十字路口何去何　从上交所会诊权证市场

　　本报记者　李进　上海报道

　　国泰君安证券股份有限公司资产管理部总经理章飚表示：“判断权证市场是否成功有两个重要评价指标，一是市场交易是否活跃；二是是否有行权风险。”

　　“深圳某只认沽权证(五粮YGP1)的价格超过了行权价格，这在国外是没有的。”某业内人士如是说。

　　8月3日，上海证券证券交易所邀请相关专家与媒体就进行了两年多的权证交易市场进行研讨，对于舆论出现的多种争议进行集中交流。

　　上交所：创设平衡供求

　　6月20日，招行认沽权证招行CMP1(580997.SH)迎来了天量创设，当日15家券商合计约12.27亿份招行认沽权证，其规模超过了当时该权证市场流通量的三分之一。

　　这是上交所针对5月30日之后认沽权证火暴炒作行为，通过天量创设的方式进行大规模阻击。

　　截至8月3日，各创新券商共创设了超过42亿份的招行CMP1，而在今年6月21日才上市的南航JTP1(580989.SH)的创设数量也达到了37亿份之多。

　　“在权证创设的问题上，上海证券交易所不会做额度管理，”8月3日，上交所副总经理刘啸东表示，“要保持权证交易的一个价格平衡机制，通过创设来达到权证市场的供需平衡是一个前提；此外，通过权证的创设可以给投机资金一种威慑作用。”

　　而交易所不做权证创设额度管理的前提条件是，证券公司权证创设额度不超过净资本30％。

　　上交所产品开发部总监陈支左则表示，如果没有创设，那么权证价格极有可能无限制的上涨，到头最终损失最大的还是投资者。目前权证市场最显著的问题是供需失衡。解决此问题的方式就是做创设。

　　记者了解到，上交所在推出天量创设的同时，参与创设的券商其实也可以根据自身发展的需要对已经创设的权证进行注销。

　　事实上，申银万国证券就曾在7月30日公告宣布注销1亿份招行认沽权证。

　　平安证券总裁陈卓然表示，“一方面，创新券商对于权证的创设受到净资本的30％的限制，再加上同等金额的保证金或者股票做为担保；另一方面，不同的券商会考虑业务发展方向不同，而选择在权证创设上投入多少资金。”

　　有市场人士也表示，目前已经有认沽权证创设后的流通量超过了正股数量，那么最终行权将如何进行？

　　对此，上交所副总经理刘啸东表示，由于行权期是5天，这期间投资者完全可以先行权一部分权证后再买入正股，对剩余权证进行行权。

　　“权证创设完全是一种市场化行为，创设人会根据权证和正股价格及其变化趋势、自身净资本实力、风险管理要求等因素，自主决定创设数量。”上交所相关负责人表示。

　　此外，针对此前市场中对于创设权证是否应当满足六个月的最小存续期的问题，上交所相关负责人表示，创设与发行是两个完全不同的概念，作为增发供给，创设权证没有存续期限制。

　　“如果限制到期前6个月的创设，这等于告诉市场，在到期前六个月权证供给量将保持不变，给投机者以可乘之机，创设机制也就无法发挥应有的作用。”他继续补充。

　　会议上，国泰君安证券股份有限公司资产管理部总经理章飚表示：“判断权证市场是否成功有两个重要评价指标，一是市场交易是否活跃；二是是否有行权风险。”

　　权证市场活跃度是显而易见的，而创设后权证量超过正股量是否会给权证带来行权风险呢？

　　“答案是不会，招行认沽权证行权价5.65元，而正股价在33元，谁会去行权？”与会人士表态。

　　业内有把证券公司与散户在权证创设的交易上比做不同级别的拳击手，实际上，证券公司创设权证也有风险。“券商创设也有亏钱的时候，曾经有券商以1元创设某权证，再以1.5元价格从二级市场买回权证用以注销。”另一位参加会议人士说。

　　深交所：盘中停牌抑制投机

　　与上交所相对应的是，并没有安排权证创设机制的深交所对于权证炒作则主要采取盘中临时停牌措施。

　　8月2日下午，华菱认沽权证华菱JTP1(038002.SZ)和五粮液的认沽权证五粮YGP1(038004.SZ)因为交易价格出现异常波动分别被深圳证券交易所在盘中临时停牌半个小时，停牌前两只认沽权证的涨幅分别为14.3％和13.5％

　　就在之前的8月1日，五粮YGP1的涨幅达到16.47％，而华菱JTP1更是暴涨21.02％，两者的换手率均已经超过200％。

　　2日14点13分，在经过半个小时的停牌之后，华菱JTP1甫一复牌，价格立即掉头直下，此后一路下行，至收盘跌幅达7.07％；14点19分复牌的五粮YGP1也未能幸免下跌之势，当日价格3.935元，跌幅达6.95％。

　　记者了解到，华菱JTP1和五粮YGP1的行权价分别为4.71元和5.727元，这距离两者正股目前的价格9.83元(华菱管线8月2日收盘价)和32.38元(8月3日五粮液收盘价)距离甚远，均属于深度价外权证。

　　“显然，将价值近乎于零的证券炒至3元、4元，远远超过其内在价值，而绝大部分参与其中的人又明明知道其几乎没有价值，这就是投机和过度炒作。”银河证券研究中心产品设计部杨咏认为。

　　“根据《深圳证券交易所交易规则》，一段时期内进行大量且连续的交易、在同一价位或者相近价位大量或者频繁进行回转交易、大量或者频繁进行高买低卖交易等等都属于异常交易行为，而这些都是许多投机者疯狂炒作权证尤其是认沽权证的惯用手法。”

　　据此，深交所表示已经对这两只权证实施重点监控，对涉嫌违规行为的帐户将采取限制交易、上报中国证监会查处等措施。

　　事实上，深交所对于权证进行盘中临时停牌不是第一次。

　　今年5月31日，受调整印花税影响，沪深两市大盘急跌，做为市场中唯一具有做空功能的认沽权证一时成为市场追捧热点。

　　当日，为了遏制投机资金对于钾肥JTP1(038008.SZ)的疯狂操作，深交所首次启动了对权证实施盘中临时停牌，并将其列入重点监控对象。

　　“不过，对于疯狂的场外投机资金来说，仅仅通过严厉监控并不能够从根本上解决问题，相比之下，上交所创设的做法值得借鉴。”有市场人士建议。

　　呼之欲出

　　权证市场正处在一个发展的十字路口。

　　据悉，整个市场的权证个数只有16只，到2008年一些股改权证将陆续到期。

　　本月底，此前被不少创新券商频繁创设的招商银行认沽权证招行CMP1(580997.SH)将面临行权。而随着股改的步伐临近尾声，越来越多的因股改而产生的权证也将逐步退出历史舞台。剩下的将只有可分离交易债券分离出来的认股权证。

　　现在权证市场面临的问题是，是否有后续的权证新品种可推出。

　　解决这问题有两个途径：一继续发行可分离可转债；二发行新品种备兑权证。后者如能在2007年底或2008年推出，则将对权证市场正常发展起到重要影响。

　　目前上市交易的可分离交易债券的包括武钢CWB1(580013.SH)、云化CWB1(580012.SH)、马钢CWB1(580010.SH)和中化CWB1(580011.SH)四只，此外上海汽车(600104.SH)也在7月25日公告称将发行不超过80亿元的分离交易可转债，认购人可以无偿获得公司派发的认股权证。

　　不过，这些行权后改变上市公司股本规模的股本权证终究无法和备兑权证相比。

　　在境外权证市场中，做为主流产品的备兑权证的标的不仅仅可以是个股，也可以是指数、一揽子股票和ETF等其他衍生品。今年3月12日，香港首只涉及A股的备兑权证上市交易；而一年多前，法兴证券早已在新加坡推出A股相关权证产品。

　　记者了解到，在2006年年底，上交所曾经做过一个关于备兑权证的调查，结果显示市场“有非常高的需求”。

　　与此同时，沪深两所就备兑权证的创设规则、产品设计及券商进入等相关文件均已经报送证监会。

　　在权证相关的法律法规建设方面，上交所之前发布的《权证管理暂行办法》基本适用，但也存在一些小的问题。“希望能够在今年，最迟明年，在股改权证退出之前推出备兑权证，当然还要看市场的情况。”与会人士建议。

　　对此，光大证券金融衍生品部总经理王继忠则认为，备兑权证对于发行人要求很高，以香港市场为例，19家备兑权证发行商没有一家是香港本土的券商投行。

　　“这样看来，备兑权证的推出后将是国际投行和中国本土券商的博弈战。因此我们还是希望有个缓冲期，让我们能够在基础技巧等方面做些准备。”王表示。