国金证券：中核钛白国内钛白粉行业龙头企业之一(图)-搜狐财经

　　基本结论、价值评估与投资建议

　　公司是国内最早引进硫酸法钛白粉生产技术的企业，目前钛白粉设计产能4.5万吨，实际可以达到5万吨，2006年公司钛白粉产量4.05万吨，位居国内前三位。

　　预期未来3～5年年均增长率为3%左右，而全球钛白粉产能扩张较少，预期全球钛白粉装置开工率将会稳步提升。

　　我国钛白粉单厂规模与行业集中度远远低于国际水平，另外国内产品质量也低于国际厂商，导致我国产品价格低于国际市场。在国际钛白粉行业景气提升的情况下，国内钛白粉行业景气提升有一定压力，但我们认为在国内加大环保治理的情况下，将会加快行业整合，有利于行业景气提升。

　　预期公司2007～2009年净利润分别为55.5、75.9和59.5百万元，分别同比增长32.7%、36.6%和-21.6%，EPS分别为0.292、0.399和0.313元。

　　全球钛白粉行业景气有望提升，国内行业快速发展

　　国际钛白粉装置开工率有望提升..2005年，世界二氧化钛的总产能约为488万吨（不含中国），其中杜邦等前五大企业产能约占世界总产能的72%左右。

　　2005年全球钛白粉需求量为470万吨，涂料/油漆、塑料、造纸、油墨等是主要消费领域，尤其是涂料/油漆约占其消费总量的60%左右。

　　近年来全球钛白粉年复合消费增长率2.93%，预期未来3～5年年均增长率为3%左右。由于未来全球钛白粉产能扩张较少，全球钛白粉装置开工率将会稳步提升。

　　根据2007年以来发行量4000～8000万股的中小企业板股票发行价及首日开盘价，我们认为公司的询价区间为5.05～5.89元，首日开盘价位为10.33～11.42元。

　　近年来我国钛白粉行业快速发展：近年来我国钛白粉行业快速发展，2006年我国钛白粉产量85万吨左右，2001～2006年年均产量增长率达到了22.5%。同时2006年我国钛白粉表观消费量也达到了91.28万吨，2001～2006年年均消费量增长率达到了17.9%。

　　我国是钛白粉生产大国而非强国

　　国内钛白粉生产规模与行业集中度远远低于国际水平

　　杜邦、Millennium、Kerr-McGee、亨兹曼和美国国家铅业等前五家企业钛白粉产能约占世界总产能的72%左右，他们的单厂平均产能（7万吨以上）远远高于国内生产商产能（最高只有4.6万吨）。

　　目前国内钛白粉生产企业超过70家，实际产量在3万吨以上的有5家，1万吨级以上（含1万吨）的厂家达到27家，他们产量约占全国总产量的77%。

　　2006年钛白粉产量最大的十家企业产量为37.47万吨，占全国总产量比重由2003年的38.5%提高到了44%，依然处于较为分散状态，但也表明了我国钛白粉行业正在逐步走向集中。

　　我国钛白粉生产以硫酸法工艺为主：钛白粉生产主要采用硫酸法和氯化法两种工艺，欧洲和我国主要采用硫酸工艺，2005年全国97.91%的钛白粉是采用硫酸法，美国大部分产品采用氯化法，全球硫酸法生产比例大约为50%左右；我国钛白粉生产以硫酸法为主是因为氯化法技术基本垄断在国外生产商手中，另一方面我国钛精矿品位较低降低现状也适应硫酸法工艺的发展，预期国内硫酸法和氯化法并存的现状依然会维持下去。

　　国内产品以中低端为主：由于我国钛白粉产品质量难以与国际产品竞争，导致国内钛白粉57%用于中低档涂料生产，而国外产品在国内主要用于高档涂料行业（如汽车涂料、名牌装修涂料等）。国内外金红石型钛白粉销售价格也存在较大的差别（国内产品一般低3500－6000元/吨）。

　　公司是国内钛白粉行业龙头企业之一

　　公司是国内钛白粉行业主要生产企业

　　公司是国内最早引进硫酸法钛白粉生产技术的企业，目前钛白粉设计产能4.5万吨，实际可以达到5万吨，2006年公司钛白粉产量4.05万吨，位居前三位。

　　09年公司业绩将会收到优惠取消的压力

　　预期公司2007～2009年净利润分别为55.5、75.9和59.5百万元，分别同比增长32.7%、36.6%和-21.6%，EPS分别为0.292、0.399和0.313元，假设条件如下：

　　金红石型钛白粉2007～2009年销量分别为4.60、4.83和5.07万吨；..预期2007～2009年金红石型钛白粉含税价格分别为14583、14874和15172元/吨；..2007～2008年公司享受先征后返（60%）的增值税优惠政策，分别返还的增值税为2592和2776万元，占当年利润总额的比例为45%和35%。

　　2007～2008年公司由于国产设备抵免所得税，实际所得税税率分别为2.8%和3.6%，2009年所得税税率为15%。

　　股票估值和定价..根据2007年以来发行量4000～8000万股的中小企业板股票2006年发行PE（24.86X）以及公司2006年盈利状况，我们认为公司的询价为5.48元，取15%的波动区间为5.05～5.89元。

　　根据2007年以来发行量4000～8000万股的中小企业板股票首日开盘市盈率水平（49.34X）以及公司2006年盈利状况，我们认为公司首日开盘价位10.87元，取10%的波动区间为10.33～11.42元。

　　风险提示税收优惠取消后业绩下滑风险

　　公司属于国家“三线脱险搬迁企业”，2001～2005年享受增值税“先征收，后返80%”的优惠政策。2006～2008年享受增值税“先征收，后返还60%”的优惠政策。2006年公司因增值税优惠政策所获补贴收入为2269万元，占当年度利润总额的52.23%。如果2008年底以后该政策不能延续，公司净利润面临下滑风险。

　　环保风险

　　节能减排是我国政府“十一五”期间的一项重要任务，预期未来我国环保标准将会日益提高。公司硫酸法钛白粉生产工艺产生的废水、废渣较多，如果未来国家环保标准提高，公司将会面临环保投入增加的风险，甚至还会面临生产受影响的风险。