叶檀：4万亿灰色收入笼罩下的加息故事

　　由猪肉价格上涨讲述的通胀故事成为新一轮加息的导火索，机构纷纷调高了5月份CPI预期至3.5%左右，这意味着央行3%的通胀目标被轻易跃过，加息呼之欲出。

　　令人沮丧的是，所谓加息阻止经济过热与抑制投资增幅的经典理论无法得到经验数据的支持。

　　实际上，银行流动性已引起一些技术故障。据央行上海总部数据，当前商业银行贷存比持续上升。5月末，上海市本外币存量贷存比已达73％，创下2006年8月以来的最高水平，增量贷存比已接近160％。二是资金来源的短期化和不稳定性。今年以来，伴随着股市指数的持续上升，企业和居民储蓄存款大量向同业存款转化。今年1至5月份，上海市人民币各项存款增加仅778亿元，同比少增476亿元，而同业存款则增加2975亿元，同比多增2400亿元。这些枯燥的数据揭示的事实是，银行的资金向外流，短期性增加，并且出现了危险的短存长贷信号，这是东南亚金融危机时的导火索之一。

　　资本市场还未大发展，银行就出现了不良的信号，央行应该不希望看到这样的结果，紧缩政策没有让资本市场发生变化，却把银行最后的赢利大头———存贷差挤压殆尽。

　　与此相比，更严重的问题是贷款效益。这又是一个纠缠不清争议极大的课题，北大课题组研究得出的结论是我国投资回报率极高。如果是这样，政府就没有紧缩的必要。

　　最近，国家项目的中国改革基金会国民经济研究所副所长王小鲁课题组的研究表明，2005年全国城镇居民收入中没有统计到的隐性收入总计约4.8万亿元，相当于当年GDP的26%。我国的灰色收入有五个最主要的来源：财政资金和其他公共资金的漏失、金融腐败普遍存在、行政许可和审批中的寻租行为、土地收益流失以及垄断行业收入。公共财政收入与企业存款是近年来我国存款增加最大的部门。

　　灰色收入的增加不仅表明流动性管理难度加大，还代表了投资效率的普遍低下以及隐性成本支出的急剧增加。众所周知，我国大型垄断企业占据企业利润的大半壁江山，整个国有企业（不含金融企业）的利润70%以上是由处于垄断地位的几家央企创造的。有学者计算了以下不完全统计的一些成本：上个世纪末以来，国家共发行了1万多亿的国债，一比四的投资带动率，5万亿的投资，其中3万亿到4万亿流入了国有企业；4050亿元的非金融类国有企业债转股，3020亿元的核销企业呆坏账，意味着每年减少近500亿元的利息支出；技改贴息367亿元带动资金6400亿元；海内外融资8000多亿元，其中6000亿到7000亿元给了国企；七次降息国有企业减少利息支出2500亿元；石油价格连年上涨，每年给三大石油公司增加1000亿元利润；还有免费使用的自然资源以及各种各样的优惠政策。当然，这还不包括大型企业在中国资本市场中的特殊地位。以机会成本论，对于国企的巨大投入就意味着发展民间大企业机会的丧失，意味着中国经济被绑定在越来越庞大的国企发展这条路径上无法动弹。

　　在我国的加息故事中隐含着这样的逻辑：这些特殊企业的融资成本上升，只能以更集中的垄断与更多的优惠政策加以弥补，而这又导致这些企业对货币紧缩政策的麻木不仁，痛苦只让真正对市场敏感的企业与消费者品尝。

　　罔顾这些事实，许多人的着眼点只盯住货币政策，似乎中国的货币政策能够让实体经济发生根本转变。这种惰性将会让我们在今后付出沉重的代价。

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