谁为十年国际牛市买单

　　股票牛市所需的最后一个因素已经到位，这可能预示着长达10余年的牛市即将见顶：资金充裕但缺乏信息的主权财富基金入场了。外国机构通常在牛市结束时进场，为最后一轮游戏买单

　　当那些满是标记的各种信贷结构设计草稿被撕得粉碎、铺满一地的时候（正如你们许多人现在的情况一样），似乎不宜在此时预言一个新的泡沫。不过，我们之中的一些人过于空想或者过于财迷，没有远见，无法在痛定之后，反思未来可能发生的过高估值和愚蠢行为。总之，等待信贷市场调整到令一个自尊的贪婪鬼感兴趣的水平，就像在一间寒冷的屋子中等待很湿的油漆风干。

　　除了中国之外，我们目前还没有看到传统的经济周期末尾的股市大涨——它将我们带离大气层，带到宇宙空间边缘。我认为，我们将在未来18个月中应对这一局面，然后，华尔街和伦敦金融城中的多数人就不得不去进行有机耕作、当调酒师、或者呆在他们父母空余的屋子中。

　　首先要有一些先决条件。金融界最后的奖金支票和投机信贷界普通合伙人的分成必须在年底发放出去，然后开始真正的资产冲销。然后，美联储及其他央行将不得不放弃它们假想的动态随机总体均衡(DSGE)模型，将政策利率下调到使利率曲线更陡峭的水平。这会给仍然不尽如人意的企业利润增加些许光泽。极端悲观、众所周知的世界末日故事和财经媒体上的专栏文章，将增强投资界两极之中的“悲观”极。

　　股票牛市所需的最后一个因素已经到位：新资金来源。我指的是主权财富基金，媒体上已经有很多关于它们的评论了。一个传统信号预示着长达10余年的牛市即将见顶：资金充裕但缺乏信息的投机者入场。外国机构通常在牛市结束时进场，为最后一轮游戏买单。到目前为止，在西方股票市场中，这种买入行为已经由其他公司或高负债的私人股本公司完成。这是因为，本轮周期中微薄储蓄的主要来源（新兴市场的经常账户盈余），已经通过中央银行及其主导的金融机构进入市场。结构信贷市场的过度发展很荒谬，其目的是迎合央行行长以及他们的“宠臣”对“无风险”或“低风险”证券的需要。这使得利用消费者支出推动企业收益、通过私人股本收购将这些收益“资本化”成为可能。

　　美国财政部的数据显示，8月份出售给外国投资者的美国证券数量放缓，标志出口国家经常账户盈余的部署阶段宣告结束。出口国家承受着风险，甚至没有得到长期利润的认购期权。因此，目前它们正在从央行投资转向主权财富基金投资。

　　纽约DexterCapital的迈克尔·波希纳一直在为主权财富基金提供投资策略建议。正如他所说：“一个主权国家为什么要用一桶石油来交换80美元的固定收益证券呢？事实上，它们正准备在政府投资结构方面效仿新加坡模式，在投资理念方面学习美国大学的捐赠基金。”这意味着它们将进一步大举买进股票。

　　上述观点在多大程度上是理性的？让我们假设主权财富基金在股市漫长周期就快结束时进入市场。假如一个投资者在1929年9月份股市繁荣即将见顶时全仓买进。相对于“央行行长”的低风险策略，他会得到怎样的结果呢？我前往芝加哥证券回报统计机构IbbotsonAssociates，寻找可以进行比较的数据资料。

　　到1939年，美国股市崩盘的10年以后，标准普尔500指数(S&P500)成分股的投资者经通胀调整后的总回报率为负24.5%，相比之下，经通胀调整后的国债回报率是正34.5%。

　　20年后，经通胀调整后的标准普尔指数回报率接近6%，而具有可比性的“无风险”国债回报率甚至不到负18%。30年后，接近真正“跨代”投资的分界线，并且有许多住宅抵押贷款可以进行比较。这时，经通胀调整后的国债总回报率为负21%，而标准普尔500指数的回报率达到464%以上。这可是在最差的时机买进股票的！

　　另外还有一点。几周前，我参加了我女儿就读的寄宿学校举办的周末家长参观日。在康涅狄格州的这所学校中，亚洲和中东学生所占比例令我感到震动。他们的家长正对美国社会投下数十年的赌注。

　　主权财富基金持有的股票头寸，有助于使孩子们未来能够进入外国机构工作，这不仅是为了他们自身的进步，也是为了将技术转移到本国。当然，不是每只股票都有利可图。外贸货物及服务的生产商将受到追捧，甚至比他们最近的受宠程度还要高。

　　不过，对于最后的佣金和服务费“晚餐”而言，这足够了。