长江证券：CPI高位运行难以持续

　　CPI 高位运行难以持续，顺差反弹引动准备金率上调——07年5月份宏观经济数据系列点评

　　1、CPI能否持续保持在高位运行，是解读央行下一步货币政策走向的关键因素。5月份，居民消费价格总水平同比上涨3.4%，再次突破3%的温和通胀线，其中食品类价格同比上涨8.3%，比上月上涨1.2%，是本月CPI上涨的主要贡献，而食品类价格中猪肉及家禽价格的“逆季节”上扬是拉动CPI涨幅主要因素。

　　2、从猪肉和蛋禽价格的增长因素分析，可以发现此次猪肉领涨的CPI高企具有两点特征：第一，这次上涨是成本推动型的，货币政策无法企及；第二，这次上涨会随供求自动周期性回落。

　　3、4月份全国玉米平均价格环比持平，国家同时对玉米转化乙醇项目进行宏观调控，而盛夏的气候带来的猪肉消费淡季以及其他肉禽消费对猪肉的替代，猪肉价格的上涨不具可持续性。预计今年7-9月份左右就会有生猪陆续出栏补充市场，同时去年底以来上游部门的粮食价格上涨也在逐步回落中，因此本轮中游生产部门猪肉涨价周期的结束或许将意味着整个食品类价格上涨周期的结束。从PPI数据来看，上游部门传导对CPI上升的主要压力来自于食品类价格的提升。因此，失去食品类价格这一支撑后，CPI将难以持续维持在高位运行。

　　4、国家降低出口退税率和调整进出口关税措施6月1日起实施是本月贸易激增的重要原因。从目前看，流动性过剩和人民币升值压力较大导致年内政府对减少贸易顺差的重视程度加大，政府采购和进一步的“限出励入”系列调控政策出台将更为频繁，而世界主要经济体经济增长放缓的趋势不改，5月份贸易顺差激增并不改变全年贸易顺差增速收敛的预测。

　　5、加息对于目前成本推动型的CPI高企，在短期来看缺乏效力，而且也有过缓之嫌，如果CPI本身会随食品类价格的周期性波动而回落，那么央行选择针对CPI实施加息就更加显得“文不对题”。CPI大幅提高后，负利差达到1个百分点，这给央行加息方式选择造成了极大困难，因此如果出台加息政策，则是出于抑制目前上海、深圳等大中城市快速上涨的房地产价格方面的考虑，加息与否的判断更多取决于随后发布的固定资产投资数据。

　　出于对冲贸易激增产生的外汇占款和回收流动性的需要，预测月内将会再上调一次存款准备金，幅度大概仍是0.5个百分点，年内调整幅度将会视商业银行超额准备金率以及贷存比变化而定。

　　2007 年5 月份中国对外贸易数据点评

　　1、5 月份中国进出口总值1656.5亿美元，贸易顺差达到224.5亿美元，同比增长73%，是今年以来贸易顺差月度次高。今年1—5月中国贸易顺差累计已达857.2亿美元，接近去年全年中国贸易顺差1775 亿美元的一半。

　　2、贸易顺差大幅上涨主要和企业突击出口以及外需强劲有关，分析其原因主要有以下2点。首先，许多出口商为了避免6月起的出口退税率的下调和关税的增收，提前在5月份抢先完成了大量的出口订单。其次，虽然中国国内产能过剩状况在短期内仍将持续，但国际市场对中国产品的需求依然强劲。

　　3、5月份的贸易顺差虽然大幅增长，但我们也可以看到出口的贸易总额已经有所回落。在出口退税以及关税的增收的宏观政策调控下，以及中国采购美国高新技术产品等因素的影响下，未来中国进出口差额仍会逐渐收敛，贸易顺差也将会有所回落。但由于在中国加工型产业占比依旧较大，出口商品不断升级，国际社会对中国产品的需求也十分强劲，所以未来中国的贸易顺差也会保持在一个较高的水平。

　　4、基于以上的判断，我们认为随着国家的宏观调控，月度贸易顺差将在下半年会有所回落，但长期贸易顺差仍将会保持增长。这在一定程度上将增加对人民币升值的压力。虽然出口退税率的下调和关税的增收短期内会对贸易顺差产生较大的影响，但从长期来看能使中国产业结构更趋于合理化，而人民币的升值也会间接强化这一趋势。同时，贸易顺差的增加也会带来国内货币流动性的增加，长期影响中国的金融市场。

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