发行价格区间敲定 南京银行占据“天王山”

    7月11日，南京银行和宁波银行7月11日双双公告确定发行价格区间。在两家同期上市的城市商业银行的“暗战”中，南京银行先胜一局，获得了更多机构投资者的看好，初步询价后，南京银行确定发行价格区间在9.80元/股－11.00元/股，而宁波银行则在8.00元/股－9.20元/股之间。

　　业内有关人士表示，南京银行获得的比价高的定价区间，主要还是在于南京银行的业绩较好。如果从市盈率的角度来看，反而是南京银行较低，只相当于20.17倍－22.64倍（每股收益按照经会计师事务所遵照中国会计准则审计的扣除非经常性益前后孰低的2006年净利润除以本次发行前的总股数计算）的市盈率，而宁波银行对应市盈率为25.95倍－29.84倍。

　　债券特色引人关注

　　据了解，在南京银行的路演推介中，其“债券市场特色银行”的形象受到了机构投资者的广泛关注。

　　南京银行自1997 年进入银行间债券市场，目前已拥有公开市场一级交易商、债券做市商、中国货币市场基准利率Shibor报价行等银行间市场主要业务资格。不仅在币市场交易活跃，且在现货结算、债券结算上均排名领先，成为享誉同业和市场认同的“债券市场特色银行”。

　　2001 年和2002 年，南京银行的现券结算量连续两年居于市场首位，2002 年现券结算量按单边计占到了市场结算总量的1/3，列市场第一，超过了工农中建四大国有银行的总和。2006年，南京银行完成债券交易9837.47亿元，债券承销量469.6亿元，完成票据贴现、转贴现业务量626.45亿元，全年债券代理结算量排名市场第二位。

　　银河证券金融业分析师张曦认为：南京银行的公司债券业务提高了公司资金的使用效率。

　　2006年末，南京银行债券投资收入占总资产38.5%，债券投资利息收入和交易转让收益达到8.13亿元，占营业收入53.9%，对于公司的利润贡献明显。

　　南京银行高管在路演中表示，今后将保持并巩固银行间债券市场上的有影响力地位，积极开展业务创新，大力发展票据业务，加强同业合作，开发同业金融业务。

　　市场有关人士表示：南京银行的债券市场特色，为南京银行发行上市增色不少。相对于其他城市商业银行只能依靠存贷差获取收益的“一条腿走路”，南京银行在规模巨大的债券市场的优异表现，使得其盈利来源更加广阔，前景更加值得看好。这也是机构投资者们对于了南京银行比较高的报价的原因之一。

　　跨区经营前景广阔

　　同样引起机构投资者关注的是南京银行跨区域经营的思路和步骤。对于投资者而言，这是体现城市商业银行发展速度中“最看得见摸得着”的规划。

　　南京银行在跨区域发展中一向不落人后，2006年，南京银行参股山东日照市商业银行，以18%的股权成为该行的第一大股东，开始跨区经营的有益尝试。2007年2月，南京银行泰州分行顺利开业，成为继上海银行、北京银行之后第三家设立异地分支机构的城市商业银行。

　　对于上市后的跨区域经营的规划，南京银行明确了三步走：第一步：走出南京，在江苏省内经济发达或成长性较好的地级市及县（市）设立分支机构。第二步：走出江苏，在长三角地区通过新设分支机构、并购、参股等经营手段，使本行成为具有一定规模和影响力的区域性上市银行。第三步：在全国大中城市范围内甄选目标，走稳健扩张之路，逐步将本行建设成为现代商业银行。

　　平安证券的研究报告认为：跨区经营关系未来成长空间。南京银行未来业务的发展，除了内生性增长的影响之外，还有赖于跨区经营的顺利开展。

　　成本控制催生收益

　　成本控制的好坏始终是银行上市中机构关注的焦点问题，南京银行上市也不例外。有关资料显示，2004年南京银行的成本收入比为48.96％，2005年大幅度降至37.7％，2006年又比2005年下降了2个多百分点，至35.2％，比同期上市的宁波银行低了2.6%，为同业上市银行中的最低。

　　南京银行有关人士表示：南京银行良好的成本控制来自于规范的内部治理。南京银行成立之初即建立了良好的公司治理结构、顺畅的决策传导机制，在运营效率和成本控制上形成了先天的优势；其后又引进海外战略投资者，引入了国际先进的银行管理理念和管理制度。

　　该人士表示：2001年11月，南京银行以当时外资对中资银行参股的最高比例15%，接受了国际金融公司的投资入股。 2005年10月，南京银行引入法国巴黎银行作为该行的战略投资人，目前巴黎银行是该行第二大股东，占该行股本19.2%。这两家海外战略投资者派出专家人驻南京银行，为南京银行带来了很多技术上和理念上的支持，提升了南京银行经营管理和风险控制能力方面。

　　中信证券预计，南京银行未来三年的费用入比为35％-36％，利差水平将略有提升，企业所得税有效税率也有5％-10％的下降空间。“未来三年南京银行的贷款复合增长率将不低于25％，信贷成有望控制在0.4％-0.5％之间。”

　　高收益决定高发行价

　　当然，最后决定发行价格的还是在于公司的经营业绩，而南京银行在这方面一直处于行业的前列。2006 年南京银行实现净利润5.95亿元，基本每股收益为0.49元，加权平均资产收益率达25.31%。同时，南京银行利润增长惊人，近三年，公司总资产和净利润年复合增长率达到65.2%。

　　据国元证券的研究显示，南京银行2006年拨备前总资产收益率为1.66％，仅次于招商银行和建设银行，其形成高盈利能力的主要原因是远远高于同业的投资收益贡献。2006年公司平均总资产回报率为1.12，盈利能力位居行业首位。2006年公司平均净资产回报率为25.22％，仅次于兴业银行。

　　中银国际预计：在净息差扩大、资产规模增长、实际税率下降等有利因素推动下，南京商行06-09年的净利年均复合增长率可达到30%的水平。

　　后市值得看好

　　对于南京银行发行定价和上市后的走向，各家机构均给与了积极的评价。

　　中信证券的投资价值报告称，南京银行经营风险相对稳健，财务指标表现优良。且由于南京银行长期规划向“中小企业银行”和“市民银行”发展，并开始尝试适度跨区经营，因此未来发展潜力较大。因此，中信证券给予南京银行15-18元的估价。

　　国元证券的陆航参考了目前A股的几家银行，认为对应的2007年业绩合理PE和PB分别在32和3.7倍左右，考虑到南京银行良好的综合质地，对南京银行的估值区间预计为14元－17元。

　　中银国际预计，根据中银股利折现模型和目前A股上市银行的平均市净率，综合以上两个方法，我们认为南京商行的合理估值应该为2.57-3.35倍，合理价格为14.4-18.7元之间。

　　平安证券研究报告认为：南京银行采用PB定价法的估值是增发后4倍PB，对应的股价为19.4元左右；采用PE定价法的估值是增发后31倍PE，对应的股价为12.4元左右；采用DDM定价法得到合理估值16.3元；采用EVA定价法得到合理估值18.8元；采用GORDEN增长模型估值是3.03倍PB，对应价格为14.7元左右。以上几种方法的中轴为16.3元，由此确定的合理价格区间为15.5~18.7元。

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