中国经济两大纵深与资本市场运行取向

　　本轮牛市只能走到奥运会前吗？中国股市之所以走牛，并在今后更长的时间内有条件走得更稳、更好，除了我国经济的发展阶段与日本等新兴经济体有巨大差异外，更重要的是因为中国经济有两大特点是日本或其他东亚新兴市场所没有的??这就是它的空间纵深和时间纵深。

　　中国股市的运行取向在总体上与中国经济发展的大局是高度相关的。从中国经济的时空条件看，尤其在中国经济进入质量型发展新阶段、“好”字领先已成为国家意志的情况下，中国资本市场作为质量型经济发展的重要组成部分，没有理由在奥运会后会背离经济基本面而走入衰退通道。

　　编者按：2008年将是中国历史上非同寻常的一年。不仅有奥运会、有改革开放30年纪念，更有起飞后的中国经济在以人为本、和谐社会、可持续发展的新国策下，如何实现经济又好又快发展的新实践。在“好”字优先成为国家意志的情况下，中国经济将会有怎样的新局面，经济金融界又将以怎样的新思维因应变化的国内外形势，在新的历史起点上开始更高质量的探索。本版今起推出“2008中国财经新思维”栏目，从资本市场到财经领域方方面面，介绍分析人士看法，欢迎大家参与探讨。

　　⊙邹民生

　　沪深股指在11个月的时间内比上年又涨了近一倍。尤其沪综指从年初的2728点起步，上摸6000点后，再次出现了1300多点的宽幅震荡。由此引发出投资者的不安与困惑：是什么点燃了本轮牛市行情？下一步，中国股市往哪里去？有什么理由能支持中国股市走得更稳、更好、更持久？

　　表面上看，这都是市场问题，其实，在经济转轨、社会转型的变革时期，问题没那么简单。一方面，这与场内外人士对中国经济的认识有关，另一方面也与资本市场未来的角色定位有关。

　　在展开探讨之前，先说一个大家比较熟悉甚至有点心照不宣的市场心态，那就是有一些分析人士认为，明年奥运会前还能看牛，奥运会后就不好说了。为此，有些投机者想做到奥运会前洗手，狠狠赚好最后一把，完成原始积累、甚至一生财富计划。

　　抱有这样想法的人有一个重要参照，就是所谓的日本经验，或其他东亚新兴市场的经验。没错，日元在上世纪80年代升值时，曾引发过日本股市惊人的上涨，尔后深幅跳水，经济长期陷入低迷，股市也一蹶不振。其他东亚新兴市场也有过类似经历。有鉴于此，有人想在牛市大顶来临之前，赚足了走人。

　　从历史经验看，由本币升值引发的资产价格重估，的确会诱发股市前所未有的大行情。沪深两市也不例外，除了中国独有的股权分置改革因素外，2005年7月开始的人民币升值进程，也直接触发了本轮行情的飚升。但是，如果我们已经有了日本或其他市场的前车之鉴，还要重蹈覆辙，那岂不是愚不可及？

　　中国股市现在之所以能这么走，并且可以预期，在今后更长的时间内它有条件走得更稳、更好，除了我国经济的发展阶段与日本等新兴经济体有巨大差异外，更重要的是因为中国经济有两大特点是日本或其他东亚新兴市场所没有的??这就是它的空间纵深和时间纵深。

　　中国是一个大国，它的大，有多重含义。其中一点，就是它的空间纵深。那么，什么是中国经济的空间纵深呢？衡量维度有许多，简要说来，可以从区域、产业和市场这几个方面来观察。

　　从区域角度看，中国经济现在还只是开发了东部沿海一部分城市地区，有广阔的腹地和农村有待进一步开发。在经济版图上，中国经济的区域成熟度差异悬殊，发育的阶段性特征明显。目前看，大致可分为东部沿海地区、中西部地区和东北老工业区这三大类型，进一步细分还可以分出若干个经济圈、经济带。相对于东部，其他地区的经济发育程度差异很大，尤其是农村地区，有大量软硬件基础建设要做。因此，仅从人口与区域开发占比看，中国经济目前或许只开发了三分之一，未来开发空间巨大。

　　从产业角度看，中国现在是“世界工厂”，为人称道的主要是第二产业中的制造业。第一产业特别是高附加值现代农业，以及第三产业服务业，尤其是创意文化产业，几乎都处于初级阶段，还没有形成集群效应。而就制造业本身来讲，也只是表面的大，而不是实质的强，同时还有一个摆脱粗放式经营的过程。而中国目前的产业结构仍处在升级阶段，一二三次产业之间的关系还没有融和。因此，仅从生态文明与科技创新在中国产业结构中的占比看，中国的产业升华以及由此推动的经济增长也有巨大的发展空间。

　　另外，与区域发展和产业发展高度相关的是市场。中国有两个非常巨大的市场，一个是国际市场，一个是国内市场。改革开放初，中国像其他新兴经济体一样，为了积累资金，经济主要面向国际市场，对外依存度高。所幸的是，不同于其他东亚经济体没有内部纵深只能依赖外需，中国人多地广，国内市场吞吐量巨大，有足够的回旋余地。现在，有了初步积累之后，中国开始把眼光放在改善民生、扩大内需上，十多亿人释放的需求能量将会把中国经济引向何方，是谁也不会忽视的。这也是观察中国经济走向的重要标尺。

　　中国是一个古国，它的古，也有多重含义。用时间的标尺来衡量，就是它有时间纵深。那么，什么又是中国经济的时间纵深呢？衡量的维度也有许多，就当下而言，简要说来，可以从供求差异与制度差异这两个方面来观察。

　　从供求差异看，改革开放初期，由于起点低、底子薄、资金少，中国发展主要采取的是由点到线的突破性战略，因此地区差距、城乡差距不断扩大。由于多年积累的收入与消费需求以及相应的供给存在巨大差异，使得中国经济在同一个时间切片上，呈现出一种少有的不同发展阶段共生现象。既有化石般的原始经济形态，又有与发达国家同步的高端需求与供给。这种时间跨度巨大的供求现象虽然是一种不和谐的社会存在，但历史地看，也为经济升级提供了难得的缓冲时间与地带。

　　而下一步，经济发展由线到面，在强调扩大内需，改善民生、缩小差距、统筹地区与城乡经济的新经济政策主导下，中国的供给与需求结构以及供求水平将会出现难以估量的实质性变化。特别是在中国经济已经有了相应的积累、国力渐强的情况下，由政府提供的公共服务与社会保障一旦得到增强，中低收入者减少了后顾之忧，其消费行为由防御变为主动，消费需求得到有效释放，将会对经济发展产生巨大的拉动作用，为中国经济注入内生性增长能量。

　　另外，从制度差异看，中国现在可以说是世界上经济成分最为复杂、经济发展类型最为多样的国家之一。既有农业文明的经济形态，又有工业文明早期的运作模式，更有网络与信息时代的最新经济理念与经营方式。微观上，各种规模、各种所有制形态的经济体都有，各种科技含量与运作方式的企业都有。有着巨大的资产重组与企业整合市场；宏观上，市场体系尚不完善，体制机制仍需进一步改革。而由制度变革引发的社会资源的调整与估值体系的变化，将会给市场带来巨大机会。这在中国证券市场的股权分置改革中已经得到了非常明显而又引人关注的验证。

　　中国经济正站在一个新的发展起点上，面临着更大的历史机遇与挑战。所谓利率、汇率，以及通胀趋势等，只是相对于不同市场、不同对象的价格，或是短期的经济现象。影响中国股市走向的，不应该只是这些价格指标，而是中国经济的增长质量、中国经济的内在价值。那么，在强调经济发展又好又快，“好”字领先已成为国家意志的新经济政策下，相对于前期粗放型增长，有着巨大空间纵深与时间纵深的中国经济，未来又将有怎样的表现？资本市场在经济社会发展中又该扮演怎样的角色呢？答案应该是明确的。

　　以股市为例，自上世纪80年代中国股市重建以来，它在经济社会中扮演的角色就曾有过多次变化。从早期的企业融资市场化试点，到为国企解困服务，再到股权分置改革、回归其资源配置本位，股市的运行取向在总体上与中国经济发展的大局是高度相关的。现在，当中国经济从数量型发展向质量型发展转变，当以人为本、可持续发展成为未来经济增长的基本纲领，当增加居民财产性收入也被纳入经济发展的重要诉求时，中国资本市场尤其是股市在优化资源配置过程中的人本特性与社会责任就被凸显出来了。

　　从世界范围，尤其从一些大国的发展历程看，对于一个现代化或者走向现代化的国家来说，股市不仅是一个在全社会范围内进行资源优化配置的场所，它的价值发现与价值创造功能，对改善经济结构、激发民生活力、引导科技创新、促进经济社会的协调发展有着难以替代的作用；同时，由于它具有法制、秩序，以及公平、公开、公正，信息披露充分且高度透明等经济民主原则与程序，以及作为股东的主体意识与广泛的社会参与性，使得它不仅能锻炼投资者的理性意识，分享经济发展成果，造就稳固的有产阶层，也在为现代社会潜移默化地训练着合格公民。

　　相对于这样一种成熟市场，中国股市目前还显得比较粗糙和初级。那么，它粗糙在哪里、初级在哪里呢？这里，包括人本特性与社会责任在内的其他方面暂且不论，只看目前市场参与者及利益攸关方的行为动机，就存在三大隐忧。

　　一是长期趋势短期化。从2006年、2007年的行情走势以及各利益相关方的行为看，相当一部分市场参与者，包括上市公司大股东、机构投资者、个人投资者，乃至市场中介服务机构，都在利用中国经济长期向好的前提，急于在市场上快速兑现自己的短期收益。落袋为安，恨不能把一个长期向上的趋势在最短的时间里做完。

　　二是公共意识被漠视。市场上多的是自己利益最大化，少的是对市场健康运行的责任和维护意识。尤其是话语权强的机构投资者，公共意识也淡薄到让人困惑的地步。比如，一些大蓝筹股以惊人的市盈率上市，明显扭曲了市场价值信号，而从市场资金的流量与流向看，操弄者显然与资金量巨大的机构有关。

　　三是价格意识驱赶价值意识。市场上大多数参与者在乎的是股价，很少有人以理性的态度真正关心上市公司的内在价值。尤其是部分机构投资者以及一些中介服务机构，尽管拥有对资本市场进行系统研究的专业人士，但是受自利思想的驱动，很难在合适的时点，全面、客观地披露其研究信息。而多半会利用其研究优势，通过与其他投资者特别是与散户的博弈，攫取价格上的优势与利益，从而使整个市场弥漫着浓郁的短线投机气氛。

　　所有这一切，都源于一种非理性的暴利心理，一种忽视价值、利用价格进行博傻的投机心理。而当投机意识膨胀到湮没价值投资的上下极限时，股市出现非理性的巨幅波动也就在所难免了。

　　由此回到本文开始的问题，中国股市难以避免他人的历史宿命吗？从中国经济的时空条件看，尤其在改革开放开始进入新的历史时期、中国经济进入质量型发展新阶段，“好”字领先已成为国家意志的情况下，中国资本市场作为质量型经济发展的重要组成部分，没有理由在奥运会后会背离经济基本面而走入衰退通道。

　　当然，经济基本面只是股市运行的条件。如果股市运作不能围绕价值中枢，对生机勃勃的实体经济产生切实有效的金融支持，不能成为资金高效运作的投资市场，不能给千千万万投资者带来合乎理性预期的财产性收入，而只是投机家的乐园，或者任由少数以偏概全的分析人士唱衰而走向熊路，那又是另一回事了。而这样的结果，恐怕是大多数投资人不愿看到的，也是对中国经济发展十分不利的。