股改两周年：激情牛市的起源与方向

　　两年前的股权分置改革，带来了中国股市的春天。但目前，激情燃烧的牛市似乎让大家已经忽视了股改仍要继续，市场仍非完美。

　　2002年12月27日，尚福林从周小川手中接过证监会主席“帅印”，成为了第五任证监会主席。

如果尚福林还记得的话，北京气象历史之最—最长连续降雪日就出现在他上任那年的几天前，12月19日至24日北京连续6天降雪—一如当时寒冷的股市。

　　当时的市场表现也没有给走马上任的尚福林一点面子。就在他宣布就职的时候，上证指数几近“拦腰斩断”。之后，股市拾阶而下，上证综指更是创下十年来998.23点的新低。

　　尽管中国证券市场仍然存在制度缺陷、监管漏洞等问题，但二级市场情形却今非昔比。2007年5月29日，站在上证综指4335.96点的高岗上回头望，此轮激情燃烧的“牛市”的主动力正是源于尚福林两年前那场惊心动魄的变革—股权分置改革。

　　破冰：“开弓没有回头箭”

　　在描述股权分置形成的背景时，官方和专家通常用“历史原因”4个字一言以蔽之。那是一段怎样艰难的历史呢？

　　改革开放之前，国企形成的利润几乎全额上缴，国企的投资和再生产发展资金都是采用财政拨款方式。从政府财政拨款、利改税、拨改贷一路走来，许多国企背上了沉重的债务，直至威胁到了企业的生存、发展和社会稳定。

　　在1984年上海飞乐音响第一只股票发行前，甚至是1990年上交所成立后的一个时期，人们围绕姓“资”姓“社”、国有控股地位、国有资产交易等问题展开了激烈讨论。当时，担忧国有企业股份制改造后控制权丧失的想法占了上风。“为规避上述矛盾，在‘可以试一试’的宏观环境下，人们便创造性地设计出了‘股权分置’制度。”三一重工执行总裁向文波向《中国经济周刊》(国内邮发代号2-977)回忆说。

　　但股权分置毕竟存在制度上的局限性。十多年过去，随着社会经济的发展，当人们在观念上达到高度统一时，两种股东同股不同价、不同权、不同利等制度性缺陷严重影响到了资本市场的发展和国有资产管理体制变革。2003年10月，当时的中国证监会规划发展委员会主任李青原更是表示，“这个问题不解决，做任何事情都走不动。”

　　经过两年多的倾听、调研和准备后，尚福林终于举起了“手术刀”。

　　2005年4月29日，中国证监会发布《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，股权分置改革试点工作启动。这年的“五一”节刚过，三一重工、清华同方等4家企业即被确定为首批股权分置改革试点公司。

　　“作为历史遗留的制度性缺陷，它扭曲了证券市场定价机制，导致公司治理缺乏共同利益基础，不利于深化国有资产管理体制改革，不利于上市公司的购并重组，不利于形成稳定的市场预期，制约着资本市场国际化进程和产品创新。”2005年5月15日，尚福林在痛陈股权分置的弊端后指出，“股权分置改革不仅是中国资本市场的一件大事，也是党中央、国务院的重大决策，开弓没有回头箭，必须搞好。”

　　股改同时迎来“大牛市”

　　在证监会“统一组织、分散决策”的总原则指导下，2005年6月10日，抱着“不惜代价，只许成功”的思路，三一重工股改方案最终以高票通过—这是中国证券市场首家通过股权分置改革的企业。公司董事长梁稳根对《中国经济周刊》表示，“股改试点企业的成败，是股改的关键一役。中国可以没有三一，但不能没有一个健康的证券市场。”

　　继三一重工之后，试点企业在协调、创新与双方“讨价还价”中破冰前行。2005年6月开始，中国证监会及相关部门又相继颁发规范上市公司股改的系列文件，以保证股权分置改革的顺利进行。2005年9月，股改战役全面打响。短短一年多时间，上证综指一路高歌从1000点附近冲至4000点。

　　截至2007年5月，沪深完成或进入股改程序的公司接近1300家，占应股改上市公司的97%，总市值超过98%，仅余下50多家公司未股改。市场对于此轮牛市的发动机归结于人民币升值、中国上市公司质量提高、国际资本的介入特别是中国经济的持续走强等原因的同时，人们也把更多的赞美之辞送给尚福林，“是股权分置改革的成功带来中国股市的春天。”

·辩论话题：激情牛市是否掩盖了市场的不完美?

正方 反方 是的。在牛市的前提下上市公司为了最大 限度地兑现自身持有的股票，更有可能采用虚增收入、虚减成本、提供虚假财务信息的手段推高股价获取不正当利益，损害国家和投资者利益 。 不是。完美的市场无论是在熊市 还是牛市都不会存在的。市场只能在股改政策的推动下日益趋向于完美。只是牛市下的市场的诱惑性比熊市大，需要更强的监管力度对其进行 监督。

　　激情牛市不等于完美市场

　　早在2005年股改启动不久，尚福林就指出，“解决了股权分置问题，并不意味着资本市场的其他问题就迎刃而解”。之后的2006年，尚福林再次提到，“中国资本市场结构问题仍未有根本性变化。”但在牛市里，大部分投资者似乎不再关注中国证券市场这场并未完全结束的艰难蜕变。

　　据《中国经济周刊》(国内邮发代号2-977)调查，经济学家和研究机构认为，“后股改时代”亟需解决国有股减持、产品创新和证券市场监管等三大主要问题。

　　国有股减持或国有资产部分变现。股改之前，尚福林给出的数据是，“截至2004年底，上市公司总股本7149亿股，其中非流通股份4543亿股，占上市公司总股本的64%，国有股份在非流通股份中占74%。”全流通后，国有企业的股权结构将出现调整。经济学家们建议，国家应根据国有控股参股上市公司所处的产业及其规模，在维护证券市场稳定、国家经济安全和获取国有股变现的“高收益”等前提下，有计划有步骤推进这一进程。

　　市场产品创新。产品创新问题旨在解决我国证券市场产品单一，产品结构雷同，缺乏对冲或避险机制的问题。“要在权益类产品、固定收益类产品、金融衍生产品、基金类产品等方面进行创新。”

　　证券市场监管。近期，“杭萧钢构巨额合同及股票异动案”、“广发证券涉嫌内幕交易案”、“上投摩根老鼠仓案”等案件相继曝出，从某种程度上折射出了证券市场监管的脆弱。全流通后，上市公司控股股东特别是民企控股股东为了最大限度地兑现自身持有的股票或股票期权的价值，更有可能采用虚增收入、虚减成本、提供虚假财务信息的手段推高股价获取不正当利益，利用信息优势为内幕交易提供土壤，损害国家和投资者利益。

　　专家还提醒，“不要用孤立地眼光来看股改完成了多少家，许多遗留下来的问题只是被牛市的光辉所掩盖了。”

　　即将开始的“后股改时代”，也将一如当初的股改一样要在争鸣、改革和创新中启航——有所不同的是，这次，投资者面对的不再是熊市。

　　中国股市大事记

　　☆1990年12月和1991年6月，上海证券交易所和深圳证券交易所相继成立，我国证券市场正式形成，采取“部分股票上市流通，部分股票暂不上市流通”的发行方式。

　　☆1993年5月15日，国务院下发《股份有限公司规范意见》的通知，以保证股份制试点工作顺利进行。

　　☆1994年7月1日，《中华人民共和国公司法》正式生效，第130条规定：股份的发行，实行公开、公平、公正的原则，必须同股同权，同股同利。

　　☆2004年1月31日，国务院发布《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》，提出“要积极稳妥解决股权分置问题”。

　　☆2005年4月29日，中国证监会发布《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，股权分置改革试点工作启动。

　　☆2005年6月9日，股权分置改革具有标志性意义的三一重工股改方案首家获通过。

　　☆2005年6月至今，中国证监会发布及相关部门相继颁发“上市公司回购股票”、“外国投资者对上市公司战略投资管理办法”等文件，以保证股权分置改革的顺利进行。

　　☆2006年3月23日，《国务院2006年工作要点》要求年内基本完成股权分置改革。

　　☆截至2007年5月，沪深两市约50家上市公司没有完成股改。

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