中国资本市场战略转型的影响：香港市场A股化

　　流动性过剩的压力之下，中国内地已从吸引资金转为输出资本。QDII、港股直通车和中投公司成立都是具体的体现。上世纪80年代末日本人大举购买全球资源、欧美企业和美国土地的现象可能重现。中国资本市场的这一战略转型会产生诸多重大影响，其中之一就是香港市场的A股化。

　　A股与港股的关系从未如此之近，股票和资金出现了快速融合的趋势。一方面，大量H股（未来应该包括红筹股）“海归”A股市场，9月以来，“海归”A股的融资额已经超过1300亿元；另一方面，国内资金可以通过QDII基金和预期中的港股直通车投向香港，南方、华夏、嘉实、上投摩根的QDII基金发售极其“火爆”。

　　也许是A股能量太强，在两地市场接轨的时候，我们发现港股出现A股的典型特征。看起来似乎港股受到A股的影响更大一些，而不是相反。这就是所谓的港股A股化。

　　其一，港股波动幅度明显扩大。从8月20日到10月16日的40个交易日，国企指数上涨62.7%。在10月初更是出现大幅反对震荡，日波动超过4%，交易量创历史新高。

　　其二，两地市场表现高度一致。自“8.20”外管局网站上挂出“港股直通车”消息后，两地上市的“A+H”股走势越来越接近。以两地上市的“A+H”股为成分股的恒生AH股A股指数上涨35%，而恒生AH股H股指数上涨59%。香港股票涨幅超过内地。

　　更为有趣的是，在这段时间内两地上市股票的涨幅顺序也是惊人的一致。涨幅前4名一模一样，分别是中国远洋、江西铜业、东方航空、海螺水泥（附表）。

　　其三，投资理念向境内靠拢。随着香港市场估值水平快速提高，一些着眼于全球配置的长期资金开始兑现收益，比如，美国铝业卖出中铝、李嘉诚(李嘉诚新闻,李嘉诚说吧)减持南航、淡马锡减持中国远洋等等。与此同时，一些境外卖方为了追赶剧烈波动的市场，“大胆冒进”，给出惊人的投资建议，比如坊间盛传的那篇中国神华目标价101港元的报告。显然，现在香港市场上，不论是卖方研究或者买方投资都必须更多地考虑境内因素。

　　如果我们从更宏观的角度考察目前香港市场经历的变化，问题会变得更容易理解一些。自2005年开始，中国内地出现流动性泛滥。其一，初始的流动性冲击来自不断扩大的外贸顺差，顺差导致被动性基础货币投放，同时形成巨大的人民币升值压力，而升值预期又吸引了更多资金流入，并且推动人民币实际汇率不断上升（表现为通货膨胀和名义汇率上升）；其二，商业银行纷纷上市，在政策导向转变为利润导向的同时，信贷持续增长，“窗口管理”逐渐失去原先的效力；其三，资本资产市场启动，地产和股票价格的大幅上涨，导致居民账面财富急剧上升，并推动购买力成倍膨胀。

　　这些现象在泡沫经济时代的日本、韩国和中国台湾都出现过。接下来，中国内地也会重复同样的道路：从资金吸引到资本流出，希望通过这种方式化解境内流动性压力。事实上，QDII、港股直通车和中投公司都是资本流出的具体体现。不夸张地讲，上世纪80年代末日本人疯狂购买全球资源、欧美企业和美国土地的现象，可能在中国人身上重现。

　　从吸引资金到资本流出，中国的战略转型会产生诸多重大影响。其中之一就是香港市场的A股化。内地资金未来大量流入香港，必然使得投资者采用境内角度看待上市公司（境外投资者往往无法理解整体上市之类的东西）。相应地，港股估值将水涨船高。不过我们也不用担心境外投资者离开这个市场。只要香港市场还属于MSCI新兴市场指数的成分之一，大型国际公募基金就不会离开。香港市场未来的增长潜力，有可能让它成为MSCI新兴指数中最耀眼的一个市场。大型国际公募基金敢不配置这个市场？如果不参与，它的业绩会大幅低于它的业绩比较基准。何况中国企业的业绩未来两年确实具有高增长的潜力。学会如何与境内资金一起发掘投资机遇，不再以看欧美公司的眼光看待中国企业，这是摆在香港的国际投资者面前的现实问题。