QFII：看空基于价值投资理念

　　在过去的几个月里，一向倡导理性投资的QFII纷纷发表言论提示A股泡沫风险，A股却一路高歌猛进。市场上指责声不断，也传出过充满了民族自豪感的“QFII集体错判”的声音。对于批评的声音，QFII显得坦然，他们认为，自己坚持的依然是理性分析、价值投资的理念。

　　坚持价值投资

　　事实上，对中国庞大的资金供应和散户高涨的热情，外资机构并非毫无察觉。在高盈利和理性之间，他们更多的是选择理性。

　　瑞银证券亚洲有限公司中国研究部主管何显鸿在警告种种迹象显示中国A股市场已经泛起了泡沫的同时表示，历史告诉我们，A股估值是可以在很长的一段时间内维持在过高水平的。

　　瑞信董事总经理兼中国研究部主管陈昌华在今年2月初接受本报记者采访时表示，从基本面看，20倍市盈率才是合理的。因此作为价值投资者，他认为，中国股票已经偏贵，他不会建议客户买A股。但他同时承认，市场是会“发癫”的，中国市场有可能会是一个非常疯狂的市场。因此，他相信，未来三年中国股市很可能会深受投机性较强的投资者的喜爱。

　　不少人认为，A股已经成为一个散户驱动的市场，而散户的热情是很高的，他们的力量是强大的，而在这样的市场上，过度理性可能让QFII失去了很多机会。对此，瑞银董事总经理兼中国证券部主管袁淑琴显得坦然，她说：“我虽然不能代表所有的QFII，但据我所知，海外机构投资者宁愿牺牲眼前的盈利空间，也不愿意放弃价值投资的理念。当然，QFII会考虑资金供应方面的因素，但这个因素不会是QFII考虑的主要因素。对于优质的股票，QFII会继续持有，但不会追高。”

　　并非一直唱空

　　事实上，QFII的观点是随着指数的攀升而改变的。在今年1月，德意志银行大中华区首席经济学家马骏还对中国股市（包括A股和H股）的全年前景看好。汇丰亚太区股票策略员魏宏兆也表示，A股市场在第一季由于公司盈利增长降低了市盈率，因此他给予A股增持的评级。汇丰的3月调查也显示，中国股市仍受海外基金经理的青睐，83%的受访者表示，会增加大中华区股票的投资比重，其余17%的受访者保持中立态度。当时的上证综合指数在2800点左右。

　　QFII对A股泡沫的警示，随着指数的节节上升，越来越广泛和频繁地发出来。4月18日，在上证综合指数逼近4000点的时候，马骏的研究报告是这么说的：A股市场完全无视央行最近提高利率与准备金率的举措，连续几周持续冲高，势如破竹。但是，政府“按兵不动”带来的风险将明显高于“主动调控”可能带来的政治和金融风险。所以，德意志银行认为政府将不得不加大力度抑制股市泡沫。他认为，这些举措对市场的影响不是“线性”的，即到某一时点其效果才会突然发力，最终影响市场情绪以及散户的资产配置决定。

　　5月9日，瑞银证券亚洲有限公司中国研究部主管何显鸿告诫投资者，虽然目前的状况会进一步将股市泡沫吹大，上证综合指数还会进一步攀升，但市场的不可预见性日益增加，风险也在不断提高，持续上升的股指迟早要转向，投资者的收益将大受影响。瑞银仍然将其原本对上证综合指数的合理估值维持在2200点到2900点之间。

　　瑞信亚太区首席经济学家陶冬也于4月27日在自己的博客上贴出了一篇题为《Ａ股三个月内跌破3000》的文章。

　　外资驳斥“阴谋论”

　　对于QFII的集体看空，国内传出“阴谋论”的声音。这也是在唱空的QFII们预料之内的，并予以了反驳。

　　陶冬在博客发出《Ａ股三个月内跌破3000》一文后，立即跟了一帖：“贴出此文，就预示着砖头飞来。但是看到Ａ股进入大跃进式的狂热，忍不住说上两句，以对得起自己良心。这里欢迎理性探讨，请勿谩骂。如果实在忍不住，要敲我几砖也不要紧，不过记住留一块，也许自己用得上。”

　　高盛中国首席策略分析师邓体顺也表示，QFII并不是行动一致的集体，根本不存在集体唱空A股以便低位接盘的“阴谋”。

　　恒生银行副总经理兼投资及保险业务主管冯孝忠先生则表示：“市场上参与者很多，仁者见仁，智者见智，这很正常。指数从年初的2500点升到现在的逾4000点，有20％－30%的调整实属正常。而且，建议减持的跨国大行，也只是认为股票估值偏高，并没有否认中国经济和上市公司良好的基本面。在估值偏高的情况下，我们依然会选择具有估值尚不算太高的个股投资。”他还提出，目前的股民和过去的股民不同，过去投进来的可能是养命钱，如今的投资者大多是年轻的大学生和正在人生“赚钱”阶段的人，他们对风险的承受能力很强，因此不必担心。