煤炭行业被基金增持明显。从2007年基金公布的1、2季度报告中可以看出，2季度基金公司增加了对煤炭行业股票的持股数。基金公司重仓持有煤炭上市公司的股份总数从2007年1季度末的6339.64万股大幅上升到26267.29万股，增长幅度为314.33%。
另外，截止到07年2季度末，基金重仓持有的煤炭股市值合计达到77.8亿元，与1季度末的8.99亿元相比，上涨68.81亿元，涨幅高达765.41%。
经济快速发展，下游行业推动煤炭行业快速上行。07年上半年我国GDP总值为106768亿元，同比增长11.5%，增速比上年同期加快0.5个百分点；全社会固定资产投资54168亿元，同比增长25.9%。从上半年的数据中可以看出，作为煤炭行业的下游，电力、钢铁、建材和化工行业保持了快速的发展势头，对煤炭行业的业绩增长起到了有利支撑。
煤炭板块上市公司业绩良性增长。上半年我国煤炭市场供求基本保持平衡，煤价持续高位运行，煤炭企业的煤炭产品保持了产销两旺的形势。根据国家安监局调度统计司数据，1-6月份，全国原煤产量完成110170万吨，同比增长7.1%。上市公司的营业收入同比增长23.62%；营业利润同比增长13.67%；净利润同比增长14.03%。受政策性成本上升的影响，煤炭板块上市公司的盈利能力有小幅下降。
推动上市公司业绩增长原因有三：1）焦炭行业转暖，焦炭主业上市公司业绩大幅增长。2）煤炭业务产销量实现直接扩张。3）产业链实现有效延伸。
政策导向对煤炭行业的影响。1）后期政策性成本仍会持续上升，但是从上半年的运行情况来看，应该对煤炭公司的负面影响较小。2）整合、关闭小煤矿，将有利于解决行业内的无序竞争，同时有效控制煤炭产能的扩张。3）《煤炭工业发展“十一五”规划》，我国将建成13个大型煤炭基地，并重点建设10个千万吨级的现代化露天煤矿和10个千万吨级安全高效矿井。培养大型煤炭企业集团，将使行业集中度大幅提升，从而逐步增强煤炭企业的议价能力。
投资机会。建议重点关注：1）通过各种有效方式实现产能扩张的公司。2）积极向上、下游产业链延伸的公司。这里我们重点关注：神火股份、金牛能源、西山煤电、开滦股份和平煤天安。
1.煤炭行业被基金明显增持
与基金公布的07年1季报相比，2季度基金公司增加了对煤炭行业股票的持股数量。2007年2季度末，基金公司重仓持有煤炭上市公司的股份总数从2007年1季度末的6339.64万股大幅上升到26267.29万股，增长幅度为314.33%。另外，基金重仓持有的煤炭股市值合计达到77.8亿元，与1季度末的8.99亿元相比，上涨68.81亿元，涨幅高达765.41%。除山西焦化外，2季度基金重仓持有的各股数量占总股本比例也有不同程度的提高。根据综合统计，基金持有煤炭股票市值占基金净值比例由1季度的0.09%上升到2季度的0.45%。
截止到2季度末，基金重仓持有的煤炭股票新增6家。这6家上市公司分别为：
金牛能源、露天煤业、兖州煤业、国阳新能、开滦股份和平煤天安，其中国阳新能被7家基金重仓持有，另外在今年4月份上市的露天煤业被6家基金重仓持有。
在07年1季度6家被基金重仓持有的煤炭各股中，除山西焦化外，均受到了不同程度的增持。其中西山煤电和潞安环能倍受基金青睐，重仓持股西山煤电基金由1季度的4家变为2季度的24家，持股总数从3447.36万股增加到12556.1万股（环比增长264.22%）；持有市值由4.7亿元增长为35.4亿元（环比增长653.77%）；持股数量占总股本比例由2.84%上升到10.36%。潞安环能由1家基金变为9家基金重仓持有，持股数环比增长将近10倍，持有市值环比增长20倍，持股占总股本比例由0.5%增长到5.44%。
从基金重仓持有的煤炭股票特点来看，山西省5大煤炭集团所控的上市公司是基金关注的焦点。主要原因归结于以下两方面：一方面是受到煤炭板块中重点公司业绩稳定增长的支撑，另一方面则是五大集团整体上市概念的推动。另外，是在细分行业内具有一定的龙头地位并积极向下游产业链延伸的公司也是基金公司重点关注的对象。
2.我国经济快速增长对煤炭行业形成有力支撑
近年来我国经济持续保持着快速增长的态势，通过初步核算，07年上半年我国GDP总值为106768亿元，同比增长11.5%，比上年同期加快0.5个百分点。其中一季度增长11.1%，二季度增长11.9%。上半年，全社会固定资产投资54168亿元，同比增长25.9%,虽然增速比去年同期相比回落3.9个百分点，但依然保持了较快的增长速度。
经济的快速增长，拉动了电力、钢铁、化工和建材行业的发展（这四大行业的煤炭消费量占全国消费总量的70%左右），进而持续了煤炭行业近几年形成的景气周期。
2.1下游行业保持快速发展
电力行业
07年1-6月份，全国工业用电量为11520.66亿千瓦时，同比增长17.20%；轻、重工业用电量同比分别增长10.93%和18.84%。全国发电量14850.31亿千瓦时，同比增长16.0%，其中火力发电量12777.30亿千瓦时，同比增长18.3%。
1-6月份，全国发电耗用原煤59078.55万吨，同比增长17.99%；发电日均消耗原煤322.83万吨，同比增长19.54%。
上半年火力发电量的快速增长对煤炭的需求起到了较大的支撑作用，未来几年，我们认为电力行业会持续较快增速，对煤炭的需求总量将逐年稳步提升。预计，07、08、09年我国火力发电量为：2.72亿千瓦时、3.01亿千瓦时和3.33万千瓦时；考虑到煤炭行业的节能降耗和上大压小的影响，相应的需要发电用煤量为：12.84亿吨、13.87亿吨和14.95亿吨。
钢铁行业
据国家统计局的统计数据，07年6月份，我国生铁、粗钢、和钢材的产量分别为4003.62万吨、4212.06万吨和4919.01万吨，比去年同期分别增长13.7%、14.6%和21.8%，与5月份相比，生铁和粗钢的增幅分别下降1个和0.9个百分点，钢材则上升了1.2个百分点。
从耗煤量来看，1-5月份吨钢综合能耗为626.86千克标准煤/吨，同比减少28.06千克标准煤/吨，同比下降4.43%。我们认为我国的钢铁行业在未来几年会基本保持平稳增长，考虑到国家政策对钢铁行业的控制以及钢铁生产耗能的逐步降低，预计07、08、09年我国钢材产量为：4.57亿吨、4.95亿吨和5.34亿吨；钢产量：4.84亿吨、5.22亿吨、和5.61亿吨；生铁产量：4.67亿吨、4.99亿吨和5.30亿吨。相应的钢铁行业对煤炭的需求总量为：4.34亿吨、4.41亿吨和4.46亿吨。
建材、化工行业
据国家统计局数据，1-6月份我国水泥产量为61425.58万吨，同比增加8277.3万吨，同比增长15.57%；上半年平板玻璃产量23561.32万重量箱，同比增加3201.72万重量箱，同比增长15.73%。从上半年的数据来看，建材业持续保持了较快的发展速度。在我国固定资产投资以及房地产投资维持高位的前景下，建材需求强劲，预计我国的建材行业将继续保持快速增长的趋势。
上半年，我国化肥产量2874.11万吨，同比增长7.7%；合成氨产量2563.6万吨，同比增长5.27%；甲醇产量466.32万吨，同比增长37.33%；电石产量693.64万吨，同比增长37.12%。另外，烧碱和纯碱的产量也有较大幅的增长，烧碱自今年3月份以来，月产量同比基本保持17%左右的增长幅度，纯碱上半年产量同比增长10%左右。
2.2煤炭行业景气，煤炭价格上涨明显
自今年年初以来，煤炭价格的上涨显而易见，1月17日煤炭产运需衔接会上，煤炭企业首次掌握了话语权，非电煤价格平均上涨10-30元/吨，上涨幅度达3-5%；电煤价格平均上涨30元/吨，上涨幅度到8%。从3月开始，由于取暖期结束，动力煤价格出现季节性回调。5月份山西大同优质动力煤坑口价（不含税）为270元/吨，比1月份最高价295元/吨跌去25元，跌幅为8.4%，但仍比去年同期高出35元/吨（或14.9%），比去年平均价格高出15元/吨（或5.9%）。进入6月，迎风度夏工作陆续展开，优质煤价格出现了小幅回升（5元/吨）。根据我们最新跟踪的数据，进入7月份以来，以秦皇岛平仓价为基础，优混煤有近10元/吨的增幅，普混煤有5元/吨的提升。
从趋势上来看，未来我国煤炭价格应该继续保持高位运行，伴随小幅的季节性调整。支撑煤价高位运行的原因主要有以下几个方面：一、在我国经济健康发展的大前提下，下游行业，如：电力、钢铁、建材、化工等行业将继续保持快速发展，进一步推动对煤炭的需求量；二、中国经济模式转变，资源价格上涨以及政策性成本的上涨将双双促使煤炭价格继续走强；三、培养大型煤炭基地、治理小煤矿的宏观政策将进一步提升行业集中度，同时煤炭产能将得到有效的控制；四、煤炭在我国资源结构中的不可替代性决定了煤炭企业的定价优势，另外还将受到国际石油价格的上涨的推动。五、我国煤价逐步与世界价格接轨，将受到国际价格的走高而提升，而近期澳大利亚BJ现货煤价格又创出了历史新高，达到70.55美元/吨。
3.中报业绩稳步增长
上半年我国煤炭市场供求基本保持平衡，伴有时间性和区域性引起的部分煤种的供求紧张。煤价持续高位运行，煤炭企业的煤炭产品保持了产销两旺的形势。根据国家安监局调度统计司数据，1-6月份，全国原煤产量完成110170万吨，同比增加7255万吨，增长7.1%。另据国家统计局数据，1-6月份规模以上企业原煤产量108189.97万吨，同比增长11.4%。销售方面，全国上半年商品煤销售108576万吨，同比增加11525万吨，增长11.9%。
1-6月份，原中央财政煤炭企业补贴前盈利100亿元，环比增加22.92亿元，同比增加28.10亿元，增长42.48%。从各上市公司披露的年报可以看出，上市公司的营业收入同比增长23.62%；营业利润同比增长13.67%；净利润同比增长14.03%。。
3.1上市公司上半年业绩稳步增长，但增速弱于大盘
为了统计口径一致，我们在统计各煤炭板块上市公司业绩及同比变化情况时，剔除了06年6月份以后上市的公司大同煤业、平煤天安、潞安环能、露天煤业和前期亏损的ST平能。
通过与大盘A股所有可比上市公司的业绩对比中可以看出，煤炭板块营业收入增长率、营业利润增长率、净利润增长率均落后于所有A股综合水平。其中煤炭板块07年上半年营业利润总额实现62.64亿元，同比增长13.67%，落后于大盘A股营业利润总额增速54.54个百分点；净利润总额实现42.37亿元，同比增长14.03%，增速落后于大盘增速56.34个百分点；上半年煤炭板块实现加权平均每股收益0.33元，虽然高于所有A股的加权平均水平，但是增速仅有8.69%，与大盘相差42.82个百分点。
3.2盈利能力各有不同，成本上升影响板块盈利
上半年虽然煤炭板块的业绩呈现普遍上涨的趋势，但是各上市公司的盈利能力有所不同，从下表中可以看出，在被统计的17家煤炭公司中，仅有5家公司实现了毛利率、净利润率和净资产收益率全面增长。其中四川圣达的三个盈利指标均呈现了较大幅度的增长。综合来看，毛利率增长的公司共有7家，占公司总数的41.18%，毛利率下降的公司共有10家，超过半数，体现了整个板块受成本增加的影响较大；净利润率增长的上市公司共有6家，占公司总数的35.29%；净资产收益率增长的公司共有11家，占公司总数的64.71%。
在上述17家上市公司中，我们重点关注：神火股份、金牛能源、西山煤电、兰花科创、国阳新能和开滦股份。在这6家重点公司中，除国阳新能的净利润有所下降（主要原因已在上节中已做出解释），其余各家公司的净利润都出现了不同程度的增长，其中神火股份和开滦股份的增幅较大，超过50%。从盈利能力来看，神火股份毛利率下降的主要原因除成本增加因素外，公司大力发展电解铝业务，而电解铝业务的毛利率水平低于煤炭业务的毛利率水平。兰花科创盈利能力下降的主要原因是公司煤炭和化肥业务的营业成本增速快于营业收入增速，毛利率水平的下降影响了公司的综合盈利水平。而开滦股份毛利率下降的主要原因则单纯集中于煤炭主业成本的上升。
当我们拿煤炭板块的综合盈利能力与A股所有上市公司的综合盈利能力做比较时，煤炭板块成本上升对盈利能力的影响显得较为突出。可以看出，煤炭板块营业收入增长速度低于营业成本增长速度，这一现象正好与全部A股的综合指标相反，最终导致了煤炭板块毛利率水平同比下降，进而盈利能力与去年同期有所减弱。
据统计，1-6月份，原中央财政煤炭企业商品煤综合售价316.53元/吨，同比增加14.40元/吨，增长1.07%；而原中央财政煤炭企业原选煤单位成本209.32元/吨，同比增加11.66元/吨，增长5.45%。成本上涨速度比价格上涨速度快4.38个百分点。
上市公司在成本控制方面具有优势，成本增速仅比价格增速快3.58个百分点。
3.3板块内推动上市公司业绩增长的三大原因
焦炭行业进入景气周期，炼焦企业业绩大幅增长从我们之前统计的数据中不难看出，07年上半年，以安泰集团为首的从事焦炭生产的上市公司净利润均出现了大幅的提升。这主要得益于自去年下半年开始，焦炭行业进入了景气周期，焦炭价格开始回升，一方面国家加大了对落后产能的淘汰力度，另一方面国内、国际市场逐步回暖，但是供大于求的局面仍然存在。从目前的形势推测，后期焦炭产量会稳步增长，各企业会逐步遵循以销定产的原则。价格方面会以小幅平稳增长为主。
上半年，安泰集团、四川圣达、煤气化、山西焦化和开滦股份净利润同比增长分别为：1023.44%、987.06%、200.13%、126.28%和53.57%；同时国际实业净利润实现了扭亏为盈。
我们对以上从事焦炭业务的上市公司未来发展是谨慎看好的，一方面，这6家公司在未来的焦炭产能上还有增长空间，各公司都在加紧改扩建或新建项目。另一方面，从我国钢铁行业的发展和国家政策对落后产能的淘汰来看，焦炭行业的景气周期应该还会持续，但持续时间不能确定。在风险方面，除了景气度的持续周期外，我们注意到上述大多数公司对上游的煤炭资源控制能力较弱，基本不直接控有煤矿，所以如果煤炭价格不断提升，而焦炭价格不能顺利传导，那么就会对盈利能力产生负面影响。
在这里我们更加看好开滦股份，该公司直接掌控上游煤炭资源，原煤产量稳定，并且实现了煤焦化产业链的完善，在有效控制成本的同时，产业链的高额附加值将提升公司的盈利能力。
产销量直接扩张
在煤炭板块的上市公司中，煤炭主业的产销量扩张是提升公司业绩的另一个原因。公司包括：郑州煤电、西山煤电、神火股份、兰花科创和金牛能源。
上半年兰花科创煤炭销售量同比增长28.32%，主要是大阳、唐安和伯方煤矿技改项目完成，各矿产能均有所提升，煤炭产品营业收入同比增长23.08%。郑州煤电原煤产量同比增长20.49%，最终实现净利润同比增长20%以上。西山煤电通过提高回收率和产品质量，煤炭销量同比增长11.43%，最终实现了净利润的较快增长。神火股份通过技改项目和刘河矿的正式投产，煤炭产销量得到小幅增长。金牛能源通过对现有煤矿的技改和跨省收购山西晋中段王煤矿，上半年公司原煤产量、精煤产量、商品煤销量分别同比增长39.25%、33.89%和54.91%。
另外，在没有进入我们直接统计的上市公司中，平煤天安通过在年初收购3座煤矿，使今年上半年煤炭产量得到快速提升，公司生产原煤1213万吨，同比增长16.08%；生产精煤274万吨，同比增长2%。公司营业收入同比增长20％；净利润同比增长14.84％。
产业链延伸
通过产业链延伸实现公司业绩增长的公司，在这里我们主要关注：开滦股份、神火股份和兰花科创。
开滦股份积极延伸煤焦化产业链，上半年，公司控股迁安中化公司生产焦炭105.1万吨，唐山中润公司200万吨/年焦炭项目部分投产；实现营业务收入157006万元，同比增长192.45%；迁安公司利润总额4288.62万元，与上年同期相比增加利润8767.16万元。
神火股份积极拓展煤电铝产业链，公司铝产品产量4.81万吨，销量4.22万吨；铝产品营业收入72878万元，营业成本58804万元，主营业务利润率19.31%。
兰花科创发展煤化工产业链，上半年公司生产尿素44.48万吨，同比增长81.18%；销售尿素41.11万吨，同比增长43.74%；但由于今年尿素价格下降，公司化肥产品营业收入同比下降7.52%，营业成本同比下降7.23%。我们对公司下半年化肥业务保持谨慎态度。
4.国家政策对煤炭行业的影响
4.1政策性成本不断增加
“十一五”是我国煤炭行业的整合期，整合产业的实质是整合资源，政策性的指导核心就是继续提高煤炭资源的开采和利用成本，目山西省成为可持续发展战略的试点区域，提高资源的完全成本核算，实现资源的有偿使用。
自2004年以来，国家通过相关政策不断提高煤炭开采成本，涉及煤炭行业资源、环境、安全、职工福利等方面的成本都持续增长。比如，提取安全费用20-30元/吨；资源税由0.3-1.2元/吨提高到2.5-4元/吨，主焦煤和肥煤资源税提升至8元/吨；资源补偿费可能由销售入的1%提高到3-6%；煤炭资源价款平均6元/吨；提高工人入井津贴等。另外，目前以山西为试点的“两费一金”制度（即可持续发展基金、煤矿转产发展基金和矿山环境恢复保证金），我们认为将会逐渐推广到全国。
我们认为，虽然对于煤炭行业来说国家政策性成本将会不断提高，但是后期应该对煤炭公司的负面影响较小。通过上半年的煤炭上市公司的运行情况可以看出，煤炭价格的上涨反映了政策性成本的上涨，虽然毛利率有所下降，但是考虑到国家政策对产能的控制和行业集中度的不断提升，企业议价能力将会进一步增强，从而后期上市公司的盈利能力将保持平稳。另外与国际市场接轨，国际煤炭价格将对我国煤价形成有力支撑。
4.2整合、关闭小煤矿
我国煤炭行业市场集中度低，行业内无序竞争激烈。近年来国家不断加强对中小煤矿的治理工作。国土资源部叫停煤炭探矿权的申请，从源头上控制过热投资，2006年下半年开始，投资于小煤矿的游资纷纷撤离，预计未来小煤矿的数量和产量将会不断下降。
我国小煤矿的治理是我国煤炭行业治理的重要环节，对不符合可持续发展要求的小煤矿进行整顿，是对我国煤炭行业整合的重要标志之一。我国煤炭行业整合的目标：综合运用经济、法律和行政手段，加快中小型煤矿的整合改造，实行集约化发展经营。鼓励大型煤炭企业兼并改造中小煤矿，继续整顿关闭布局不合理、不符合安全标准、浪费资源和不符合环保要求的小煤矿，坚决取缔违法经营的小型煤矿。
2005年底我国共有20622处小煤矿，产能为9.95亿吨。2006年6月以前实际关闭了5931处小煤矿。预计07年底还将关闭4000处小煤矿，到2010年，我国小型煤矿数量将控制在1万处。届时我国煤炭行业的无序竞争局面将得到根本改观，行业集中度将被不断提高。
4.3大中型煤炭企业得发展
目前我国大中型煤矿产量仅占全国煤炭总产量的一半，在建煤矿中，大中型煤矿规模占82%。截止到2006年末，已形成3000万吨级以上的煤炭企业10个，其中，亿吨级特大型煤炭企业2家，5000万吨级大型企业3家。煤炭企业正在向区域化、多元化方向发展。
根据我国《煤炭工业发展“十一五”规划》，我国将建成13个大型煤炭基地，并在这些煤炭基地内重点建设10个千万吨级的现代化露天煤矿和10个千万吨级安全高效矿井。培养大型煤炭企业集团，到2010年，我国将拥有6到8个亿吨级，8到10个五千万吨级大型煤炭集团，打破行业界限，发展煤、电、化、路、港为一体的跨行业企业集团。煤炭集团成立后，会纷纷借壳旗下的上市公司实现煤炭主业整体上市，大型煤炭企业集团将优质资源注入上市公司的动力将不断增强。预计在2010年，大型企业基地的产量将达到22.4亿吨，占全国煤炭产量的85%以上。随着行业集中度的不断提高，煤炭企业对下游的议价能力将会逐步增强，同时我国煤炭行业的市场竞争格局也将的到根本变化。
5.煤炭板块投资机会
在分析各煤炭上市公司的基本面时，我们认为2007年投资煤炭A股应侧重于以下两点：
一、具有持续增长潜力的公司：包括通过自建、扩建，收购、并购或以资产注入的形势扩大产能、增加产量，提升业务规模的公司。包括山西五大煤炭集团的整体上市概念。
二、积极向上、下游产业链延伸的公司，实现产业链的高额附加值，同时达到规避风险的目的。
在强调基本面的同时，我们还应该立足于公司的市场估值水平。目前煤炭板块的估值水平与一季度相比，已经有所提升，但在板块内仍然存在估值具有优势的上市公司。
作者：苏晓光 天相投资
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