全流通时代外资并购监管面临新课题

　　⊙本报记者 王璐

　　最新一期上证联合研究计划课题报告———《境外关于外资并购及行业准入的相关规则以及我国证券市场对外开放过程中应注意的问题》指出，外资并购对证券市场最直接的影响体现在股价上，如何对外资并购过程中的内幕交易、市场操纵进行有效监管是监管部门面临的一个重要问题。另外，我国股权分置改革基本完成，证券市场已经进入全流通时代，全流通时代的外资并购将会出现许多新情况、新问题，对监管也提出了更高的要求。

　　在研究外资并购对股价的影响时，课题组选取了自2005年以来市场上有影响力的几个外资并购案例作为样本，研究显示，外资并购消息的公告当日披露信息效应不明显，而在消息公告之前市场以明显的股价上升预先对并购消息做出了反应。消息公告后股价迅速回档修正，已不存在显著的非正常收益，股价的过度反应效应不明显。这表明我国股市中存在着信息提前泄漏的可能，当然这也可能与在消息公告日之前有市场所谓的传闻和小道消息有关，但不能排除内幕交易的可能性。

　　报告指出，目前我国证券市场已经进入全流通时代，外资并购会出现许多新的情况，需要引起高度的关注。比如，证券市场将逐步成为外资并购的主战场，外资并购的数量会不断增加；外资并购的形式会更加多样，要约收购将成为主要的形式；收购价格以市场价格为参照，股权和资产价值的评估更加合理；外资并购的主体将更加多样化，私人股权投资基金将更加活跃。

　　正是因为全流通情况下外资并购出现了许多新情况，所以对外资并购的监管将面临一系列新问题。首先，被并购企业身份认定问题。在全流通条件下，由于股份是流通的，当外资占一家上市公司的股份超过25%后，这家上市公司是否是外资企业并享受相应的待遇是一个需要确认的问题。如果并购的主体是战略投资者，上市公司变更为外资企业比较容易确认，但如果并购主体是私人股权投资基金、QFII、“一致行动人”，则相应的身份难以确认。

　　其次，对并购主体的监管问题。由于并购主体的多样化，全流通条件下对外资并购主体的监管更加复杂。目前只有《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》明确了对外国战略投资者并购上市公司的监管；《合格境外机构投资者境内证券投资管理办法》只是对QFII投资的监管，不涉及并购的监管；《证券法》和《收购兼并管理办法》中对“一致行动人”的监管主要以国内企业为对象，对外资“一致行动人”如何认定和监管没有明确；而对私人股权投资基金的并购则还没有建立相应的监管法律法规。

　　第三，对中小股东利益的保护问题。根据《证券法》和《收购兼并管理办法》，我国已经建立了强制要约收购制度和收购豁免制度，强制要约收购制度是保护中小股东利益的制度，但在存在收购豁免制度的情况下，如何保护中小股东的利益是监管部门需要面对的问题。

　　此外，外资并购中的信息披露问题。对于上市公司收购中的信息披露问题，《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》以及与之配套的《上市公司股东持股变动报告书》、《上市公司收购报告书》、《要约收购报告书》、《豁免要约收购申请文件》和《被收购公司董事会报告书》已经作了比较完善的规定，外资并购上市公司也应当遵守这些规定。但是，外资并购毕竟不同于一般的上市公司收购，不同的外资并购主体并购的目的、资金来源都不相同，在并购过程中到底应该披露哪些内容，信息披露怎样做到公平，避免外资欺诈和操纵市场，这些都是监管部门必须解决的问题。