国泰君安：中国石油高估值可能拖累大盘

　

图1、 中国石油计入上证综指导致前20 大权重股的权重变化

图4、 中国石油A、H 股价格对比(2007.11.5 -2007.11.19)

图3、 中国石油在沪深300 能源板块中动态市盈率排名第8

图2、 中国石油计入沪深300 指数导致前20 大权重股的权重变化

　　⊙国泰君安证券研究所

　　一、11月19日中国石油计入主要基准指数

　　中国石油于11月19日调入上证综合等上证系列指数。根据上证所上证系列指数编制规则，新股于上市第11个交易日开始计入上证综合指数、新综指以及相应的上证A股、上证B股、上证分类指数。

　　同时，中国石油也于当日调入沪深300等中证系列指数。由此，中国石油于11月19日进入上证180、上证50、沪深300等指数。上证180调出开滦股份，上证50调出赣粤高速，沪深300调出航天电器，其它指数也进行相应调整。

　　

　　二、中国石油计入对主要指数的影响估算

　　目前市场最为关注的指数是上证综合、沪深300指数。此外，上证50、上证180等指数也有相当认同度。我们这里主要分析中国石油调入对上证综合指数、沪深300指数的相关影响。

　　1、对上证综指影响巨大：23％的权重将显著牵制指数走势

　　中国石油的计入对上证综指影响巨大，成为第一大权重股（23.62%）。由于其权重之大，会对上证综指产生显著影响。紧随其后的三大权重股分别为工商银行（7.81％）、中国石化（6.20%）、中国人寿（5.00％，见图1）。由于中国石油的计入，其它大市值股票的权重略有下降。相应地，上证综指成份股的行业权重也有一定变化，作为第二大权重行业的采掘业权重大幅上升至37.59％，成为第一大权重行业；而原来的第一大权重行业金融保险业的权重大幅下降至30.17％，位居第二。当然，金融保险业虽权重略低，但其成份股同质性与联动性要显著强于采掘业。

　　假定按照11月19日收盘价，在保持目前中国石油权重情形下，中国石油股价每变动1%，将带来上证指数约12.65点变化；若中国石油涨停（跌停），则上证综指将变动约124.37点，其变动对上证综指举足轻重（见下表）。

　　2、对沪深300指数影响有限：为第七大权重股（1.8%）

　　中国石油计入对沪深300指数成份股权重变化的影响相对有限。目前中国石油为沪深300第七大权重股，权重占比为1.86％（见图2）。相应地，中国石油计入指数对行业权重分布有一定影响，金属、非金属行业的权重由第二降为第三位，采掘业权重上升至13.21%，位列第二，金融、保险业仍居第一，但权重有所下降。

　　由于上证50、上证180指数采用与沪深300相似的编制原则，因此中国石油调入对这两只指数有一定影响。

　　三、从中国石油估值判断未来其对指数的可能影响

　　1、券商研究员预测：分歧很大

　　根据12家券商研究机构的预测，中国石油的合理估值区间介于25-40元，各家机构分歧较大，但各券商的估值均低于中国石油48.62元的开盘价（见下表）。经过一段时间的调整，根据券商研究机构的估值区间，中国石油11月19日的收盘价38.06元接近估值区间上限，上涨空间不大。

　　2、与其它板块估值比较：估值高于主要指数及中国石化

　　从指数估值对比来看，中国石油估值高于其它板块。11月19日中国石油2007年动态市盈率为44.79，比沪深300能源板块高27.43%。就盈利预测而言，中国石油2007年业绩增长低于其它主要指数板块和中国石化，2008年、2009年业绩增长也较为缓慢（见图3）。

　　从沪深300能源板块内比较，中国石油2007年、2008年和2009年动态PE位列第8，超过中国石化。

　　3、与H股价格比较：A股较H股有显著溢价

　　当前中国石油A股比H股溢价高达174.49%，比同类公司中国石化A股溢价率高出约42.1%（见图4）。在“港股直通车”推出时间暂不确定等不利因素影响下，近期中国石油H股走势偏弱，也在一定程度上影响A股走势。

　　4、结论：中国石油未企稳可能引导指数下行

　　综上，中国石油目前估值较高，有一定的下跌空间。由于其目前在沪深300指数中的权重不高，因此未来中国石油大幅下跌从而导致沪深300指数大幅下跌的可能性很小。但其在上证综指中的权重居第一位，占比近四分之一，因此，未来中国石油的走势将对综合指数产生巨大影响。

　　当然，中国石油在各类指数以及未来推出的股指期货中具有相当的战略地位，这可能赋予其相对于其内在估值的一定溢价，但仍不应高出其合理估值上限。从更长期角度而言，上证综指能否止跌企稳仍至再创新高，中国石油的走势至关重要。

　　

　　四、限售股、大小非流通等因素影响指数成份股权重

　　中国石油的网下配售股将于2008年2月5日解禁，届时有10亿网下配售股上市，中国石油自由流通股本占A股总股本的比例将变成2.47%。由于其权重提高，这将在一定程度上提高中国石油在沪深300指数中的地位。

　　同时，由于指数成份股调整，其它成份股的限售股、小非与大非流通等股本变动因素，即使不考虑价格变动，沪深300成份股的相对权重将随时间推移而变化。

　　中国石油短期内不具备显著影响沪深300指数及指数期货的能力，但其作为权重能源行业中的蓝筹股，随着其未来权重的提升，战略地位将逐步增强。

　　（执笔：蒋瑛琨、何苗、章秀奇）

　　

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