建立“捆绑式”养老金管理公司

　　中国社会科学院研究员、劳动社会保障部评审专家 郑秉文

　　建立“捆绑式”养老金管理公司

　　可行且必要

　　当前改革的思路：垂直整合市场主体资格，建立以受托人为市场核心的养老金管理公司

　　如前所述，当前市场呈恶性竞争态势带有某种必然性：第一，一方面，在市场启动初期，过于分散的角色划分自然导致过低收费竞争和市场价格扭曲的倾向，另一方面，非专业化的受托人作为市场角色之一同样受到价格扭曲的挤压，自身难保，难以发挥信托型年金市场中的核心作用，进而加剧了市场无序竞争；第二，一方面，非专业化受托人不能发挥集合年金市场的拉动与主导作用，只能被动地围着那些经济效益较好的大型国企和集团公司转，甚至听命于其它市场角色，另一方面，受托人没有能力开发潜力巨大的集合年金市场的业务资源，加剧了不断增加的市场主体对资源既定的市场份额的无序竞争，这又进一步压低了市场价格；第三，一方面，中小企业进入企业年金的门槛太高，集合企业年金难以在市场产生，进而减少了受托人的市场资源，另一方面，受托人不能成为中小企业进入市场的主流通道，作为年金市场主体的中小企业面临无“人”开发的市场断裂态势，进而导致中小企业建立企业年金的积极性不高，新的市场进入者不是非常踊跃，市场年金存量还主要以历史遗留下来的行业年金为主导，“豪门盛宴”的诟病难以消除。

　　因此，从这个意义上说，外部受托制度当前存在的诸多矛盾，它们互为因果，恶性循环，受托人资格成为一个弃之不舍但又食之无味的烫手山芋。解决这些矛盾焦点在于强化受托人的核心功能，具体思路是叠加资格牌照，使受托人走向专业化和职业化的道路，建立真正意义上的捆绑型的专业化养老金管理公司。

　　对此，劳动社会保障部已注意到这些问题，表示进行第二批机构认定时将不再单独设立受托人和账户管理人资格，而试行“受托人＋账户管理人”并考虑“托管人＋账户管理人”的2+2模式，这充分说明，下次资格审批将有可能成为企业年金制度发展史上一次重要转折，促进企业年金市场的发展再上一个台阶。

　　建立养老金管理公司是实施信托制企业年金的又一个制度创新

　　无论从国外的经验教训看，还是从国内的市场前景需求看，受托人的发展方向应予以强化，应兼顾其专业化和职业化；专业化和职业化改革的重要途径之一就是赋予其更多一些的功能；较多的市场资格的捆绑，其直接目的就是建立真正的养老金管理公司；建立养老金管理公司是实施信托制企业年金的又一个制度创新。

　　根据国外养老金管理公司的实践，养老金管理公司作为一个外部法人受托人，其核心要素在于其具有投资管理（包括其分包）功能的一体化，就是说受托人资格与投资管理人资格是捆绑在一起的，这既是受托人在市场上的生存之本，又是养老金管理公司的本质特征之一，更是养老金管理公司得以发挥其核心作用的关键所在。

　　建立捆绑式的养老金管理公司制度安排完全符合现行政策的规定

　　一部三会共同签署发布的23号文件《企业年金基金管理试行办法》明确提出了“养老金管理公司”这个概念，并将之规定为受托机构之一，这是建立养老金公司的基本政策根据。第23号令第十条明确规定：“本办法所称受托人，是指受托管理企业年金基金的企业年金理事会或符合国家规定的养老金管理公司等法人受托机构”。养老金管理公司的制度安排最大特点是捆绑式服务，也称之为“一站购齐式”或“全天候服务提供商”，在国际实践中，是指市场不同角色和机构功能的垂直整合，由一个金融机构同时兼有三种以上的市场角色或功能，包括受托人、账户管理人、投资管理人等，在有些国家和地区甚至还包括托管人。两个部令规定中只是对投资管理人与托管人提出不得为同一人兼任。将投资管理人和账户管理人的资格捆绑在受托人之内，这不但没有超出23号部令关于建立养老金管理公司法人受托的捆绑规定，也符合国际发展的潮流，适应目前中国促进企业年金市场的需要。

　　捆绑式养老金管理公司符合中国的国情

　　第一，捆绑式专业养老金管理公司的建立，可以降低我国企业年金的运营成本、管理成本和沟通成本，提高各个环节的服务效率和准确性，有效克服提供商各自为政、片面宣传和误导委托人和受益人的现象，以“一站购齐式”全天候服务商的方式和专业化的产品设计，推动集合企业年金的发展，提高中小企业进入市场的积极性和热情，成为拉动企业年金市场发展的旗舰、综合服务管理的核心平台。

　　第二，纯粹的专业化养老金管理公司，除具有一揽子综合服务能力以外，还具有对资本市场与年金市场二者关系充分理解和深入研究的专业结合能力；在资本市场上，养老金产品设计是最人性化、离资金源头最近、游离于其所有者时限最长的资金；以受托人为核心的捆绑式养老金管理公司无论在投资管理系统还是在其他各项专业服务上，都可通过及时把握和监督具体的市场运作来识别每一个市场主体的运行准确性、收益合理性及其价值内涵。

　　第三，在缺乏信托精神的大陆法体系下，捆绑式养老金管理公司可弥补单一资格受托人短视的缺陷，可克服仅从表面投资结构和收益数据来分析判断投资管理人的肤浅判断，并且捆绑式养老金管理公司能够避免单一提供商容易陷入程式化管理的误区；个性化的方案设计和收益回报的长期性，既是养老金投资与其他基金投资之间最大的区别，也是专业化养老金管理公司（受托人）与其它投资公司之间最大的区别。

　　第四，分拆式的优势在于，在较长的管理链条中，其价格是透明的，任何带有利益输送和损害受益人利益的决策倾向都受到各司其职的市场主体的监督和审议。但同时，不同行业和不同机构之间的分工合作问题，不同市场主体价值链的成本收益平衡问题，尤其是，受托人成本收益低下导致的核心作用缺位问题，等等，目前来看在一定程度上制约了企业年金的发展。捆绑式的优点在于可以降低成本，信息相对来说是对称的，成本是可以内在消化的，更为重要的是可以避免当前受托人法律地位的尴尬及其责任重大与盈利空间狭小的矛盾，权衡利弊，在当前阶段，还是捆绑式养老金管理公司利大于弊。

　　目前，我们还没有真正意义上的养老金管理公司。建立养老金管理公司，是明确受托人法律地位和市场作用的根本出路，是当前企业年金市场的需要，是完善企业年金制度的方向。

　　国外“捆绑式”养老金受托人的现状与发展趋势

　　受托模式的总体发展趋势

　　按法律组织性质，受托人可分为内部理事会受托制和外部法人受托；按受托人与其他市场管理人的组合形式，可将其分为分拆模式和捆绑模式；分拆模式是指受托人将账户、投资、托管人角色（部分）分给其他个人；捆绑模式是指受托人将除托管人之外的其他两个计划管理人角色集为一身，为计划发起人提供“一站购齐式”服务。

　　法人受托捆绑模式在80年代以来逐渐发展成明显不同的两种形式，一种是单个法人受托捆绑模式，另一种是传统的金融集团下的捆绑模式，即服务提供商均属同一个金融控股集团。90年代以来又出现了第三种新型的介于分拆和捆绑式两个极端之间的捆绑模式即“法人受托联盟模式”，这是一种受托人与其他专业法人机构以建立战略联盟的方式共同提供服务的折中方式，是在法人受托模式下引入的一种变通的分拆模式的做法，其目的在于在分成和提成的基础上为市场提供“一站式”服务。

　　在单个法人机构捆绑模式中，国外目前主要存在两种，一种是传统的强势金融机构为轴心建立的捆绑模式，例如以投资管理能力强大的银行、基金管理公司、保险公司和信托公司等为核心的机构，这些机构作为受托人提供捆绑的一站购齐式服务；另一种是80年代以来在拉美十几个国家和中国香港地区出现的专业化养老金管理公司，这些公司大多根据法律是新建的专门养老资产管理公司，是一种崭新的全天候的一站购齐式捆绑模式。

　　以拉丁美洲国家的养老金管理公司为代表的高度捆绑模式和以中国香港地区的单一金融机构为捆绑模式是企业年金受托管理的最新模式。根据上图示意，我国当前改革的重点和路径应该是：

　　外部法人受托模式—→法人受托模式—→单一法人受托捆绑模式—→专业化养老金管理公司

　　对于这个趋势在国外的发展情况，下面予以详述。

　　内部理事会捆绑受托模式向分拆受托模式的发展趋势

　　在理事会受托模式中，捆绑模式的采用不是太多，尤其在信托制的企业年金的运行中，例如在美国401(k)中比较少见，而大多采取的是理事会受托分拆模式，因为在企业内部能够满足投资管理人条件的机构不多，成本较高。由于成本约束等原因，采取理事会受托分拆模式的数量要多于捆绑模式，尤其是他们大多为中小企业，例如，约有41.6%的401(k)计划采用了理事会受托分拆模式，其中，有74.8%的成员少于50人的计划、50.5%的成员人数在50到199人的计划都选择了这一模式，而成员数在1000人以上的大型计划较少采用这种模式。

　　外部法人受托分拆模式向捆绑模式发展的趋势与转变

　　法人受托分拆式有它的独特优点，如费用明晰，专业化程度高一些，有利于形成相互监督和相互制衡的机制等，在90年代之前，信托制企业年金的主流受托模式是分拆式；但是，随着DC型计划数量的膨胀和DB计划的衰落，尤其是90年代以来随着基金管理公司、保险公司等金融机构的发展和壮大，再加上捆绑模式的费用相对较低，具有明显的规模经济效应，提供的服务更为便利，市场有很大的需求潜力，于是，这些金融机构开始提供捆绑式服务，逐渐成为养老计划信托管理的一个主流模式，捆绑模式开始逐渐取代分拆模式的主导地位。例如，美国401(k)计划中采取捆绑模式的占72%，其中企业越小采取这个模式的就越多：250人以下成员的企业有87%采取了捆绑模式，250-1000人有75%，1000人以上是61%；而相比之下，采取分拆模式的只有28%，其中250人以下的只占13%，250-1000人的占25%，1000人以上的占39%。按照美国的规定，401(k)计划受托人必须将计划资产交由第三方进行托管，并且资产托管人不能与投资管理人为同一人。

　　金融控股集团捆绑模式与法人受托联盟模式共同发展的趋势

　　随着信托资产的激增，外部法人受托捆绑模式的规模经济也越发显示出优势，成本不断下降，于是，对金融控股集团旗下的不同分拆式服务商来说，其成本就更低，收益就更大，几乎所有有条件的金融集团都表现出提供捆绑服务的偏好。但是，捆绑和分拆模式之间引发的优劣之争始终没间断过，因为分拆和捆绑两个模式各占先机，难以兼得：分拆模式提供专业化服务质量高一些，但成本也较高，而捆绑模式虽降低了成本，但专业化服务质量有限，并常受到容易产生利益冲突的质疑；于是，90年代后期，一种崭新的可以克服各自劣势与发挥各自优势的折中模式出现了：法人受托联盟模式。联盟模式的特点是指受托人兼任账户管理和投资管理人的职能，但其具体途径是通过与其他专业机构如基金管理公司建立战略联盟的方式，由其提供投资管理的服务，但基金管理公司只承担投资管理的职责，只起到协助受托人履行投资管理的作用，而不正式充当投资管理人，在佣金上采取双方分成抽取百分点的协议形式解决。因法人受托联盟模式的费用适中，专业化程度适度，普遍受到市场的欢迎。在2004年一项调查中，有79%的捆绑服务商采用了联盟模式，有76%的被调查企业已经采用或者希望采用这一模式。

　　单一法人受托捆绑模式的新趋势：“一站购齐式”养老金管理公司独领风骚

　　其实，在美国的信托制养老计划中，例如401(k)，即使是分拆模式，一般也不是“全分拆”，而常常是“受托人＋账户管理人”的“半捆绑”或称“半分拆”情况；而在“受托人＋投资管理人”的捆绑模式中，法人受托机构常常是基金管理公司等机构。于是，在单一法人机构捆绑模式中，目前主要存在两种，一种是传统的强势金融机构为轴心建立的捆绑模式，例如在美国大约200家捆绑式机构里，以投资管理能力强大的基金管理公司、银行、保险公司和信托公司等为核心的机构，这些机构作为受托人提供捆绑的一站购齐式服务，占据了美国和欧洲企业年金的捆绑服务市场的相当份额，其中基金管理公司占据明显优势，占美国所有捆绑服务商的50.4%，银行和保险公司分别占24.4.1%和14.1%，咨询公司占8.1%，其他类仅占3.0%；而在香港的强积金条例规定，信托公司是捆绑机构的惟一主体。美国捆绑式的行政管理费用单据直接送给计划发起人。所有这些费用都全部体现在“5500表”之中，并可到达参保的账户持有人手里得以确认。另一种是80年代以来在拉美十几个国家和中国香港地区出现的专业化的养老金管理公司，这些公司大多是根据法律新建的专门养老资产管理公司，是一种崭新的全天候服务提供商，采取一站购齐式的捆绑模式。从结构上看，养老金管理公司的这种纵向整合的最大优点是它具有集团军的作用，对中小企业的集合年金计划具有很大的吸引力，但其缺点在于缺少受托人和投资管理人外部相互监督机制之后，法人受托机构须在内部建立受托管理与投资管理的防火墙体系。

　　国外养老金管理公司的经验分析与启示

　　养老金管理公司模式的诞生和业绩受到 世人的广泛关注

　　建立一站式购齐养老金管理公司，这完全符合国际惯例，符合国际发展的大潮流。纵观全球，从资格捆绑组合来看，世界各国养老金管理公司基本可以分为两大类：一类是“金融集团”背景下把托管人与投资管理人捆绑在一起的养老金管理公司，这样的公司或是专职的（专业化）或是兼职的（多元化经营），由于历史的原因，在欧洲国家常常看到的是以银行为背景，而在美国则大多以基金公司为背景；第二类恰恰相反，养老金管理公司是独立并且专营的，是养老金管理的专业化公司，其特点一般是把托管人银行排除在外，提供“全天候”一站式购齐的全部服务，包括受托、账户和投资，还包括收费工作和待遇发放的核准等，有的甚至还包括领取待遇以后在保险公司购买年金产品等。这类公司主要存在于拉丁美洲和中国香港，尽管他们有些细微差别（例如，香港允许托管人与受托人捆绑在一起）。当然，在欧美，同一金融控股集团旗下的银行常常担当起托管人的职能。

　　从机构设置形式来看，主要可以分为两大类，一类是利用现成的金融机构作为受托人，例如，在香港只有信托公司才有资格作为受托人，香港“强积金计划（一般）规例”第16条“在香港成立为法团的公司的资格”规定，受托人的资格必须是信托公司，不管是中文还是英文，公司名称必须包括“信托”或“受托人”一词；该申请人要想成为受托人，其业务范围只能限于信托业务；截止到2007年6月底，香港强积金受托人是19个，绝大多数是现成的海外和本土信托公司。澳大利亚20世纪90年代初期开始引入强制性的私人退休储蓄即“超年金”（SG）制度；早在2000年就已有98%的正规部门雇员和72%非正规部门雇员参加了“超年金”制度。2004年7月1日开始对经营超年金业务的机构实行经营许可制，对符合条件的机构颁发准许营业执照，过渡期为两年，由“澳大利亚审慎监管局”负责对现成的合规公司审核批准经营执照。

　　另一类是立法规定专门建立的专业化养老金管理公司，以养老金专营为唯一目的，专司养老金业务的全过程，例如，拉丁美洲十几个国家均采取这个方式，智利是其创始国，最具典型性。智利建立养老金管理公司的法律依据是3500号法令，根据该立法，养老金管理公司是以管理养老基金并提供退休金为唯一目标的私营机构。

　　因此，80年代初拉丁美洲成立的养老金管理公司（AFP）和中国香港90年代末建立的强积金提供商具有相当的代表性，他们取得了骄人的业绩，引起了世人的关注。

　　拉丁美洲养老金管理公司堪称一个典范

　　1981年智利开历史先河进行完全积累制改革，建立起现代养老金管理公司，自此带动拉美十几个国家进行了不同程度改革，他们纷纷引入个人账户进行DC型完全积累制改革，对养老基金实施信托制的完全市场化投资，取得了举世瞩目的业绩，甚至被业内称之为“三个字的革命”（APF是养老金管理公司的西班牙文缩写）。从投资业绩上看，拉美各国养老金管理公司的投资都获得了较高的投资回报率，1994至2002年期间，这些国家养老金管理公司累计年均投资回报率最低的是秘鲁6.6%，最高的玻利维亚高达17.1%，总体看，投资回报水平是令人满意的。

　　智利养老金管理公司具有代表性，在过去26年里，智利养老金管理公司累计年均投资回报率为10%，至2004年，养老基金扣除费用因素后净回报率为9.3%左右；世界银行对实际投资回报率的估计是10.3%，折算后的净回报率大约为9.1%左右。

　　自1981年建立养老金管理公司以来，其资产规模增长速度惊人，在过去24年间年均增长速度达28.3%，到2005年末养老金积累资产为747.56亿美元，达到当年GDP的80%；由此带动了金融市场的快速发展，1980年末智利金融资产仅占GDP的65%，到2003年末已上升到217%，已高于若干高收入的OECD国家；对GDP增长率的贡献为0.49个百分点，大约占到了这20年期间经济增长率(4.63)的1/10；此间社平工资增长率是1.8%，投资回报率高出其8.7个百分点，也远远高出此间智利国内金融资产年均4.5%回报率6个百分点。

　　1981年5月至1998年6月，养老金管理公司管理费用占其管理资产总额的1.3%，远远低于此间智利共同基金的2.9%一倍还多，与美国共同基金的1.1%和401K计划的1.25%相差无几；到2004年下降到0.63%，比美国共同基金、401(K)和智利共同基金还要低一些，预测到2021年会降到0.53%左右。

　　拉美的养老金管理公司的最大特点有三个：

　　第一个是全程负责，高度捆绑，权力很大。养老资产独立于公司自有资产，账户养老金资产由托管银行保管；除此之外，养老金管理公司负责从养老金缴费到给付的全部事务，提供高度的一站购齐式服务：公司负责个人账户资金的收缴和记录工作，收缴方式可通过分支机构（6个公司目前在全国设分支机构共有258处，还聘请了专门培训过的代理业务员，负责与参保成员的联系和提供信息的工作），也可以和银行等其他监管当局许可的机构签订合同，由这些机构收集代缴；公司负责养老基金的投资，投资工具是在中央银行和监管当局限定范围之内，目前是五只基金（账户持有人拥有决策权），还负责投资安全性、最低收益保障、风险评级、关联公司等诸多方面的工作。有些国家养老金管理公司甚至可以自行依照法律规定，自行设计收费水平，但对同一类型参保成员的收费政策标准则必须是相同的。

　　第二个特点是政府对其投资回报率有强制性的最低和最高限额规定，要求其每月都要保障其养老基金资产在过去36个月的最低收益率不能低于该类基金市场平均收益率2个百分点或低于市场平均收益率的50%；为防止出现无法满足最低回报率的发生，要求每个公司都要建立储备金制度，从自有资金中划出资产净值的1%作为储备金，并将其一起进行投资。对其最高投资回报率的上限要求是不得超出同业平均回报率的2个百分点或行业平均值的50%以上，超出部分要作为“利润储备金”储存起来，以便在投资回报率下降时用于补差。

　　第三个特点是，具有竞争性，在残酷的竞争过程中，具有相对集中化的趋势。例如，智利26年前是22个养老金管理公司，目前只剩下了6个；哥伦比亚1994年是16个，而现在则只有5个。这个集中化的趋势在所有国家无一例外，请看下图。中东欧转型国家采取养老金管理公司的国家也同样呈现出集中化的趋势，例如，匈牙利1998年有38家养老金管理公司，到2003年仅剩下18家，并且6家大型养老金管理公司（全部是金融机构发起的）管理的资产占全国总资产的83％，缴费者人数占全部工作人口的87％。

　　中国香港强积金提供商：拉美养老金管理公司的变体

　　2000年正式启动的香港强积金制度里，其捆绑式的受托人不是专门成立的养老金管理公司，而是信托投资公司，所以，强积金的受托人制度是在信托公司的基础上建立起来的，这是它与拉美国家养老金管理公司之间的最大区别。除香港以外，还有一些国家的养老金管理公司也是采取类似的现成机构的办法，例如，澳大利亚20世纪90年代初期开始引入强制性的私人退休储蓄即“超年金”（SG）制度，其提供商就是采取现成的金融机构审批制度。归纳起来，香港强积金受托人的特点有：

　　第一，捆绑程度较高，在法律规定上，除投资以外，几乎所有的市场角色都可以捆绑在一起，甚至包括托管人。这是香港受托人与拉美养老金管理公司的一个最大不同之处，在个别允许的情况下，它允许在捆绑模式中把托管人也纳入进去。“强积金计划（一般）规例”第50条规定，受托人须将养老资产委托给托管人，但是，“如受托人是合格的，受托人本身可承担计划资产的保管人职能”；目前在19个受托人中，银联公司(BCT)是唯一的一个兼任托管人的受托人，投资管理人的职责分包给了德胜安联资产管理香港有限公司等5个投资机构。但一般来说，托管人是外包出去的，托管人的门槛不是很高，注册资本金不少于1.5亿和净资产不少于5000万港币的信托公司、注册资本和净资产均不少于1.5亿港币的保险公司等财务机构成为托管人。

　　第二，投资管理功能必须是外包的。“强积金计划（一般）规例”第44条规定，受托人必须确保委任投资管理人，以管控养老资产的投资；除此之外，香港强积金的受托人与拉美国家相差无几，具有很大的管控力，例如第27条规定，受托人职责重大，包括收集和收取强制性供款，记录累积权益，接受咨询与查询和投诉，保管计划成员的全部记录，向强积金管理局报告重大事项，再例如第74条规定，受托人必须规定其所委任或聘用的每名服务提供者呈交履行责任的报告，包括年度报告，重大事件报告，等等，否则，受托人可以终止服务提供者的委任与聘任。

　　第三，虽从理论上讲，受托人可以为法人和自然人，但目前为止还从未受理过自然人申请受托人执照的申请，即香港强积金全部受托人均为法人受托，截止到2007年6月底，强积金管理局批准的强积金受托人19个。

　　第四，监管当局对受托人的惩罚是异常的严厉，在“附表4”中规定的79条罚款规定中，大约有70多条都是针对受托人的，并且每一条都详细规定了首次、第二次和第三次（以上）的罚款三等罚款额度。

　　强积金制度共有40个计划，可分为3大类：集成信托计划、产业计划和雇主发起计划，截止到2007年3月，香港强积金共有40个计划，其中36个是集成信托计划（产业计划和雇主发起计划各2个）；在318个成分基金里，295个与集成集合计划有关。由此可见，广大中小企业主要参与的是通过19个服务商即养老金公司提供的占主导地位的集成信托计划。目前香港强积金总资产达2020亿港元，占GDP的13.7%，覆盖成员240万人。

　　在中东欧等新兴国家大多采取高度捆绑式的养老金管理公司

　　中东欧转型经济体在建立企业年金的过程中，采取无一例外都是DC型信托制，许多国家都建立起专业化养老金管理公司，因此形成一个高潮。例如，匈牙利第二支柱企业年金制度缴费率为7％，年金基金资产和缴费成员规模一直呈高速成长之中，养老金管理公司规模不断发展壮大，根据2003年底的统计，18家养老金管理公司管理着220万缴费者，占全国工作人口的55％，全部基金资产已超过4100亿匈牙利法郎（15亿欧元）。