张晓刚:指数期货、金融衍生品市场的开发与监管

中国金融期货交易所研究发展中心 张晓刚

　　2007年是投资者信心稳定提升的一年，也是市场创新活动最为活跃的一年。2007年11月17日，首都北京将上演一场智慧盛宴，国家部委官员、智库专家、证券交易所高管、境内外机构投资者、上市企业负责人等，将共同探讨中国经济与证券市场高成长的成因、趋势，辨析高成长带来机遇和挑战。以下是搜狐财经的现场文字报道：

　　张晓刚：股指期货现在资本市场都很关注，9月18号成立以来一直推行股指期货相关的工作，今天借这个机会，一方面非常感谢证券日报给我们这样的机会，向大家来汇报一下我们整个工作的情况，简单地汇报一下。

为什么把我们为什么建市场，建市场整个思路和大家沟通交流一下。现在关于市场还是有很多看法，包括有些观点觉得资本市场应该先不要推，建议延缓一下。从我们的看法来看，现在推出股指期货有利于资本市场稳健发展。资本市场出现转折性的变化，一个是市场规模有了巨大增长，前面几位嘉宾都说了，我们的市值包括机构投资者、市场，总市值有巨大的增长，另外有市场的波动，今年2月27号以来，包括530以及最近一段时间比较剧烈的调整，我们跟一些成熟市场比较，市场一方面高速增长，另外一方面有剧烈的波动。我们市场在发展的同时，机构投资者的比重也在逐步地增加，特别对机构投资者来说，在市场规模不断增加，波动也有所增加的情况下，怎么样面对避险工具的需求，这是非常迫切，这也是我们发展股指期货的背景。股指期货主要作用还是为市场提供风险管理工具。现在很多人士关心股指期货的推出，是把它作为影响市场的因素来考虑，这个本身是一种工具，应该是服务于股票市场本身，它对于股市的走势本身不会有决定性影响。股指期货本身不会改变现货市场的基本走势，另外有一些担心，包括退出会不会对市场波动有没有一些影响，从海外市场来看，比如今年的次级债事件，美国的市场出现了比较大的波动，在波动的时候，我们看到股指期货的量也同时创造了历史新高，说明在市场波动的时候，恰恰是利用这种工具来规避风险，对避险工具的需求，在市场越来越波动的情况下，是更加需要。

　　新兴市场，比如印度市场，今年也有一次对外资的流入有一些限制，市场也出现巨大的波动，在今年2月27号次级债危机，在市场波动的时候，衍生产品的交易量有非常大的增长，同时好像他们的市场没有说波动是由于股指期货引起的，在正常情况下，只要市场供应发挥比较正常的话，可以起到规避风险的作用，不会成为影响市场本身的因素。大家对产品的关心也非常正常，因为毕竟是一个新兴的事物，它的作用主要提供了避险工具的作用。另外一方面也是有利于金融产品的创新，对机构投资者来说，包括对市场中介机构，对证券公司来说，这个产品推出以后，是可以提供基础性的工具，包括对我们的机构，可以以此为基础发展各种各样创新产品。正是因为如此，近几年来，股指期货在全球有非常大的增长。各个市场不管是发达市场还是新兴市场，特别是新兴市场，总体有非常大的增长。在全球场内衍生品，按照品种来分，按照成交数来分，股指期货和期权产品有非常大的比例，按照成交量来讲是最大的量。

　　接下来讲中金所的筹备工作。从去年成立以来，在中国证监会统一部署下，截止到目前，我们规则体制，系统建设都在不断深化。包括我们最近在搞一些会员发展，在几方面都做了一些工作。规则体系在国务院期货交易管理条例下，证监会出台了一系列配套的办法，关于机构投资者参与相关的部门也在制定这个办法，成熟以后，也会向市场公布。从交易所来讲，我们是制定了一整套规则、体系，从交易规则、实施细则，包括和会员之间的协议。从制度安排来讲，也引进了经济学相关的制度，这个制度在以前商品期货市场是没有的，可以说是一种创新，包括风险隔离制度，就是规定了证券公司和期货公司之间的分开的关系，关于股指期货的经纪业务都是期货公司经营。从交易所组织来讲，对于会员结构，也做了一些新的尝试，比如说把会员分成交易会员和结算会员，这也是为了提高整个市场的安全程度，只有结算会员才是跟交易所直接做结算，交易会员不是不做结算，一般的对行业不太了解，可能以为交易会员不做结算，跟投资者直接做结算。特别介绍会员是银行，最近监管部门正在协商有关的办法，银行作为特别结算会员不做交易。我们和约是沪深300、指数、期货，包括它的和约条款以及陈述，有一些反映说这个和约比较大，会不会影响市场的流动性，有一些担心，大家不用过于担心，大家可以看在伦敦有个金属交易所，是有色金属，同期货交易面积差不多，高的时候8千美元，低的时候6千美元，跟我们沪深300差不多。伦敦交易所里有很多人是中国人在交易，一些境外的人说可能是十分之一或者三分之一都是中国人在交易。铜期货交易，那么人交易，说明我们财富比较丰富的市场上，这个和约相对来说可能一年前一张和约一两千点，现在变成五六千点，在现货市场投资增值也增值了，同比例是一样的。和约相对来说还是比较偏大的，跟后面讲到发展思路有关，和约现在是世界第四位。

　　技术问题也是借鉴了以前的经验，在这个基础上，发展了这样一套系统，满足了市场的需求。我们跟股票市场不一样，股票市场因为股票很多，我们品种一上来挂牌就四个和约了，股票有几百个股票，这样处理能力要求是不一样的。仿真交易也是进行了一年多，近期主要是为会员做全景测试，通过仿真交易也是检验了产品规则，测试的系统。另外也是推动了投资者的教育工作。最近正在做的会员工作，我们已经发展了两批会员，现在还有更多的会员进行测试，按照现有的法规规定要申请金融期货业务必须在证监会取得许可，最近证监会也有很多公司取得了资格，目前已经发展了两批，近期还会本着这样的发展思路继续发展。另外跟证券交易所签署了1+3协议，跨省联合监管的协作机制，通过备忘录，有信息交换，有反操纵还有防突发事件来保证市场的安全。另外非常重要的方面是投资者教育工作，里去年9月份成立，筹备工作是去年2月份就开始了，开始了投资者教育工作，应该说我们花了很大的力气，上海证券交易所的阙总介绍了证券交易所也在看投资者的教育，相对来说，期货比股票、基金来说专业性更大，因为交易机制不一样，是用保证金交易的，是逐日清算的，包括我们引进了垄断制度，只有比较专业的人才能搞清楚，所以需要把我们的规则，把我们的产品特点讲得比较透，所以开展了一系列培训。

　　整个发展金融期货市场的思路就是高门槛、严监管、紧运行。这也是贯彻落实科学发展观，高标准稳起步的要求，前面讲了股指期货作为金融期货的品种，可以给资本市场提供风险管理工具的作用，因为工具本身又是高杠杆的，一旦期货作为一种工具，有人把它形容为双刃剑，运用得好，可以起到风险管理的作用，运用不好，反而会带来很大的风险，大家知道像巴黎银行也受股指期货弃权导致一家百年老店倒闭了。由于市场的发展，对我们信息加常规的市场跟海外成熟市场的环境不大一样，整个的信用环境体系，风险意识，投资者结构优很多跟他们不太一样，在新兴市场的发展更需要循序渐进。整个高标准、稳起步，为什么前面说把和约陈述做得比较大，这也是保证整个市场能够比较平稳。另外对于发展市场，我们开拓不追求交易量，这跟海外市场不一样。海外市场尤其是成熟市场，推新产品，使市场流动性比较好，作为主要目标。它的发展方法跟成熟市场不一样，我们以前曾经有过实践，但是由于历史原因，最后没有成功，所以我们隔了十多年重新做这个事情，需要比较平稳，确保市场平稳追求交易量，这也是市场发展的基本思路。我们中国期货市场和海外期货市场重大不同的，海外市场先做交易，后收保证金。我们的系统是事先把钱存到交易所，交易所每做一笔交易的时候，都要检查期货公司的账户上总资金够不够，一旦不够，系统会拒绝指令。以前一些交易品种上没有这样的做法，后来由于中国市场的特性，有会发生一些问题，包括交易系统跟海外的市场不能直接拿来用，这也是重要的原因，我们有些特别的环境必须要求我们能够比较平稳地运作。包括对机构投资者一开头的时候，包括监管部门定的办法都是偏严频紧的，这是我们机构对这些产品有一个过程，一开头包括对基金和QFII制定办法的时候有差别的，对QFII甚至某种程度上更加宽松，因为QFII在海外市场有非常多的经验，对我们机构来讲，这个需要一个过程，所以开头的时候，大家制定了比较高的门槛，监管要求比较严，限制比较多。

　　大家可以理解，在我们这样市场上，发展成功的金融创新，实际上很不容易的，因为一旦有失误的话，今后的产品还要再做创新，从中金所未来的发展角度来讲，第一个沪深300、指数、期货，将来在这个基础上，将来运作比较平稳，比较顺利的话，包括指数期权以及其他的指数期货产品以及未来的利率产品、汇率产品都有可能在做。在金融期货期权这是非常大的市场，股指期货是第一个，我们非常希望能够比较平稳地推出，这样才能够给未来的产品创新打好基础。我们机构未来有w大的空间，股票只是其中第一个产品，我们发展思路就是保证第一个产品平稳推出，在这个基础上，逐步获得经验，逐步发展，未来的空间非常大，海外市场对我们市场非常看好。中金所也是国内交易所中间第一家公司制的交易所，海外交易所也跟我们谈，包括世界著名交易所都在谈，他们看到未来中国市场的发展前景非常好，非常好的前景，发展也是需要有一个过程，从很多的产品创新的经验来看，一个平稳的，循序渐进的发展，如果我们一下子追求很高的起步速度，往往反而会造成一些问题，这是从实践经验中得到的经验教训，我们也希望在未来产品推出以后，因为准备已经到了最后阶段，前面讲到产品本身是给市场提供一个工具，大家不用特别关注到底哪一天推出，具体的推出日期不提前公告，这之间市场有一些变化，大家不必过于关心什么时间推出，从整体来讲，中国资本市场前景是非常美好的，他不会改变市场运作规律，今后要更加地以高标准为起步要求，平稳发展中国资本市场，为中国资本市场服务。感谢大家！