岳阳纸业：定向增发 锁定纸业第一股

机构：渤海投资
系统性风险阴影笼罩之下，蓝筹股凭借良好的基本面支持，表现出了极佳的抗跌性，其中尤其以兼具资产注入、人民币升值等题材支撑的二线蓝筹表现更为出色，循此思路，可关注岳阳纸业。岳阳纸业投资摘要：1、定向增发收购完成后，将拥有105万吨速生林基地，而且目前还有近8亿元的闲置资金，将为公司在林纸方面的进一步发展提供有力的支持；2、林纸一体化优势突出，速生林陆续进入大规模砍伐期和木材价格的不断上涨，是公司未来业绩快速增长的保证；3、污染治理力度提高将提升公司造纸业务毛利率。

根据海通证券等权威研究报告，考虑到公司未来连续5年业绩持续增长的基本面，杨木涨价的行业大背景、未来新林业资产注入的预期，可以给予公司2008 年25 倍的市盈率估值，或者给予公司1.96元/股长期收益以17 倍市盈率估值，其合理估值为33 元/股。

一、定向增发打开估值空间

公司在07年3月份完成的非公开定向增发募集资金近18亿元，主要用于年产40万吨超级压光纸项目与林业资产的收购，此次收购完成后，公司将拥有105万吨速生林基地。目前还有近8亿元的闲置资金，将为公司在林纸方面的进一步发展提供有力的支持。

泰格林纸集团规划到2010年形成林地65万公顷（合975万亩，是目前岳阳纸业105万亩的9倍多）、浆纸产能350万吨、木材500 万方的生产规模；到2015年达到500万吨浆纸的规模，跨入世界一流造纸企业行列。集团公司目前拥有五大林纸基地，包括岳阳基地、益阳基地、永州基地、怀化基地和常德基地，岳阳基地无论在规模、效益上、还是在设备先进性上均优于另四个基地，是集团最核心的业务部门，集团目标的实现必须依赖岳阳纸业的快速扩展，而且这种扩张应当是符合其林浆纸一体化模式下的扩张。我们预期，目前的105万亩将不是岳阳纸业最终的林地规模，在资本的有力支持下，公司林浆纸的同步扩张是可以预期的。

二、未来连续5年业绩持续增长

岳阳纸业独特地理位置所具备的林纸一体化综合竞争优势，使其盈利模式符合造纸行业的本质：低成本优势。在造纸产业链利润向速生林转移的行业大背景下，岳阳纸业已有的速生林和周边地区丰富的林业资源，是公司未来盈利能力超越市场预期的基?Ｓ绕渲档霉刈⒌氖牵�速生林陆续进入大规模砍伐期和木材价格的不断上涨，是公司未来业绩快速增长的保证。根据券商的实地调研报告�?007年其林业资产开始进入大规模砍伐期，这必然会为公司带来新的增长点。

三、污染治理力度提高将提升公司造纸业务毛利率

公司目前造纸部分主要的利润来自文化纸业务，影响文化纸利润的主要因素是自产浆产能，岳阳纸业自产浆优势将随着国家污染治理力度的提高而得到体现。（1）目前国内正开展“蓝天碧水工程”，以便在“十一五”期间实现排污总量的明显削减和工业污染源的全面达标。国家发展和改革委员会副主任张国宝2007 年3 月18 日表示，我国造纸业中高污染排放的草浆造纸曾占到70%，近年加大废纸造纸比重后，仍有20%的高耗水、高污染排放的小草浆造纸，国家发展和改革委员会正在拟定计划加大淘汰力度。据悉，2007 年要完善、改造和关转禾草浆生产能力300 万吨。（2）山东省经贸委2007 年2 月公布促进工业结构优化升级意见，计划年底前关闭淘汰5 万吨以下麦草浆生产企业，已经在小清河流域关闭了全部的麦草浆产能。（3）洞庭湖区造纸企业污染整治工作正在实施中，目前正在对234 家超标排污造纸企业实施关停整治，其中岳阳47 家，常德57 家，益阳130 家，岳纸和同属泰格林纸集团的沅江纸厂均因达标而继续生产。通过污染治理，文化纸的市场空间将不断腾出，对生产文化纸的岳阳纸业将产生正面的影响。

从走势上来看，在大盘下跌过程中该股走势非常稳健，表明其筹码锁定良好，随着成交量的稳步放大，后市有望加速上攻，可重点关注。（渤海投资研究所）

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