“震荡”仍是行情关键词

　　⊙阿琪

　　在经过“5·30”之后的两度震荡，行情借助于中报业绩的强劲增长和市场流动性仍充裕的联袂推动继续频创新高，较之“5·30”之前“说故事+资金推动”的行情结构，本轮行情的主心骨是“业绩增长+资金推动”。

因此，行情的结构与演绎方式变了，但资金推动的本质没变。

　　

　　资金推动出现新模式

　　与“5·30”之前新开户浪潮相对应的是，经过“5·30”后行情的洗礼，许多投资者“吃一亏，长一智”，认识到股市投资“不是人人可以随便玩的”，从而纷纷转向基金投资，交由专家理财(相关:证券 财经)，令近期的基金开户数出现持续爆棚的现象，基金的开户潮较之“5·30”之前的股票开户潮有过之而无不及。基金开户潮的形成，说明居民金融资产机构转型的状态和趋势未变，只是由投资者自己直接入市转而通过基金间接入市。基于个人投资者与机构投资者的投资偏好与风格不同，本轮由蓝筹股主导的行情结构与“5·30”之前由低价题材股主导的行情结构截然不同。机构投资者选择蓝筹股作为主战场，除了其一贯的投资偏好与价值成长因素之外，还应有如下原因：（1）在市场对指数开始形成恐高症的状态下，掌握了蓝筹股即掌握了整个行情的话语权；（2）掌握蓝筹股即掌握大势，无论是防御策略还是进攻策略均具有主动性，在投资绩效与大盘比试中起码能取得与大盘同等的投资业绩；（3）在股价普遍翻了几番之后，无论是新基金建仓，还是老基金增持均不存在其它股票可能有的流动性风险；（4）人民币持续升值、CPI屡创新高所导致的资产价格上升在股市中理当首先体现在优势资产上；（5）较之其它以外生性业绩增长为主的公司，成份股公司的业绩增长大多是内生性的，其业绩增长更稳健、更扎实，符合基金崇尚价值增长的投资“癖好”。

　　然而，我们需要关注的是，新、老投资者大买基金，基金大买蓝筹股，使得本轮蓝筹股推动下屡创新高的行情也具有了典型的资金推动型特征。一方面，基金获得巨额申购资金后受制于基金契约，必须在若干时间内建仓达到契约约定的比例；另一方面，各基金相互之间的竞争及基金经理们业绩排名的压力，使得他们有时候不可避免地非理性推高行情，提升各自基金的净值排名，进而吸引准基金投资者们的眼球；第三方面，基金投资业绩的上升吸引着更多投资者来为其输送资金。如此，形成了投资者逼迫基金买入，基金逼迫行情上涨，以资金推动为主要特征的行情链条，也使整个市场的估值重心迅速上移。但值得注意的是，如果蓝筹股行情在资金推动下摆脱估值边界恣意而为，则必然会毁坏整个市场理性估值的基础。同时，如果这种资金链推动下的行情毫无节制地继续演绎下去，将会使蓝筹股不可避免地步入“5·30”之前题材股的后尘，出现概念化与泡沫化，这会给行情带来极大的隐患，导致后市行情的震荡会更加剧烈。记忆犹新的是，2004年的行业景气度行情在出现“买股要买五朵金花”概念化之后悄然终结。

　　

　　“三高”使行情脆弱起来

　　虽然目前蓝筹股的行情还没有达到显著概念化或泡沫化的程度，但目前行情整体的高估值、高增长、高换手的“三高”特征还是十分明显的。截至目前，沪深300成份股中发布中期业绩预增公告的有96家，结合剩余204家非预增公司，预期300家成份股公司中期业绩平均增幅有望达到50％左右。如果说资金推动是本轮蓝筹股行情的外因，业绩增长则是本轮蓝筹股行情的内因。但是，股市投资永远是立足现在看未来，一方面，几乎所有专业机构均认为上半年公司的业绩增长处在颠峰期；另一方面，下半年各行业、诸公司受宏观调控的影响将更大。因此，下半年公司业绩仍要保持上半年的增幅可能是勉为其难。以前12个月业绩递推沪深300成分股的平均市盈率已达到42倍，这说明以2007年预期业绩考量的沪深300指数市盈率已高过30倍。这里还需提醒的是，高估值是建立在高增长基础上的，一旦中报之后市场高增长的预期出现动摇，则市场的估值标准也可能会随之下移。

　　行情自“5·30”以来，行情累计交易金额达到了10.62万亿元，期间平均流通市值约为5.96万亿元，这意味着，尽管交易成本已倍增，但“5·30”以来的换手率依然达到了178%。高换手一方面说明市场的平均持筹成本被抬升，加大了行情的抗跌性；但另一方面也说明市场的躁动不安，交易行为已经越来越短视。期间，投资者在行为上最大的特征是时时关注各项经济金融指标与境外股市表现，并高度关注各项调控政策。这说明“三高”状态下的行情开始越来越敏感，也变得越来越脆弱起来。

　　

　　“震荡”仍是关键词

　　近日，境外股市持续下跌震荡，许多投资者对A股的“一枝独绣”沾沾自喜。我们认为，在调控压力日积月累，蓝筹股行情已涨至估值边界的市态下，这反而应加大警觉。有部分投资者认为，行情时常震荡频创新高已成定势，也将是牛市行情继续深入的主要趋势，但行情时常震荡的本身表明了A股市场抵抗外部冲击的能力在降低。下周公布的7月份各项经济、金融指标可能又将会超预期，在此前后可能会再次引发行情的震荡。因此，尽管机构“权重股配置”策略导致指数屡创新高的虚涨，尽管牛市仍是A股市场的大趋势，但“震荡”仍将是现阶段与后阶段行情的关键词。

　　

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