家电行业：销售收入增速 强烈推荐3只龙头股

　　主要内容

　　白色家电行业自07年初以来涨幅为111.8%，同期申万300涨幅为73.2%，表现抢眼。主要原因在于走出行业低谷的龙头公司竞争力不断增强，呈献靓丽的年报与季报，提高了市场对公司盈利水平的预期。

　　空调内销回暖，外销放缓。2007年前2个月国内市场实现销量278.82万台，同比增长10%，两年来处于负增长颓势的空调内销市场出现回暖迹象；空调产品结构延续，销售收入增速超越销量增速；空调外销在一季度放缓，原因在于空调的主要出口市场北美市场启动滞后。

　　冰箱与洗衣机是最先进入农村家庭的白电产品，电冰箱产品结构升级最为明显。电冰箱延续06年的高增长，预计一季度零售量增长15%，提前进入销售旺季；冰箱出口出现“井喷”，2007年1-2月同比增长高达43.8%；产品结构升级在冰箱产品体现的最为明显；作为传统婚嫁三大件中保有率最低的电冰箱，有望成为农村市场启动的先驱产品；洗衣机国内需求平稳增长，出口将是看点。

　　电视机的平板化时代，竞争格局仍然不稳。国内市场正在加速进入平板化时代，预计2007年中国市场CRT份额将下降至73%，液晶电视销量增速为106%。然而外资品牌的价格下调空间仍然较大，国际市场的知识产权竞争和环保壁垒以及反倾销风险并存，黑电行业的竞争格局并未稳定。2007年仍然看淡黑电行业，微薄的净利润率难以在短期内有所起色。

　　重点推荐格力电器、美的电器和苏泊尔。原材料价格上涨、人民币升值等行业运行的负面因素已经而转化为龙头公司提升盈利水平的动力与机会。走出行业低谷的白电龙头2007年一季报呈现出超越市场预期的成长性，改变了将家电视为传统制造业的看法，白电公司正在行业内树立品牌壁垒。在当前股价下，格力电器、美的电器与苏泊尔的08年动态PE分别为18倍、18倍和24倍，仍具有很好的投资价值。

　　1.空调：内销回暖，外销放缓

　　1.1空调行业整体平稳增长

　　空调行业整体平稳增长，2007冷冻年前7个月（自2006年8月至2007年2月）共实现销量2081.47万台，同比增长3.21%。其中2007年1月和2月共实现827.03万台的销量，基本与上年同期持平。

　　在销量小幅增长的同时，空调行业的整体销售收入增速保持在一个较为平稳的基础上，并且，收入增速与成本增速之间的差距得以缩小，这意味着空调产品毛利率下滑之空间有限。

　　1.2空调内销回暖，产品结构持续调整

　　国内空调市场，2007冷冻年前7个月（自2006年8月至2007年2月）共实现销量1034.03万台，同比增长11.22%。其中2007年1月和2月共实现278.82万台的内销量，同比增长10%。前期处于负增长颓势的空调内销市场出现回暖迹象。

　　在销量小幅增长的同时，空调行业的整体销售收入增速保持在一个较为平稳的基础上，并且，收入增速与成本增速之间的差距得以缩小，这意味着空调产品毛利率下滑之空间有限。

　　1.2空调内销回暖，产品结构持续调整

　　国内空调市场，2007冷冻年前7个月（自2006年8月至2007年2月）共实现销量1034.03万台，同比增长11.22%。其中2007年1月和2月共实现278.82万台的内销量，同比增长10%。前期处于负增长颓势的空调内销市场出现回暖迹象。

　　空调产品结构的升级在2007年年初依然延续。根据中怡康的数据显示，2007年前两个月，空调产品零售量同比增长12.5%，零售额同比增长达28.33%，这意味着产品销售的平均单价仍在继续提升。

　　元旦往往是新品上市的集中爆发期，在越来越多的中高端产品市场占有率提升的同时，各品牌积极研发打造的年度新品成为元旦市场的主角。元旦期间的全国市场，新产品占到销售总量的40%以上，均价同比增长400~500元，幅度达到30%1。可以预见，各空调厂家高端产品在其整体产品中的比例将进一步提高。

　　1.3空调外销启动滞后

　　过去的两年中，在空调内销量负增长的同时，外销一直保持了较好的增长。07年之初，空调外销量同比有所下滑，主要是北美市场启动延迟造成。北美空调市场约占全球市场的25~30%，约占中国之外市场的40~45%，因此，北美市场，尤其是美国市场对中国空调企业出口的影响较大。年初，北美市场的空调经销商为了清理去年的遗留库存，致使今年的采购时间推迟，从而造成外销市场启动延迟。

　　大的空调企业如格力和美的在前三月份的排产仍以外销机为主，出口对其销量增长的支撑力仍然要强于内销。

　　2.冰洗：最先进入农村家庭的白电产品

　　2.1冰箱行业的春天仍在继续

　　根据国家统计局的数据显示，2006年冰箱实现内销量1959万台，同比增长35.56%。高速增长的同时，冰箱也是所有的白色家电产品中，最能体现产品结构升级的。随着消费能力的提升以及居住条件的改善，城市消费者对于冰箱产品的需求开始多元化，风冷、变频、多开门、多温区等差异化已经成为市场的新亮点。根据中怡康对235个城市2000家门店零售检测的数据显示：2006年，冰箱产品零售量同比增长10.46%，零售额同比增长20.23%，其中多门以及对开门冰箱的需求增长非常强劲，都有超过50%的增速。同时大容积冰箱随着城镇新居居住面积的提高，也获得了较高的增速。

　　07年一季度，冰箱行业的销售局面依然喜人。预计一季度全国冰箱行业零售量增长15%，提前进入销售旺季；冰箱出口更是出现了“井喷”现象，2007年1-2月，共实现冰箱出口176万台，同比增长高达43.8%。根据中怡康对全国200多个城市2000多家门店的监测数据显示，前两个月冰箱零售量同比增长21.66%，零售额同比增长32.97%。种种数据都体现了冰箱行业的春天仍在延续，二次更新以及产品转型高端仍是这一轮高增长的主要驱动因素，除此之外，农村市场需求启动的贡献亦不可小觑。

　　国家提出的新农村建设将对农村市场产生深远影响，农民减负和持续增收将大大提高农村家庭对家电产品的购买力，农村电网、自来水等基础设施的兴建也为农村家庭使用家用电器创造条件。在电视机、洗衣机和电冰箱这农村婚嫁传统三大件中，冰箱的保有率最低，将先于空调成为下一轮农村市场启动之先驱。

　　2.2洗衣机稳定增长，出口是看点

　　从产量的数据来看，我国洗衣机行业发展平稳。比之空调与冰箱，洗衣机市场的竞争氛围相对平和，利润率也更为丰厚（销售净利润率约为5%，而空调约为2%，冰箱约为3%）。虽然在城市，洗衣机的普及率已达96%，在农村，洗衣机的普及率已达40%，国内市场的保有量数据显示了洗衣机在国内市场已经进入了成熟期。比之空调和冰箱，已经略显饱和。然而，洗衣机的出口发展空间仍然较大，比之中国空调产量接近全球总产量的70%，中国冰箱产量接近全球产量的60%，中国的洗衣机产量仅为全球的30%。据海关总署统计，2006年前11个月，中国洗衣机出口数量达1039.78万台，同比增长21.27%，产品出口额达到11.66亿美元的规模，特别是洗衣机出口的产品结构始终在向高附加值产品转移，双桶洗衣机的比重有所下降，全自动洗衣机呈现出良好的增长势头，同时以欧美市场为主的滚筒洗衣机出口比重也有所增加。

　　3.电视机：平板化时代竞争格局仍然不稳

　　2006年，国内共生产彩电8613万台，同比增长10.3%。平板电视，尤其是液晶电视发展迅速。2006年，液晶电视年产量达到2037万台，同比增长102.5%，其中约七成用于出口。2006年我国液晶电视出口量同比增长101.86%，维持高速增长的局面。

　　国内市场正在加速进入平板化时代，根据Displaysearch公司在2006年三季度对电视市场的预测数据显示，2007年全球CRT份额将萎缩至58%，中国CRT市场份额将下降至73%，仍远远高于全球平均水平，同时液晶电视的增速要远远超过全球平均增速，达到106%的销量增速。

　　虽然平板电视的国内外需求偏旺，然而国内电视机厂商所面临的生存与竞争环境仍然不容乐观。外资品牌的价格下调空间仍然较大，国际市场的知识产权竞争和环保壁垒以及反倾销风险并存，核心关键技术研发的成功尚需时日，这些因素使得黑电行业的竞争格局并未稳定，市场集中度远远低于白电。2007年，仍然看淡黑电行业，微薄的净利润率难以在短期内有所起色。

　　4.投资策略

　　白色家电在家电板块中表现出色，尤其是年初至今，白电子行业跑赢申万300家重点公司。原材料价格上涨、人民币升值等行业运行的负面因素已经不再是家电企业的压力，而转化为龙头公司提升盈利水平的动力与机会。弱势品牌被淘汰的速度加快，“强者恒强”的竞争格局日趋稳定；行业内摒弃价格竞争手段，竞争更为理性而有序；成本控制压力引起的利润保护战之更大意义则在于空调企业积极地调整产品结构，推动了整个行业向高端倾移；大量的OEM和ODM订单向设计、制造、工艺、质量均处于国际先进水平的国内龙头公司转移，自有品牌出口份额亦不断提升。走出行业低谷的白电龙头2007年一季报呈现出超越市场预期的成长性，改变了将家电视为传统制造业的看法，白电公司正在行业内树立品牌壁垒，品牌溢价提升的同时市场占有率仍在提高，品牌的国际竞争力亦在不断增强。

　　资料来源：申银万国证券研究所-50%0%50%100%150%200%250%6-97-98-99-910-911-912-91-92-93-94-95-9白色家电申万300综合考虑未来三年的成长性、持续性以及现有的估值水平，我们继续重点推荐白电子行业中的龙头公司。在当前股价下，格力电器、美的电器与苏泊尔的08年动态PE分别为18倍、18倍和24倍，仍具有很好的投资价值。

　　4.1格力电器

　　格力的定位是专业的空调制造商，在空调领域中稳扎稳打、精耕细作的风格，加之空调行业内销表现的不尽如人意，让投资者对格力的预期是稳定增长。然而，公司刚刚披露的2006年年报和2007年一季报体现出的增长内涵令投资者眼前一亮。格力长期积累的竞争优势开始释放。一季报营业总收入同比增长60.22%，我们认为收入增速比或偏保守的31.63%的净利润增速更具意义。其中，出口持续的快速增长是收入高增长的主要支撑，值得关注的是一季度行业整体出口量同比是基本持平的，在国外市场需求没有明显增长的前提下，格力出口的高增长源于订单的转移。

　　同样值得关注的是收入的先行指标与持续性指标——预收账款。一季度公司收入为70.63亿元，而预收账款余额达到54.03亿元。不断高位攀升的预收账款体现了经销商先打款后提货的积极性，景气低位的国内空调市场，格力内销的战绩取得了令同行钦佩的增长。2006年销量负增长的国内空调市场，格力空调内销同比增长21.46%，实现140亿个销售额，比排名第二的美的空调多销33个亿。

　　格力大股东转让总股本的10%给经销商，用股权来激励和捆绑经销商，我们对其未来的业绩增长更具信心。压缩机和空调整机两个产能投资项目将于2008年底开始达产，中央空调也将进入快速上升通道，家用空调进入二次更新需求增长阶段，我们预计格力在09年将迎来更快增长。07-09年每股收益盈利预测为1.04元、1.42元和1.98元，合理价位35-40元，建议积极“增持”。

　　4.2美的电器

　　一季度净利润同比增长177%，远远超过收入增长，成为家电上市公司一季报中的亮点。毛利率1.43个百分点的提升与销售费用率0.81个百分点的节约是利润大幅增长的直接原因，这是公司产品积极地向中高端转型、精益生产管理的成果。

　　然而我们更为关注的是美的切入某一新业务领域后所体现出来较强的产品竞争力与品牌张力。在空调出口领域，美的是国内最早接受国外OEM订单的企业，并迅速成长为空调出口龙头；在小家电领域，美的集团从2005年进行了生产和管理的调整至今，已经将美的发展成国内小家电的第一品牌，成为集团公司主要的利润贡献来源；在空调压缩机领域，自从1998年切入，与东芝进行合作，目前已经成为行业销量规模第一的空调压缩机企业。因此，我们关注公司的两块明星业务——中央空调和冰洗业务。自1999年进入中央空调领域以来，美的已经取得了优于同行的表现，成为行业中中央空调销售收入规模最大的公司。利润率丰厚的中央空调业务也成为公司净利润增长的主要来源。基于前几项业务从进入到行业第一的经历，我们对2007年置入上市公司的冰洗业务表现充满期待。

　　看好公司未来三年的高成长性，对07-09年的盈利预测为1.55元、2.04元和2.59元，维持“买入”的投资评级，目标价45-50元。

　　4.3苏泊尔

　　成长性极好的炊具及小家电公司苏泊尔又呈现给投资者一份不错的的季报。一季度公司主营业务收入同比增长37.85%，净利润同比增长68.29%，毛利率提升2.25个百分点是净利润增速高于收入增速的主要原因。作为国内炊具第一品牌，公司对炊具行业具有了一定的产品定价权，06年初的一次性提价就是最好的例证；公司的目标是三年内成为亚洲炊具第一品牌，目前在越南、香港、新加坡、马来西亚等东南亚地区已经具备了良好的发展前景。公司的小家电业务是盈收增长的亮点，2000年进入小家电领域至今，公司已经成为厨房小家电仅次于美的的第二品牌，市场占有率逐年提升。法国赛博（SEB）的入主将为苏泊尔带来更高的成长性，SEB将利用苏泊尔的制造成本优势转移其在欧洲的产能，向苏泊尔转移大量的OEM订单；还将利用苏泊尔在国内的销售渠道引入其丰富的小家电产品；同时，先进的产品研发及管理经验，将使公司的净利润率与SEB这一炊具及小家电巨头接近。

　　即使未有SEB的战略协作，苏泊尔自身也具备了良好的成长性及盈利能力，预计未来三年的主营业务收入复合增长率为45%，净利润的复合增长率为57%。07-09年的每股收益预测为0.91元、1.39元和2.27元，综合考虑其高增长潜力以及持续力，我们认为给予其30倍PE水平是较为合理的，目标价40元以上，投资评级为“买入”。

　　作者：付娟 申银万国

搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。