置功能。

　　国资委2006年12月发布的《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》中，明确表示国资委将加快推进股份制改革，积极推进具备条件的中央企业母公司整体改制上市或主营业务整体上市；鼓励、支持不具备整体上市条件的中央企业，把优良主营业务资产逐步注入上市公司，做优做强上市公司。

　　正是在这样的大背景下，央企的优势资源不断向上市公司集中，资源不断得到整合、优化，上市公司的盈利能力变强，主业更加突出，行业地位更具优势。也正是这种“价值注入”使牛市得以延续。

　　利弊之争

　　从国资管理角度看，过去国有企业为了达到上市所要求的硬性的会计指标，采取把部分优质资产分拆上市的做法。一些和主业无关、质量不好的资产放在了母公司。分拆上市后暴露出种种矛盾，比如，上市公司独立性存在问题，和母公司之间存在大量非公允的关联交易，同业竞争、利益输送、大量占款、违规担保等现象成为股市顽疾。整体上市则有利于化解这类矛盾，保护投资者利益。

　　另一方面，非上市部分的体制依然陈旧，机制转换不顺，所以国资委也希望通过整体上市来促进国有企业经营机制的整体转换和现代企业制度的整体建立。改制上市的前提是结构调整和资源整合。去年，国资委对监管的159家央企的整个资产进行了界定、分类、统计工作，已经明确了130多家企业的主营业务。为今后的整体上市工作打下了基础。

　　“央企整体上市还是应该分步进行，不宜过于激进，试图一步到位。”4月23日，中国政法大学法与经济研究中心教授、国资法起草小组成员刘纪鹏(刘纪鹏新闻,刘纪鹏说吧)在接受中国经济时报记者采访时说。在他看来，中国的国企改革是“老树发新芽”，而不是砍掉“老树”栽“新树”。尤其对一些央企来说，涉及大量人员、机构的改革，难度较大。实践证明，以往在转轨中摸索出的一套改革经验是行之有效的，从“独一股”到“一股独大”，包括“股权分置”，都是必然要经历的阶段。如果过渡得太快，管理水平和企业效益都跟不上，国有企业上市融资额过低，国有资产就存在“贱卖”的可能。相反，对于那些垄断型企业，如果采取分步上市的做法，让一部分资产先上市融资，积累企业管理、公司治理等方面的经验，再不断地对剥离出来的部分进行培育，待管理水平和赢利能力都大幅提高后再卖给上市公司，这样才能更好的实现国有资产的保值、增值，这同时也会给资本市场带来源源不断的后续题材。

　　刘纪鹏还认为，一步到位的整体上市还会过早地消除国资管理的中间层，使国资委完全暴露在市场中，可能会因为一些不规范的关联交易等行为引致国际纠纷。

　　从投资者角度看，尽管央企整体上市被看做是下一个暴利的机会，但是也有不少市场人士提醒投资者要保持谨慎。真正能够实现整体上市的公司毕竟数量有限，而中小投资者由于信息不对称，很容易因跟风炒作而导致风险。