高金食品：高速成长之谜待破解

    海融资讯 崔晓黎

　　高金食品，以收购缔造成长的奇葩，正在跃入资本市场投资者的眼帘。

　　然而企业上市并不意味得以解脱企业成长过程中存在的问题，高金食品高速成长之谜亟待破解，而这将是投资者投资放心的基本保证。

　　一、收购成长之谜

　　从1998年310万元注册宜宾市翠屏区高金食品有限公司开始，到2006年高金食品总资产已经达到6.28亿元，控股子公司13个，营业额超过16亿元。虽然公司仅披露近3年的财务数据，但是根据简单推算，可以获知公司年均增速远远超越50%，显然单纯依靠自身积累无法实现这一点，收购兼并成为公司成长的基本动力。

　　1、低成本运作的收购模式

　　从1998年宜宾高金诞生开始，高金公司就开始延续“壳公司运作+低成本收购”模式。

　　1998年宜宾高金成立，1999年就以400万元受让了原鸿泰公司所属的白沙湾食品加工厂的土地及建筑物、设施、设备和低值易耗品、包装物等。

　　1999年注册资本310万元的遂宁高金成立， 第二年就以800万元收购了被破产处理的遂宁市肉类联合加工厂，并成为遂宁高金经营的主要资产，旋即注册规模扩大为1000万元。

　　2002年9月注册资本600万元的泸州市高金罐头食品有限公司成立，同月即以600万元受让泸州罐头食品厂破产财产（包含国资、非国资两部分）。

　　时过境迁，虽然目前已经难以评估当时破产企业的资产原貌，但是有一点可以确信，公司的低成本收购是确实的，事实上，在国退民进的过程中，有一批民营企业通过这种模式完成原始积累。据知情人士透露，高金公司当时是“占了大便宜的”。

　　之后收购的多家公司基本沿用这一模式，公司规模借此高速扩张。

　　2003年底广元市高金食品有限公司设立，受托经营四川省广元肉类联合加工厂，2005年7月该肉联厂以2620万元被破产拍卖给广元高金

　　2004年7月公司以1,380万元收购射洪县肉联厂破产财产；同年11月以222万元收购江安县肉类联合加工厂。

　　2005年底高金公司以1,450万元受让原鸡西市食品总公司肉食品加工厂整体资产，归入公司鸡西市高金食品有限公司经营。

　　2006年1月签约以2,000万元收购公主岭市吉港肉业有限责任公司全部实物资产。

　　不得不承认，收购兼并本身存在巨大的风险，即使在收购之风盛行的美国，90年代至今收购成功率仍然不足50%。但收购多家企业的高金公司似乎有效的回避了这一点。不得不令人深思是否有确保收购成功，并能够快速盈利的“高金模式”。

　　2、快速盈利的高金模式

　　“高金”即公司创办人金翔宇、高达明两人姓氏的结合，因此高金品牌，以及经营能力与两位创办人直接相关。

　　根据资料，金翔宇先生1969年出生，四川绵阳人，1988年－1996年，在绵阳市肉联厂工作，曾任营销公司副经理、肉类批发公司经理、肉联厂销售处副处长。高达明先生，1960年出生，四川省富顺县人，1980年开始从事个体经营猪皮盐制加工；1991－93年任富顺县大明鲜活食品厂厂长；1994－95年任潼南县塘坝肉联厂厂长，两人均具有丰富的肉联厂工作经验，因此可以相信管理层具有经营管理肉制品加工企业的能力，但收购兼并是一件复杂的工程，更何况所兼并的企业主要为破产经营的企业。

　　截至2006年公司经营状况理想，下属并购公司多数实现盈利，增长突出，少数实现微亏。而根据正常的经营案例统计，并购企业短期内扭亏或微亏几乎是非常困难的事情，只有在两种情况下才有可能：

　　或者收购的企业原本经营正常，资料显示高金公司收购的企业基本为破产企业，破产企业是否另有玄机不得而知。

　　或者被收购的企业资产处置方面作了重大资产折让，从而为扭亏以至实现盈利提供铺垫，而重大资产折让则是一个隐性操作和谈判的问题。

　　但是也不排除另外一种情形，就是财务处理，当然多数情况下会是多种因素的综合。否则并购破产企业能够迅速实现盈利或微亏就难以解释。

　　因此，不得不怀疑，确保收购成功，并能够快速盈利的“高金模式”真的会存在吗？

　　二、财务结构之谜

　　作为典型的高负债企业，高金食品具有比一般企业更强烈的资金需求，一方面是需要大量短期资金解决企业收购生猪等原料的问题，另一方面是需要巨额长期资金实现兼并收购的问题。而此次企业上市则重点解决的是3家下属企业技术改造投资以及一项冷却肉冷链物流配送系统建设投资。公司会因此形成新的财务结构，但既有的财务缺陷依然明显。

　　1、长期投资的困惑

　　从1998年宜宾高金成立，公司用于兼并收购的资金累计超过1亿元，如果加上后续追加投资，以及其中包含的隐性成本，投资规模远远不止这个数字。事实上，根据资料，高金食品完成的兼并收购基本以现金进行结算，根据公司自身经营状况分析，公司自身无法提供如此巨额的长期投资资金。

　　在经营方面，2006年公司主营业务收入16.05亿元，实现盈利3702万元，05年受疫情影响，净利润为1490万元。为了做大规模，以及在上市之前完成累积利润的分配，2006年9月30日公司股东会决策，每10股送1.595股派5.3元，送红股金额1,100万元，派现金3,657万元。由此可以推断公司主要通过累积利润完成收购似乎可信性不高。收购的主要可能是借债。

　　仅从2006年的财务结构来看，公司负债总额达到4.29亿元，资产总额为6.29亿元，资产负债率为74.52%。其中，公司短期借款达到2.63亿元，长期借款6300万元（结构尚不可知）。虽然资料不全，但可以推断，公司的主要资金来源是短期借款，因此很难排除公司通过短期借款实现兼并收购的可能性。而这是一种冒险的做法，毕竟收购兼并属于长期的投资，一旦出现收购企业亏损，公司将难以应对债务危机。

　　2、募资投向的困惑

　　根据募资计划，公司此次募资主要投资四个项目：遂宁高金搬迁技改工程，涉及金额1.5亿元；广元市高金公司搬迁技改工程，涉及金额1.05亿元；冷却肉冷链物流配送系统建设，涉及金额5600万元；泸州高金肉类罐头加工技术改造，涉及金额1350万元。

　　根据资料，遂宁高金经营性资产主要为2000年收购的遂宁市肉类联合加工厂的全部资产。当年，遂宁肉类联合加工厂所拥有的土地使用权及地面附着物、固定资产、辅助性设备设施及其为生产经营配套服务的用品用具等有形资产以及注册商标、商动检注册、卫生注册等无形资产，全部价格仅为800万元。而如今仅搬迁技改工程资金就达到了1.5亿元，多少让人感觉蹊跷。或者是原有肉类联合加工厂被超低价收购，或者是现在的技改项目投入有虚高的嫌疑。依此类推，广元高金项目、泸州高金项目都很难逃避这一现实问题。

　　更何况，此次投资全部用于技改和冷却肉冷链物流配送系统建设，并不可能解决公司在兼并收购中产生的资金问题。但不解决原有的投资所产生的风险问题，对于新项目建设无异于也是一种风险。高负债的企业，巨额的长期投资，去面对资本市场募集来的丰富资金，如何运用，只能拭目以待。

　　何去何从，但愿不是一种痛并快乐着的感觉。

　　三、未来经营之谜

　　2006年下半年压抑了两年多的猪肉价格实现了火箭式上升，肉类加工企业将面临一场新的生死轮回。

　　高金食品扩大猪肉加工的技改项目决意上马，对于追求投资回报的投资者而言，项目能否在猪肉上涨的过程中充分发挥效率是值得探究的话题。

　　1、猪肉价格上涨挑战企业盈利

　　猪肉价格上涨是供需失衡所致，肉类加工厂是养猪户和普通消费者之间的中间环节，虽然肉类加工厂会因生猪收购价格上涨而提高成本，但是也会因猪肉供需失衡而顺利转嫁成本压力，所以对于一般肉类加工厂而言，猪肉价格上涨并不是值得担心的问题，尤其是中小肉类加工企业，对它们而言，主要问题在于猪源。但对于大型加工企业而言，问题则会复杂一些，一方面会因为原料不足而造成开工不足，另一方面也会因为猪肉价格上涨而抬高深加工成本，从而降低毛利率。

　　只要猪肉价格保持上升通道，对于大型肉类加工企业而言都将是一种挑战。猪肉价格涨跌具有自身的历史规律，根据规律，猪肉价格短期内很难实现回落，特别是在未来1年左右的时间内，猪肉价格都有可能保持高位。

　　高金食品作为收购兼并而迅速成长的大型肉类加工企业，目前年屠宰生猪能力达到420万头，2006年屠宰加工生猪249万头，公司已经成为以生猪屠宰加工、猪肉销售及出口、肉制品深加工为主业的大型肉食品综合加工企业。

　　但公司绝大部分生猪来自于对外采购，根据统计，2004年、2005年和2006年，公司对外采购生猪分别占公司原材料总额87.42%，81.79%，77.76%。

　　因此对比于中小肉类加工企业而言，猪源以及猪肉价格上涨对公司的影响会更为突出。以可类比公司双汇发展--全国最大的肉类加工企业为例，仅2006年下半年，由于猪肉价格上涨，下半年总体毛利率水平较上半年下降3.6%。

　　2、项目上马无法回避经营风险

　　公司的本次募资投向的四个项目，从性质而言，均为扩大规模，以及发展深加工的项目，因此在猪源紧张，以及猪肉价格上涨的背景下，项目上马本身就会面临较大的经营风险。

　　计划投资1.5亿元的遂宁高金项目，技改前设计屠宰能力为55万头，主要产品包括热鲜肉、冷冻肉；技改后年屠宰加工生猪150万头、形成年产热鲜肉、冷冻肉、冷却肉7.5万吨（不含猪杂及副产物3.75万吨），其中新增冷却肉4.5万吨。规模直接扩大2倍。如果没有与之匹配的生猪供应，该项目会立刻面临开工不足。

　　计划投资1.05亿元的广元高金项目，目前的设计屠宰能力为50万头，主要产品包括热鲜肉、冷冻肉。技改后形成年屠宰加工生猪100万头、形成年产热鲜肉、冷冻肉、冷却肉5万吨的能力（不含猪杂及副产物2.5万吨），其中新增冷却肉3万吨。规模扩大1倍。

　　在公司扩大冷却肉加工的背景下，公司决定以5600万元上马冷却肉冷链物流配送系统建设，在遂宁总部设立冷链物流中心，在成都、重庆、西安设立分中心，搭建三省市冷链物流配送系统，覆盖西部主要大型中心城市。应该看到，系统的顺利运行，在猪肉价格上涨的背景下，会体现出成本过高的特征。

　　因此综合而言，企业未来经营将难以回避猪肉价格上涨所带来的经营风险。继收购兼并快速成长之后，高金食品试图利用资本市场进一步扩大规模的举措能否成功，将比至于收购兼并更加受制于市场的影响。

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