利率政策具时滞效应 加息并非当前必需之举

　　中国的通胀在中期内（2-3年）应当可以控制在中央银行设定的3%的目标左右。鉴于这一判断，从前瞻性的角度来说（即盯住中期通胀），央行可以不必针对最近数月CPI通胀暂时性地超过3%而采取加息的措施。事实上，由于利率政策的时滞效应，这种针对中期通货膨胀走势的利率政策是西方国家中央银行普遍推行的。

　　中央银行在当前没必要针对当前的通货膨胀率而加息的另一个原因在于，加息对于当前由于食品供给冲击而造成的物价上涨其实起不到多大作用。比如说，加息如何有利于猪肉价格的回落？实在想不出太大的理由。即便真的有点作用，这一传递机制也会是相当漫长和微弱。鉴于非食品类CPI的通胀率仅为1%左右，加息的必要性和紧迫性似乎并不很大。

　　当然，由于特殊的制度原因，在中国，政策利率（即银行存贷款利率）的变动对银行体系流动性的影响相当有限，而银行贷款利率现在也有相当大的浮动空间，因此小幅度的加息并不会对实体经济产生明显的负面影响。相反，小幅度的加息的确有利于减轻目前存款实际利率为负的问题，减弱储蓄存款流失的动机，因此也可成为央行的选择之一。

　　不过要指出的是，储蓄存款流失虽然在一定程度上受到存款实际利率为负的影响，但更重要的源头在于居民对股票市场高回报的期望以及对金融资产分散化的需求。6月份的金融统计数据已显示，在股票市场回报预期明显下降的情况下，即使存款实际利率依然为负，居民储蓄存款额又重新恢复了增长的态势，这表明存款实际利率为负并不是储蓄存款分流的最主要原因。

　　同时，中央银行也没有必要保证存款实际利率永远为正，而只要确保存款实际利率不是长期为负，否则其利率政策将缺乏稳定性。事实上，在2004年前后，通货膨胀由于食品价格的上涨而明显超过名义存款利率达一年半之久，但央行正确地预期到那一轮通胀的暂时性，仅仅在2004年10月加息一次，而通货膨胀也在2005年4月重新回落到名义利率之下。而在此轮通胀启动之前（去年12月始），央行已加息两次，之后又加息两次，因此继续加息的必要性已大大降低。如果近期可以下调或取消20%的利息税的话，那么加息的必要性又进一步降低。