中长期债调整未竟 股市谨慎预期加重

　　□本报记者 黄宪奇

　　新出炉的金融运行数据使得市场对于加息的预期进一步增强。业内人士认为，前期已经调整较多的债市，特别是中长期债券仍难逃一跌；但资金的充裕状况并不会因为加息而出现根本性改变，因此股市上涨的动力仍在，只不过持续调控的预期将让投资者看多后市的热情降温。

　　在业内人士看来，一季度末强制达标所引致的信贷藏匿，在4月份正逐步显性化。由于二季度信贷投放延续了一季度过快增长的态势，投资大幅反弹的可能性提高。从2004年以来信贷增长与央行加息时机的选择关系看，除2004年和2005年的两次加息外，此后的加息均处信贷增长的阶段性峰值附近。这分明显示，2006年以来，央行一直试图通过资金成本的提高来抑制投资过快增长。如果这一规模仍然有效的话，则央行再一次加息将迫在眉睫。

　　业内人士认为，如果央行加息，则首当其冲影响的就是债市。而这就直接通过3年期央票收益率的变动来明确反映。因为目前3年期央票3.28%并不是真正意义上的市场化利率水平，其原因有以下几点：（1）目前3年期国债与1年期国债的收益率利差为50bp以上，而3年与1年期央票的利差仅为30bp，央票收益率曲线过于平坦，未来有增陡的需求；（2）从以往的经验来看，3年期和1年期央票利差相当长时期内均保持在100bp左右，今年以来利差则基本保持在30bp以内，投资者有利差将进一步扩大的预期。所以如果未来央行不加息，我们倾向于认为3年期央票利率将继续保持稳定，但如果央行加息，则3年期央票和1年期央票利差很可能以此为契机大幅上升。

　　在上月收益率曲线大幅增陡的情况下，央行仍保持1年期及3年期央票利率不变达一个多月，充分显示了央行维持短期央票利率稳定的决心。而经过将近一个月的调整，中期品种收益率得到了一定的修正，跟去年10月份高点相比，目前5年期国债收益率已经上行了65个bp，5-7年期金融债券收益率上行幅度在75个bp附近。这一上行幅度已超过了其间两次加息0.54个百分点的力度。应该说目前中期国债、金融债券的利率调整已经具备了一定的幅度。但业内人士认为，债市的调整并未完全到位，央行本年度的第四次上调准备金率将于本月15日到位，而在上周五央行的1000亿3年期定向票据已鱼贯而出。目前的收益率变动只是反映了最近两次资金紧缩的预期，并没有完全包含央行再度加息的预期，因此债市的进一步下跌已是不可避免。

　　综上分析，加息预期给债市带来的最终变化就是，收益率曲线很有可能中短端保持稳定，而长端增陡，曲线总体继续呈现增陡态势。而对于股市的影响，业内人士认为，央行的加息并不能直接改变当前金融体系的流动性过剩，因此支撑股市的利多因素仍在；但加息将明显增加企业的盈利压力，而且持续的加息一旦成为人们一致的预期，则股市的上涨动力将明显大打折扣。