高速公路：价值低估 三季度基金或重点加仓

　　高速路板块全线飘红三季度基金或加仓

　　随着股指节节攀高，市场估值水平也渐渐高企，存在“泡沫”已成为共识。而在高位之下，基金等机构也在不断调仓换股。今日高速路板块全线飘红，或许就表明三季度基金的一些策略。

　　今日是三季度最后一个交易日，基金又开始做“净值”，拉升一些重仓持有的股票。由于股指不断攀升，基金三季度明显加大了对防御性板块的持仓。博时基金三季度策略报告就表示，相比国际估值，公路公司是相对被低估的行业，建议买入并持有。

　　高速公路：价值低估防御首选

　　指数高位震荡，各路机构谨慎情绪上升，防御型策略成为首选，高速公路板块以其长期收益的稳定性受到市场关注。

　　在现有市场环境中，低估值下较快的内生性增长和较强烈的并购预期是值得重点关注的两类机会。由于公路运输量和周转量的增长与GDP高度相关，我国GDP在今后相当长时期内的持续稳定增长无疑为公路车流量的增长提供了基本动力，目前已经基本建成的"五纵七横"国道主干线的强大路网效应更是给部分上市公司带来了车流量的爆发式增长。再加上城镇化趋势的延续和汽车保有量的持续增长，高速公路上市公司的内生式增长机会已经一览无遗。行业研究员预计，公路行业未来几年盈利复合增长率可维持在20%左右。

　　在外延式发展方面，《收费公路权益转让办法》年内将会出台，它将规范国内收费公路权益转让中竞标、审批和估价等环节，使得行业中的权益转让和资产注入在合理的法律框架和可操作的环境中进行，那些能够得到当地政府和股东强力支持的上市公司，受益于新政的机会将大增。

　　二级市场上，从近半年的运行情况看，整个交通运输行业一直略超大盘。随着股指屡创新高，市场风险逐步增加，交通运输行业作为防御性板块，其投资价值将不断显现。行业研究员认为可以看好以下几类公司：1、业绩增长和成本控制良好，如赣粤高速、现代投资、福建高速；2、公司治理优秀，如深高速；3、股改时承诺路产收购的上市公司，如山东高速、福建高速等亦值得关注。

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　　 高速公路行业持续景气

　　当前高速公路行业景气度持续向好，各项运输指标稳定快速增长的同时，计重收费尤其是路产收购也给市场带来良好的预期。同时，优质高速股仍然具有相对的投资安全边际和防御价值。给予该行业“推荐”投资评级。

　　业务增速创历史新高

　　2007年以来公路运输业务量继续快速增长，下半年客货业务增速有所放快。客运量、货运量及货运周转量同比增速均创下了10年来历史新高。其中，客运量1-8月累计为135亿人次，客运周转量为7565亿人公里，同比增速分别达11.6％和12.6％；货运量累计为103亿吨，货运周转量7172亿吨公里，同比显著增长了12.3％和17.4％。根据交通部国家高速公路网规划，预计到2010年全国公路客货周转量将分别达到14300亿人公里、9800亿吨公里；2020年分别达到25000亿人公里和15000亿吨公里，高速公路客货运具有巨大的增长空间。

　　从财务指标上看，上半年主要高速公路股营业收入、毛利率和净利润大多有不同幅度的提升，主要公路股合计营业收入增幅达到27％，净利润增幅接近40％，其原因除车流辆内生性自然增长外，新纳入报表路产、计重收费等因素成为业绩主要催化剂，这一方面赣粤高速和深高速表现比较突出，营业收入增幅均超过50％。另一方面，上市公司在受惠于计重收费、寻求对外扩张的同时，对内的成本控制也对毛利率和净利率起到了良好的支撑。上半年净利润同比实现大幅增长的如赣粤高速，同比增长94.3％，现代投资同比增长67.5％，深高速同比增长66.3％。

　　宏观环境支撑行业持续向好

　　路网效应日趋显著。我国将在2007年底完成“五纵七横”国道主干线系统最后2385公里的建设任务。到2010年，中东西部地区将基本形成“东网－中联－西通”的高速网络，日趋显著的路网效应必将成为高速公路业绩快速增长的重要驱动。

　　城镇化水平明显提高。国民经济的持续快速发展使得城镇化率呈现加速趋势，2006年我国城镇化率约为44％。根据国家十一五规划和相关预测，我国城镇化率在2010年将接近50％，2020年将达到55％左右，而城镇居民年均出行次数是农村居民的8－9倍，城镇人口的增加将持续显著的提升交通运输量，新农村的建设也将在更为广泛和深远的框架下为交通运输提供不竭动力。

　　汽车销售形势良好。07年1-8月国内汽车销量累计达568.53万辆，同比增长24.95％，其中乘用车销量为402.16万辆，同比增长24.09％，商用车销量为166.37万辆，同比增长27.08％，随着汽车市场金九银十的到来，全年旺销可以期待。其中重卡销量前景良好，一方面，计重收费普遍实施、超载惩治力度加大提升了物流企业对重卡的需求；另一方面，我国正处在重工业化的中期，固定资产投资与重卡销售存在较显著的正相关关系，其高位运行为重卡市场提供了有力支撑，从今年的数据来看，重卡销售1－8月同比大幅提升83％，呈现井喷式增长态势。近几年计重收费实施效果表明，高速公路普遍从中受益，总通行费收入及单车收入得到提升，养护成本得到合理控制。

　　持续关注内外双修优质公司

　　在既定的宏观环境下，高速类上市公司业绩成长主要取决于内涵式成本控制和外延式资产收购，计重收费的渐趋普及则对行业主营收入的提升和养护成本的减少带来了双重利好。股改过程中对成本控制、资产收购、股权激励以及分红比例的承诺大大增强了业绩提升的可预期性。

　　除广东和河北外，主要上市公司基本都实施了计重收费。已实施计重收费的公司通行费收入普遍有较大幅度的提升，其效应一般可以持续半年到一年，平行的未实施计重收费的替代性公路短期则会对计重收费的效果有一定影响，但随着承运人对计重收费的主动适应和地方公路的超载治理，车流辆会逐渐回流乃至提升，这一方面如山东高速和预期中的现代投资等。预计赣粤高速计重收费仍可提升07年业绩提升10％左右；福建高速于5月份实施计重收费，其业绩提升作用也较显著；现代投资6月份开始实施计重收费，从当前的运营及半年报情况来看，计重收费取得了良好的效果，单车收入大幅提升，综合考虑计重收费后107国道的分流、预期的地方公路超载治理和计重收费的效应递减等因素，预计下半年整体能提升现代投资通行费收入10％以上。

　　高速公路的大修扩建计划是应该关注的另一个重点，一方面会影响相关路段的车流量，另一方面会导致大量改良支出的资本化，一旦竣工即面临巨额折旧和财务费用压力。已经完成大修、改良项目较小或道路使用率尚较低的上市公司则可持乐观态度。

　　投资策略

　　高速板块目前整体上08年市盈率接近25倍，若剔除若干题材股，主要的优质高速公路股市盈率则要再低一些，对比沪深300指数08年30倍的动态PE，当前优质高速股仍然具有相对的投资安全边际和防御价值，我们给予行业“推荐”投资评级。其稳健快速的业绩增长、充沛的现金流和高股息率及不受目前结构性通涨负面影响的重资产行业特征存在进一步认识和挖掘的空间。

　　整体上可以从以下几个方面对优质高速股进行基本的筛选：区域经济发达，城镇化比率高，人均收入高；核心路产处于国家路网主干道，附近新开通路段有诱增而非分流效果；新实施计重收费/新建或改扩建完工/有优质路产收购预期；公司治理结构优良，股息率高，有相关财务指标承诺和管理层激励预期。

　　重点看好具备相对估值优势的现代投资、赣粤高速，以及成长预期良好的宁沪高速、山东高速和深高速。

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