第一创业：安琪酵母 产能扩张是未来主要看点

　　7三季报显示，前三季季度完成主营业务收入74323.60万元同比增长21.93%，净利润为10411.40万元同比增长54.66%。每股收益摊薄为0.307。

　　目前公司主要亮点就在于产能扩张。广西崇左6000吨干酵母预计08年1月投产，宜昌本部1万吨益生素07年年末也即将投产，新疆伊犁1.5万吨新建项目08年末有望投产。此外广西崇左9000吨拟建酵母项目正在论证阶段，预计08年开工建设。这些项目建成投产将使公司08年产能达到5.8万吨，09年将达到8.2万吨，产能的复合增长率未来两年将达到30%。尤其在09年将迎来一个爆发性增长期。

　　公司前三季度毛利率有所下降。中期公司产品毛利率为33.05%，而到三季度平均毛利率降到31.17%。笔者电话询问公司，造成毛利率下降的主要因素是出口增加以及环保支出增加所致。预计公司很有可能对外销产品价格进行调整。从而提升公司毛利率水平。

　　酵母抽提物毛利率达到43.23%。是公司盈利能力最强的产品，其中益生素毛利率达到50%。目前酵母抽提物利润贡献占比中报显示已经达到31.64%。公司宜昌本部10000吨益生素项目，新疆伊犁1.5万吨项目中包括7500吨的酵母味素项目，这两个项目全部投产预计酵母抽提物占公司利润比重将超过40%。未来1到2年公司盈利能力将显著提升。

　　估值及评级：预计公司07、08及09年业绩分别为0.42元、0.56元及0.76元。考虑到公司行业龙头地位，如果PEG给与1.5倍，由于未来公司收益符合增长率在30%以上，以30%计算，则合理市盈率应给与45倍，则一年目标价位25.20元。由于近期股票大幅调整，07PE已经达到47倍.08动态PE为35倍，09动态PE仅26倍，投资价值已显。原中性评级调整为谨慎买入。

　　收入继续维持平稳增长据公司07三季报显示，前三季季度完成主营业务收入74323.60万元同比增长21.93%，净利润为10411.40万元同比增长54.66%。每股收益摊薄为0.307。

　　前三季度利润增长明显超越主营收入增长，主要原因是出收入增长外收到政府补贴收入致使营业外收入增加1560.79万元（去年同期仅为95.13万元），以及委托理账诉讼完毕冲回591.17万元所致，此两项共计增加利润2151.96万元，如果扣除此两项收益，则净利润为8259.44万元，同比增长21.81%。

　　如果单从07年三季度收入及利润情况来看，要低于预期。03年三季度净利润为1403.03万元，同比增长仅1.29%。但是如考虑到财务因素，到年末收入及利润会有明显提升。

　　公司应收帐款三季度明显增加达到8852.86万元，比期年度期初数增长88%。

　　主要原因是出口增长，期末信用证尚未到期所致。

　　产能扩张将成为公司未来两年主要看点目前公司主要亮点就在于产能扩张，公司目前是酵母行业的龙头企业，其国内市场占有率已经超过30%，目前正处于高速扩张期。07年在建项目有广西崇左的6000吨干酵母项目已经接近完成，预计08年1月投产，宜昌本部的1万吨益生素高技术产业化示范工程07年年末也即将投产。同时新疆伊犁1.5万吨新建项目已经开工经电话问询预计08年末有望投产。此外广西崇左9000吨拟建酵母项目正在论证阶段，预计08年开工建设。

　　这些项目建成投产将使公司08年产能达到5.8万吨，09年将达到8.2万吨，产能的复合增长率未来两年将达到30%。尤其在09年将迎来一个爆发性增长期。

　　出口增加及环保支出暂时拖累毛利率走低据公司三季报显示，前三季度毛利率有所下降。中期公司产品毛利率为33.05%，而到三季度，前三季度平均毛利率到31.17%。笔者电话询问公司，造成毛利率下降的主要因素是出口增加以及环保支出增加所致。

　　从07年中报显示公司出口收入占总收入比重已经达到29.89%。公司出口产品主要以酵母为主，出口平均价格为1800元左右，出口价格要低于内销价格，根据上海酵母批发价格目前食用级酵母批发价格在15000元左右，出口价格低于内销价格在1500元/吨。同时人民币升值也使实际价格在逐步下降，人民币兑美元汇率年初到9月份已经实际升值3.5%，这些都使公司外销酵母毛利率逐步下降。

　　公司出口酵母在05年6月上调1000元/吨之后，已经两年未有调整，在此期间内销价格已经调整2次共上调2000—2500元/吨。因此我们预计公司很有可能对外销产品价格进行调整。从而提升公司毛利率水平。

　　从原料成本来看，糖蜜价格在06年末最高1040元/吨已经逐步回落，据近期电话询问，截至11月初糖蜜价格依然维持在700元/吨一线较低价格，短期不会大幅上涨。同时国内糖价已经由06年月最高时的5700元左右一吨回落到，07年10月初的4000元左右一吨，从糖库存来看截至07年9月库存达到195.9万吨比年初库存多121.9万吨，随着糖产量在逐步增加，短期来看糖价即糖蜜价格很难再度大幅上涨。这对公司08年毛利率回升是一个利好。

　　产品结构升级将使公司盈利能力显著提升目前公司主要产品为酵母、奶制品及酵母抽提物。中报显酵母的毛利率为30.5%，奶制品毛利率为19.27%，而酵母抽提物毛利率达到43.23%。酵母抽提物主要产品包括酵母味素、益生素等，是公司盈利能力最强的产品，其中益生素毛利率达到50%。目前酵母抽提物利润贡献占比中报显示已经达到31.64%。

　　公司宜昌本部10000吨益生素高技术产业化示范工程年末即将投产，这是公司产品向毛利率较高的酵母抽提物倾斜及产品结构升级的第一步。同时股东大会刚通过的新疆伊犁1.5万吨项目中包括7500吨的酵母味素，目前该项目已经开工建设，如果进展顺利预期08年年末将投产。这两个项目全部投产预计酵母抽提物占公司利润比重将超过40%。未来1到2年公司盈利能力将显著提升。

　　盈利预测：

　　盈利预测假设前提：

　　1、广西崇左6000吨干酵母08年1月投产并产能完全释放。

　　2、新疆伊犁1.5万吨酵母及抽提物项目08年11月投产，并产能09年全部释放3、广西崇左9000吨干酵母项目08年开工建设，09年产能释放6000吨。

　　4、由于酵母抽提物比重加大，以及环保支出降低，三项费用逐步降低。08年毛利率经测算以35%计算。09年毛利率以36%计算。

　　不确定因素：

　　1、原料价格上升风险。酵母主要原料糖蜜占总成本的40%，生产一吨酵母需要5.6吨糖蜜。06年糖蜜平均价格为1080元/吨处于高位，对公司毛利率产生一定影响，今年上半年糖蜜价格在06、07榨季产量大幅增长情况下，国内唐价呈现下降趋势，致使糖蜜价格从高位回落，上半年糖蜜平均价格为850元/吨。但是不排除明后年随着农业生产资料价格上涨，糖蜜价格重回升势的可能。据推算，糖蜜价格每上升10%，将影响公司每股业绩0.10元。

　　2、汇率变动风险。中报显示目前出口额已经占公司中收入的近30%，未来2年出口比重仍在扩大，受到汇率变化影响因素也将增大。经测算人民币升值5%则对公司业绩影响每股收益减少0.05分。

　　3、电力供应及电价调整风险。目前电力成本占总成本的10%左右，电价上调也将对公司业绩造成一定不利影响。同时中报显示上半年由于电力供应不足，致使公司产能未完全释放，未来也不排除此一情况发生。

　　4、不排除公司环保投入在07年大幅增加基础上，未来两年再度增加投入，从而一定程度影响公司毛利率水平。

　　估值及评级：

　　预计公司07、08及09年业绩分别为0.42元、0.56元及0.76元。考虑到公司行业龙头地位，如果PEG给与1.5倍，由于未来公司符合增长率在30%以上，以30%计算，则合理市盈率应给与45倍，则一年目标价位25.20元。由于近期股票大幅调整，静态PE已经达到47倍.08动态PE为35倍，09动态PE仅26倍。把原中性评级调整为谨慎买入。

　　作者：于海涛 第一创业 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。