中国股市进入“无庄时代”
■策划 《红周刊》编辑部 统筹 江涛
编者按：当数千万投资者正在为牛市跨越半万点大关而欢呼雀跃之时，来自政策层面的种种措施与警示以及近期股指的频繁震荡，不禁让人感到行情的重心有向空方转移的迹象！ 尤其是2007 年中期上市公司总体业绩虽然以同比75.04%的超预期增长辉煌落幕，但整个市场的筹码集中度却在二季度出现大规模分散，这使本已过度敏感的市场心态多了一丝不安。
上篇•数据解构•
新时代下的筹码分期与集中
■本刊记者 刘增禄
股东总数创历史新高六成公司持股集中度分散
据Wind 数据统计， 中期除S*ST 兰宝外，两市共有 1503 家上市公司如期披露了2007 年中期财务报告。报告显示，六成多的上市公司股东户数中期较一季度有所增多，筹码出现明显分散迹象。统计显示，1503 家披露中报的上市公司股东总数为7000.20 万户，创下历史新高（见图1）。考虑到可比性， 我们剔除没有上期数据的50 家新上市公司，再剔除S 延边路、S*ST 化二等 23 家在二季度停牌的公司， 进一步考虑到目前很多业内专家把本期市场持股分散的一部分原因归咎为“大小非”解禁， 我们再次将二季度有解禁股流通的336 家公司剔除， 在余下的1094 家上市公司中进行统计归类，与今年一季度相比， 仍有680 家公司的股东户数增多， 占全部有可比性公司的62.16%。 在有可比性的1094 家公司，二季度末的股东总数为5053.15 万户， 比一季度增加880.87 万户，增幅达 26.27%，也创下一年来的新高。大量新股民冲进市场据Wind 数据统计显示，从2006 年中期开始，两市有可比性的1367 家上市公司 （剔除了 2006 年中期以后上市的新股）， 到2006 年年底， 股东持股集中的公司家数一直在增多， 全部上市公司的股东总数也在不断减少。 但到了今年一季度， 虽然持股集中的公司依旧占据多数，但股东总户数却开始增多，到二季度， 全部上市公司的股东总户数更是呈现出加速扩张的态势。2006 年二季度初始，上证指数还在1300 点附近，而仅一年多的时间， 指数就连跨2000 点、3000 点、4000 点大关，如今更是站稳在 5000点之上。 牛市的赚钱效应吸引了大批中小投资者前仆后继地进入股市， 使得日均开户数不断刷新历史纪录。统计显示， 今年3 月 12 日，A股日开户数首次突破10 万大关；4月11 日，A 股日开户数突破 20 万大关；4 月 24 日， 日开户数一举越过30 万， 今年上半年，A 股的开户数达到了1880.38 万， 相当于去年全年开户数308.35 万的约 6.1 倍，中小散户争相来分股市一杯羹，不但使上市公司的股东人数骤增，也降低了市场持股集中度.
机构持股愈加集中
自2006 年中期以来， 根据Wind 数据划分的 8 大机构统计显示（注：八大机构分别为基金、QFI鄄I、社保、保险、券商、信托、财务公司和年金），5 个报告期的机构持仓市值占同期两市流通总市值的比例呈现了增加、减少不断轮换的局面（见图3）。 但两市持仓比例最重的机构———基金， 则除了在2006 年三季度出现微幅减仓外，之后一直呈现增仓态势，本期24.39%的持仓比例更是较一季度增长了26.37%。加上QFII、券商等机构，今年中期各大机构重仓股占据了两市共计27.46%的流通筹码，相比一季度也增长了21.02%。机构持股比例上升，市场持股集中度却趋向分散，数据的统计让市场呈现出看似矛盾的状态，在下篇的“记者观察”中会有解释。
三大行业持股集中度走高
中报统计显示，本期持股集中增强的公司业绩也都呈增长状态，并且多家公司自身主营实现增长。在中期414 家持股集中的上市公司中，有308 家公司实现主营同比增长，300 家实现净利润同比增长， 而且筹码集中较快的公司，大多业绩增长相对稳定且受到机构重仓。行业方面，二季度股东持股集中度较高的公司多属于机械设备、能源和房地产业。 统计显示，本期机械设备行业的科陆电子、S 飞亚达A、小天鹅 A、洪都航空；房地产业的深振业A、金地集团、深天健、陆家嘴、招商地产和能源业的西山煤电、潞安环能、恒源煤电、国阳新能等公司，股东户数减少幅度均超过40%。 其整体股价走势不但在二季度相对强于大盘，在近两个月的时间里，走势也相对较强.
持股越集中 股价越上涨
上市公司股东户数减少，一般意味着市场对其未来更加看好。 本期持股集中度继续增强的414 家公司， 二季度股价平均上涨32.89%，相比同期上证指数20%涨幅，清晰地体现出筹码稳定的公司更容易受到市场认可这一特征。在414家公司中，316家公司二季度股价实现上涨，占比76.33%。其中，ST 巨力、世茂股份、广济药业和S 蓝石化 4 家公司二季度的涨幅均超过了200%，分别为280%、255.01%、254.37%和205.63%。 不过，此类报告期内股价大幅飙升的公司， 均离不开市场对题材股的热衷，如ST 巨力和S 蓝石化的上涨均受益于公司的资产重组； 世茂股份则源于公司拟定向增发7 亿股新股，注入 70 多亿元的优质资产； 广济药业因中期业绩的超预期增长， 二季度也受到市场热烈地追捧。 此外，还有26 家公司二季度股价上涨超过100%，114家超过50%。统计同样显示， 本期680 家持股分散的公司， 二季度股价的平均涨幅仅为19.57%， 并没有跑赢同期大盘。 不过一些报告期内涨幅偏高的公司， 也同样源于题材股的明星效应。 如本期持股分散公司中涨幅位居榜首的天鸿宝业，6 月 12 日公布首开集团注入资产整体上市的消息后， 公司开盘便连续8 天收于涨停 ， 二 季 度 的 股 价 大 幅 上 涨224.74%。
户均持股率降低
与股东总户数相比，上市公司的户均持流通股的数量能更客观地反映出公司股东持股集中度的变化。 追溯历史可以发现，从2005 年年初至今， 以季为单位，10 个报告期的户均持流通股的股数分别为3842 股 、4105 股 、4194 股 、4522股、4710 股、5219 股、5857 股、6498股、6364 股和 6233 股（见图 4）。统计显示，户均持股数量同样在2007 年一季度以前一直处于逐步上升阶段，而一季度的户均持股数量则首次出现减少，二季度呈现继续下降之势。本期恒瑞医药、 浦发银行、海螺水泥的户均持有流通股份最多。从户均持股比例观察，二季度国脉科技、科陆电子、宁波银行的户均持股率最高（见表2、表 3）。值得注意的是，二季度户均持股比例最高的前10 家公司中，有 7家公司属于中小板企业。 虽然本期中小板公司同样难逃持股集中度趋于分散的态势（参见第36 期“热点聚焦”），但统计发现，相对于主板公司，中小板的户均持股比例依旧高于主板公司，南岭民爆、网盛科技、科陆电子、荣信股份、紫鑫药业、国脉科技等公司排名居前。
下篇•记者观察•
散户搭台 机构唱戏
———筹码集中度下降带给市场的启示
■本刊实习记者 马曼然
从上篇的数据分析中， 我们发现中报显示股东总户数创了新高，持股筹码集中度开始出现分散化态势。 那么，是机构出货了吗？ 大牛市行情走到终点了吗？ 很多疑虑由此而生。 《红周刊》记者带着与此相关的一系列疑问走访了多位市场人士。散户化倾向明显相关数据显示，在A 股市场不断扩容的同时， 流通股股东持股集中度也有所降低， 市场筹码出现明显分散地迹象。海通证券分析师吴一萍对此进行过细致的研究， 她认为这跟今年上半年特别是二季度后股民开户数猛增有很大关系。据了解，今年上半年最火爆时的4、5 两个月， 新增 A股开户数分别达到478 万户和 560万户，而去年行情火爆时，该记录仅停留在100 万户左右， 大量散户迅速涌入市场， 使得整个市场散户化的倾向非常明显。针对市场出现散户化倾向问题， 中国证券业协会分析师委员会副主任并任万国测评公司董事长的张长虹告诉记者， 散户化倾向大致源于两个原因：首先，大小非解禁加剧了分散持股集中度。 今年4、5 月份是大小非解禁的密集期， 从中可以发现，每当一批非流通股上市后，该股的持股集中度就会明显地下降。 其次， 新开户数增速明显高于IPO 速度， 使得散户大量进入抢夺原有股票筹码，降低了持股集中度。而美林证券原第一华人副总裁、华尔街公认的“股市神童”胡立阳在接受一些媒体采访时， 则用开户人数测算了应赋予A 股的合理指数区域。 他认为股价是钱潮堆起来的，钱潮又是人带起来的，因此，投资人口的不断涌入是牛市得以延续的保障。他表示，他看股市的方式和别人不一样， 主要看开户人数的变化。 根据他对美国、日本、韩国等国家股市的研究发现， 开户数占总人口数的比例只要保持在10%以内，牛市就不会一下子结束。据他估计， 股市开户数每增加1%，将推动沪指上涨约 700 点。 目前沪深两市股民总开户数在1.1 亿左右，约占总人口的7.6%，因此牛市向上至少还有2.4%的空间。 “以此推算， 沪指上涨到5500 点至6000 点之间都是合理的。 ”胡立阳说。
庄家已被基金所替代
不过， 从筹码集中度分散这一角度， 能否得出市场将要调整的论断呢？采访中记者了解到， 上个世纪90 年代后期，中国证券市场出现了“筹码集中度” 的技术分析手法，其主要原理是所有参与流动的筹码会伴随市场不断变化， 而筹码集中度变化往往反映了主力机构的操作动向。市场筹码集中度曾在2000 年出现过一次明显的分散， 而之后便是一波大级别的熊市调整。有关资料显示，1999 年底，深市人均持股10 万股以上的股东持股率超过70%的有 16 家公司，2000 年仅剩下 6 家；2000 年除南玻A 外，没有一家公司人均持股 10 万股以上的股东持股率超过80%，而1999 年却有 4 家。 但自从 2000 年以来， 这种由高控盘导致的人均持股10 万股以上的股东持股率就一再降低。对此， 张长虹认为， 首先，在2000 年时，当时的主力不是基金而是庄家， 当时的市场筹码集中度主要是看庄家的控盘力度。自2005 年以来，随着一系列制度变革的出现，坐庄或者说那种采取全部控盘 “坐庄模式”的机构在减少。 事实上，随着市场透明度的不断增加， 目前以证券投资基金、 证券公司为代表的多数机构， 大都采取组合投资形式参与二级市场。其次，随着基金队伍的不断壮大， 基金已逐步夺取市场的话语权。 与过去庄家操盘不同的是， 基金有着更为庞大且可以源源补充的资金实力， 以基金为代表的主力机构支撑起的牛市有着更持久的生命力。也有业内专家支持张长虹的观点，并进一步解释分析认为，A 股市场依托此轮牛市， 展开了 “有形资产”向“金融资产”转化的社会发展进程， 这和以前的资金推动型牛市有着根本的区别。在这个进程中，由社会实业资金引发的金融资产泡沫会反复很多次，其导致的筹码集中度下降与上升也会反复出现。 事实证明，这次筹码集中度的下降仅仅引发了5 月 30 日那场小型的阶段性调整，而随后股指的再创新高表明，持股集中度的下降或许只是阶段性现象。
基金等机构获取了更多的利润
几乎在半年报落幕的同一时刻，8 月 28 日来自中国证监会的统计数据显示，截至7 月底，基金、证券公司、 保险、QFII 等机构投资者持有A 股流通市值比重达到了44%， 比 2007 年一季度提高了21.33 个百分点。既然整个市场散户化倾向明显，又怎么会可能有基金等机构持筹集中度增加这一现象呢？ 这一看似矛盾的问题， 实际上很好解释，答案就是散户的市值没有跟随大盘上涨而增加。世华财讯数据中心主任张静就基金市值的涨幅以及户均持有市值的涨幅和大盘涨幅进行对比，结果发现，基金持有市值的涨幅远远超过大盘的涨幅；而户均持有市值的涨幅不但没有超越大盘，反而已经掉头向下。相关数据显示：基金从去年中报到今年中报，环比市值的涨幅分别是22%、26%、77%、55%和 73%；大盘同期的涨幅是26%、4%、48%、24%和 20%； 而户均持股的市值涨幅分别为40%、10%、43%、46%和16%。 这就非常清楚地解释了为什么大量投资者的账户市值没有跟随大盘增长，而是基金等机构获取了这个市场上更多的利润。
“二八现象”将更为明显
张静还表示，随着股指的节节攀升， 开户数在大幅上升的同时，平均股价也随之抬高。 其中，沪市平均股价已从2005 年 6 月 7 日的4.81 元涨到 2007 年 8 月 31 日的19.40 元。 由于平均股价的上升，削弱了股民的购买力，使股民平均持股数量减少，加之新开户数的平均资金量也出现下降，这些都进一步削弱了股民的购买力，而购买力的下降，将直接导致散户持股总量的增长跟不上新增股民的步伐。 且近两年上市了大量新股，增加了筹码的供给量，所以尽管股民数量大幅增加，但这并不妨碍机构资金的控盘度提升。海通证券分析师吴一萍也认为，筹码集中度下降与机构投资者控盘比例上升并无矛盾，原因在于机构与散户的持股结构有较大不同。 统计显示，在筹码集中较快的上市公司中，大多业绩增长比较稳定、行业前景看好或基本面发展向好，尤其是一些户均持股数量绝对值居前的上市公司，多数为大盘蓝筹股，业绩增长具有较高保障。 而此类股票的主力资金是以基金为代表的机构投资者。 但筹码分散较快、 户均持股数量绝对值小的公司， 很多都是业绩增长不够稳定，或本身存在经营问题的公司，而正是这类公司却在今年上半年得到中小散户的追捧。吴一萍进一步解释说，由于机构投资者仅占整个市场资金量的30%左右， 其控盘比例的上升无碍整个市场筹码集中度的下降。 她认为，根据国际成熟市场经验，以机构为主导的价值成长型股票将逐步控制行情的重心，市场中所谓的“二八现象”也将越发明显。值得注意的是，一些中期业绩不理想的少数公司，也经历了重组或具备较强的重组及资产整合预期， 这类公司如白猫股份和ST 鼎立，二季度户均持股数量增长也较大。 张长虹主任认为，被机构完成筹码收集的股票要比分散在散户手中的股票具有更高的壳价值。 这是因为，如果想收集到足够多的筹码，需要专业人士进行相当长时间的操作，并且可能会引发股价的上涨，而重组方往往希望在二级市场的操作尽可能速战速决，如果已经有有实力的机构集中了筹码，只要双方谈好，即可快速完成二级市场筹码的收集，缩短其重组进程。记者还观察到，相对于主板公司，中小板的户均持股比例高于主板公司。 对此，国元证券的分析师刘栋利向记者解释说，目前机构资金的活跃度较以前明显提升，在每日上千亿的成交额中，机构占很大比例。 而且部分新基金发行后，不愿高位接盘， 也经常采取短炒方式，仓位变动幅度较大。 从历史上看，当牛市运行到中后期时，个股盘子的大小将对股价的高低产生重要影响，未来市场热点将逐步向中小盘个股转移。而广发基金副总经理朱平则对小盘股行情的发展持有不同看法。 他表示，基金在选股时，并不注重盘子大小，主要看上市公司的业绩情况。 但中小板自2005 年以来业绩一直没有超过市场整体增幅，同时，小盘公司也不会有大盘公司的投资收益大。 这就说明了为什么小盘股指数在本轮行情中一直落后于大盘。 因此，持股集中度的高低并不能说明什么问题。
散户搭台 机构唱戏
采访中记者发现，专家们从不同角度围绕着筹码集中度问题作出了合理的解释与判断，但更重要的是，他们的判断均揭示出目前行情的一个重要特征， 即散户搭台，机构唱戏！在这轮行情中，散户或许更多地是充当着活跃市场和增加人气的角色，真正获利的还是基金等机构投资者。 而市场整体筹码集中度的下降无碍机构持股集中度的提高，以机构为主导的价值成长型股票将逐步控制行情的话语权，市场中所谓的“二八现象”也将越来越明显，这种现象的出现只能说明中国股市正逐步走向成熟，但并不能以此作为判断未来股指将如何演绎的依据。从成熟国家的金融市场发展史上看，“资产金融化”进程均是历史发展不可或缺的一页，而且这个过程会持续数十年，投资者应该在价值投资理念下发掘真正值得参与的品种，分享公司成长带来的长期收益。
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