国泰君安：中海集运 中国规模最大集装箱公司

　　投资要点：

　　中海集运是中国规模最大的集装箱运输公司：公司主要经营集装箱运输业务。截止到07年中期，公司共经营151艘集装箱船舶，总运力达到42.71万TEU。运力规模在全球集装箱运输市场排名第六位，中国市场排名第一位。

　　集装箱运输市场谨慎乐观：回顾07年集装箱运输市场，在市场需求旺盛、运力投放放缓大背景下，07年集装箱运输市场运价和期租水平持续回升。展望08年，在全球经济增速相比07年略有放缓背景下，CLARKSONS咨询机构预测08年集装箱市场的需求增速为10%，运力投放增速继续放缓，市场供需平衡关系仍呈现好转态势，预计运价水平将继续缓慢回升。

　　全球燃料油价格的上涨以及港口费、美国内陆运输费用的持续上涨将降低集装箱公司的盈利能力。重要的是运价上涨幅度与成本的上涨幅度孰高孰低。其中，全球经济增速对运价提升将起到关键作用。

　　募集资金项目投向集装箱订购、收购集团相关资产及补充流动资金：公司预计募集资金120亿元，其中88亿元用来订购集装箱船舶，增加运力；20亿元用来收购集团拥有的码头企业股权、集装箱租赁、制造以及相关产业的企业股权。我们通过分析集团拥有的资产，中海码头发展公司和中海投资公司是公司可能收购的资产，07年上半年两公司净利润为2300万元，盈利能力一般。预计中海码头公司后续成长能力较好，同时，收购码头、集装箱租赁、制造等资产有助于降低公司业务的周期性波动。

　　业绩预测与估值：我们认为公司08年业绩主要影响因素来自于运价上涨、运力投放、燃油成本上涨及美国铁路费用上涨。我们预计公司07-08年每股收益分别为0.278和0.342元。我们根据公司香港市场最新收盘价给予询价区间5.4-6.4元，对应公司07年摊薄EPS的市盈率为19-23倍。按照08年业绩预测，给予公司25倍PE水平，我们预计公司首日开盘价格在8-12元。如果开盘价格低于8元，建议买入。

　　风险提示：公司主要经营集装箱业务。集装箱运输市场周期性较强，我们认为风险主要来自全球经济放缓对市场运价的负面影响；汇率风险；燃油价格上涨、港口费上调等成本上涨对业绩的负面影响。

　　1.中海集运：中国规模最大的集装箱运输公司

　　本公司主要从事集装箱运输及相关业务，业务范围涉及集装箱运输、船舶租赁、揽货订舱、运输报关、集装箱堆场、集装箱制造等业务。

　　公司是全球重要的集装箱运输公司。截止到2007年中期，公司共经营151艘集装箱船舶，总运力达到42.71万TEU。运力规模在全球集装箱运输公司中排名第六，在中国集装箱运输公司中排名第一。

　　2.集装箱运输行业：运价回升

　　2.1.集装箱运输是公司主要收入来源

　　公司的主要业务为国际及国内集装箱航海运输的营运及管理，营业收入来自于两个业务板块，即班轮业务和租船业务。其中，班轮业务是本集团的最主要业务收入来源。2004年、2005年、2006年和2007年1-6月，班轮业务收入分别占总收入的98.2%、99.3%、99.4%和99.6%。

　　2.2.08年全球经济增速处在相对高位，增速有所放缓

　　国际货币基金组织10月份发表的《世界经济展望》报告预测，2007年全球经济增长率为5.2％，与前期预计保持一致。受美国次级债危机影响，IMF下调了2008年全球经济增速到4.8%。由于新兴市场经济体总体稳健的基本面和强劲的增长势头，2008年的全球经济仍将保持比较坚实的增长步伐。

　　全球经济和贸易是集装箱运输市场最重要驱动因素，它们与集装箱运输市场需求息息相关。08年4.8%的经济增速在近15年中仍属于相对较高增速，但是美国是全球重要的贸易进口国，美国经济放缓将对08年集装箱运输市场产生负面的影响。美国经济发展将是08年集装箱运输市场关键的影响因素。

　　07年中国出口集装箱综合运价指数持续上升，这反映了市场的景气回升态势。

　　各航线的表现看，中国-欧洲航线表现最为突出，运价已经接近05年的高点；而年内美国经济的放缓已经影响了美西航线的运价，年内美西航线运价同比表现为下降态势。

　　3.募集资金投向：增加运力、收购资产、补充流动资金

　　公司计划本次发行股份数量不超过23.37亿股，募集资金120亿元左右。募集资金主要用于订造集装箱船舶，收购与集装箱运输业务相关资产，补充流动资金和偿还银行贷款。募集资金的投资项目紧密围绕着集团现有的核心业务，，其实施将提高集装箱运输的运力，扩大现有远洋运输船队实力，同时有利于本集团向集装箱运输业务相关行业扩展，适当延伸产业链。

　　收购集装箱业务相关资产将增加盈利，完善产业链，降低业务的周期性波动。

　　公司招股书上表明20亿的募集资金将用来收购中国海运所拥有的码头企业股权、中国海运所拥有的集装箱租赁、制造以及相关产业的企业股权。我们从中国海运集团所拥有的子公司中理出公司可能收购的资产包括有中海码头发展有限公司和中海集团投资有限公司，这两个公司分别经营码头装卸和集装箱制造。

　　从06-07年经营状况看，可能收购的这两家公司盈利状况比较平淡。但是码头经营和集装箱制造行业周期性比较弱，在航运行业持续发展背景下有较好的成长性。

　　4.询价区间和公司估值

　　公司08年业绩主要取决于集装箱运输业务运价和公司成本，影响业绩主要因素包括运价、成本、油价等因素。我们假设公司08年运价同比上涨2%、运量增长15%、燃料油价格上涨10%，我们预测公司07-08年EPS分别为0.278元和0.342元。

　　公司是从香港市场回归到A股市场上市，我们认为香港市场目前价格可以作为我们询价的重要参考。11月29日公司在香港市场收盘价格为6.74港元，换算成人民币为每股6.42元。我们判断IPO价格将略低于目前香港市场价格，因此建议询价区间为5.4-6.4元之间。对应07年全面摊薄业绩计算的市盈率为19.4-23倍。

　　对于上市首日的开盘价格我们用PE进行计算，给予公司25倍PE水平，按照08年业绩计算的价格为8.55元。考虑新股上市的溢价率，我们判断公司首日开盘价格将在8-12元。如果首日开盘价格低于8元，我们建议买入。

　　5.风险：市场运价下跌、汇率风险、燃油价格上涨

　　1）、全球经济和贸易增长放缓

　　集装箱运输业需求与全球经济和贸易增长密切相关。美国次级债危机导致美国经济08年增速放缓，进而影响到08年对全球经济增长的影响。目前对08年全球经济增速判断为4.8%，处在相对高位。但是次级债危机对全球经济影响到底有多大，目前仍还不能完全确定。08年全球经济增速是集装箱运输市场最大的影响因素，也是公司面临的最大风险。

　　2）、汇率波动风险

　　公司的大部分集装箱运输业务为外贸运输业务，2004、2005、2006年外贸运输收入分别占营业收入的84.92%、88.69%和86.60%，本集团的大部分业务及经营使用外币结算（主要为美元结算），相当数量的运营资产以外币计价，外汇收入占全部收入的比例高于外汇支出占全部支出的比例，因此，人民币与外币间的汇率变动可能对本公司的资产价值和盈利带来较大影响。

　　3）、相关成本（燃油价格、美国内陆服务费等）上升的风险。

　　公司的成本目前主要包括集装箱货物费（包括集装箱装卸费、堆存费、理货费等，下同）、港口费、燃料费等，其中，燃料费是本集团最主要的成本之一。预计08年全球燃料油价格均值将超过07年，在公司无法以相应提高运费等方式得到弥补时，公司的业绩将会受到负面影响。

　　作者：孙利萍 国泰君安 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。