准备金率担当"从紧"政策"先行军" 加息空间受限

　　专家认为，走出“对冲”困境需进一步改革汇率形成机制

　　又上调法定存款准备金率！在11月贸易顺差、CPI、货币信贷等方面的数据即将公布之际，中央银行上周六宣布，从12月25日起上调存款类金融机构人民币存款准备金率1个百分点。

　　为何此次上调1个百分点，而不是2004年以来的每次上调0.5个百分点？在通胀预期加强的背景下，为何央行不加息，而是一再采用数量对冲手段？

　　一些专家认为，国际收支双顺差带来的流动性投放压力越来越大，货币政策疲于数量对冲，而利率政策空间又受到美国降息挤压。在此情形下，应加快汇率形成机制改革，不断加大汇率弹性，以帮助货币政策走出“对冲”困境。

　　抑制明年初信贷投放

　　2004年以来，央行14次上调存款准备金率。但与以往13次不同，央行此次将调整的幅度从0.5个百分点提高至1个百分点。对此，中国社科院金融所研究员彭兴韵认为主要有三个原因：

　　其一，积极贯彻中央经济工作会议提出的“从紧货币政策”精神，并体现出监管层加大调控力度的决心。

　　其二，时值岁末，贸易顺差仍维持高位运行的格局。而且由于受美国次贷危机、美联储降息和美国经济增速放缓影响，国际短期资本加速流入我国，这导致央行被动投放出大量外汇占款。加大流动性回收力度实属必然。

　　其三，今年以来商业银行信贷投放迅猛，截至10月底，商业银行新增贷款总量超过去年全年的1.1倍。在此情形下，央行和银监会严控商业银行的放贷规模。一边是不让放贷，另一边是央行投放的外汇占款持续流入银行体系，在此背景下商业银行超额储备率出现较大反弹，从而大大增强其明年初投放信贷的能力。出于对这点的预见，央行提高1个百分点的准备金率，以预防明年初商业银行猛投贷款，进而控制贷款投放节奏。

　　一家商业银行有关人士表示，按多年来形成的惯例，商业银行每年上半年特别是年初有十分强烈的信贷投放冲动。央行选择年终上调准备金率，显然是未雨绸缪，将这种信贷冲动扼制在摇篮之中，确保明年货币政策“从紧”不走样。

　　中金公司首席经济学家哈继铭指出，今年财政收入增速远高于支出，今年底的财政支出量将巨大，12月可能将有8000亿元的财政存款用于投放。央行选择此时大幅提高存款准备金率1个百分点，也是为了预防流动性反弹。

　　加息空间受限

　　此前，市场普遍预测11月CPI数据可能反弹，年底之前加息之声再起。但此次央行大幅上调准备金率，扭转了市场的加息预期。

　　有专家指出，央行加息的空间越来越小。一方面，尽管CPI仍在高位，但这种农产品供给短缺引发的食品通胀很难通过加息来抑制；美元已经进入降息周期，在12月11日的会议上美联储很有可能再次降息，市场预计今后一年将降息100-150个基点；其他国家的央行，比如加拿大、英国也纷纷于近期降息。在这种情况下，为避免与国际利差进一步缩小，中国的加息空间有限，在今年底之前加息的可能性较小。哈继铭判断，明年最多加息两次，紧缩政策更多地依赖数量型工具对冲和加快人民币升值。

　　不过，也有专家指出，央行目前货币政策的核心就是“对冲”，即希望通过回收多余的流动性，抑制货币信贷的过快增长。但对冲是一种被动的货币政策，它的过度使用，不仅带来商业银行经营效率的损失，也无助于整个经济结构的调整。在当前通货膨胀已经日益显现强大压力的时期，利率作为价格信号，其扭曲可能导致的金融资源配置的结构性成本可能是更为主要的成本，因此要从内部经济平衡的角度来把握利率调整的方向与力度。

　　应加快汇改

　　国际收支双顺差—央行被动投放货币回收外汇—货币信贷高位运行、金融体系流动性过剩—央行提高准备金率等手段回收流动性。在这个链条中，央行处于一种“被动投放——被动对冲”的困局中。如何才能尽快从这种困局里走出来？

　　从根源上说，是高储蓄、低消费的国内经济结构失衡带来了国际收支不平衡，解决之道在于采取一揽子措施解决内部结构失衡。但在目前阶段，这种格局很难尽快扭转，这就需要进一步发挥汇率机制的调节作用。

　　专家指出，进一步加快汇率机制改革，是货币政策走出目前困境的必要措施。通过进一步扩大汇率浮动区间，增大汇率弹性，让银行、企业和居民出于避险考虑持有更多外汇，减少国家外汇储备的增速，从而弱化货币发行和国际收支失衡的关系；另一方面，可以考虑进一步调整货币篮子的结构，增加欧元等货币的比重，并加快升值步伐以减少央行被动投放的本币供应量。此外，还应该加快资本项目开放进程，在鼓励资本流出去方面采取更宽松的政策。

　　而且，更为灵活的汇率机制也有利于利率工具的使用。国务院发展研究中心金融所副所长巴曙松认为，虽然中美利差存在，但如果有更为灵活的汇率波动和一定程度的外汇管理，央行的利率调整空间还是存在的。

　　此次上调存款准备金率幅度之大超出市场预期。本报资料图片